金選·核心觀點

積極的財政政策和居民“超額儲蓄”的積累是美國經濟衰退預尚未兌現(xiàn)的一個重要解釋，但“鏡子”的另一面是核心通脹的粘性或將超預期。今年以來財政赤字的“順周期”擴張將進一步增加通脹的粘性，推遲美聯(lián)儲降息的時點。

熱點思考：美國財政赤字與通脹粘性——被低估的中期通脹風險

(資料圖片僅供參考)

橫截面比較而言，截止到2022年底，美國核心通脹水平——粘性通脹的主要成分——都高于OECD國家的中位數(shù)（2022年初之前位于75分位數(shù)以上）。在主要發(fā)達經濟體中，直到2022年9月美國核心通脹見頂回落之后，英國、歐元區(qū)等經濟體的核心通脹水平才陸續(xù)反超美國。

積極的財政政策是美國核心通脹粘性的一個解釋。根據(jù)IMF的統(tǒng)計，2020-2021年全球財政赤字率合計分別達到了10%和8%。在主要DM中，美國的財政支出規(guī)模最大，四輪財政救助計劃合計達5.9萬億美元（占2021年GDP的26.9%）。據(jù)估計，截止到2021年底，美國的財政支持措施在核心通貨膨脹中貢獻了約3個百分點。

美國政府的赤字率大致對應著居民部門的盈余率。雖然“超額儲蓄”釋放的購買力邊際放緩，但新一輪積極的財政政策已經“在路上”，這是2023年上半年美國經濟增速超預期的一個解釋。2023年初以來，聯(lián)邦政府赤字率再次提升。截止到7月底，2023財年美國財政赤字累計值已經高達1.6萬億，大致相當于2019年同期的兩倍。

多個因素均指向當前美國財政赤字會增加未來通脹的風險：（1）美國財政乘數(shù)分布在0.3-1區(qū)間；（2）更高的債務杠桿率或進一步壓低財政乘數(shù)；（3）疫情期間，美國財政支出強度超出了產出缺口衡量的合理水平，2023年初以來的財政赤字具有“順周期性”；（4）美國財政赤字的“貨幣化”傾向逐漸增強，且國外債權人持有的美債份額持續(xù)下降。

總結而言，后疫情時代的財政赤字具有較強的通脹屬性，2023年初以來的赤字具有順周期性。短期而言，由于供給擾動趨緩，全球總需求仍然較弱，商品通脹的反彈或較為溫和。在租金通脹的滯后影響和勞動力市場邊際放松的帶動下，美國核心通脹仍將處于下行區(qū)間。但中期而言，財政赤字和工資粘性或將是美國通脹的“雙引擎”。

海外事件&數(shù)據(jù)：美國對華投資限制令落地，美國7月CPI低于預期

美國對華投資限制令落地。8月9日，美國總統(tǒng)拜登發(fā)布行政令，要求美國財政部審查美國人士對中國（包括香港和澳門特別行政區(qū)）在半導體與微電子、量子信息技術和人工智能等“國家安全科技和產品”的交易。預計受限交易包括股權收購，合資企業(yè)建立和債務融資交易。

CPI數(shù)據(jù)略微低于預期，通脹環(huán)比溫和上漲。美國7月季調后CPI同比3.3%，預期3.3%，前值3.1%，低基數(shù)下結束了穩(wěn)步連續(xù)12個月的下降。季調后CPI環(huán)比0.2%，預期0.2%，前值0.2%。季調后核心CPI同比4.7%，預期4.8%，前值4.9%，為2021年11月以來新低。季調后核心CPI環(huán)比0.2%，預期0.2%，前值0.2%。

美國抵押貸款利率上升，二手房掛牌價增速反彈。截至8月10日，美國30年期抵押貸款利率升至6.96%，較6月底的6.7%上升26BP。15年期抵押貸款利率升至6.34%，較6月底的6.1%上升24BP。截8月5日，美國REALTOR二手房掛牌價增速有所反彈。

風險提示

俄烏戰(zhàn)爭持續(xù)時長超預期；穩(wěn)增長效果不及預期；疫情反復。

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