在過(guò)去幾十年里，LIBOR（倫敦銀行間同業(yè)拆借利率）堪稱(chēng)是世界上最重要的基準(zhǔn)利率，在金融市場(chǎng)交易和資產(chǎn)定價(jià)中扮演著重要角色，全球數(shù)萬(wàn)億美元的金融工具和貸款產(chǎn)品以LIBOR為參考利率。如今，LIBOR將徹底退出歷史舞臺(tái)。這無(wú)疑也標(biāo)志著一個(gè)屬于它的利率時(shí)代徹底落幕，替代它的擔(dān)保隔夜融資利率（SOFR）或許將對(duì)全球金融產(chǎn)品定價(jià)產(chǎn)生重大影響。

前世今生

隨著英國(guó)金融行為監(jiān)管局（FCA）周一發(fā)布公告稱(chēng)，隔夜和12個(gè)月美元倫敦銀行同業(yè)拆借利率設(shè)置現(xiàn)已永久停止，目前僅剩的最后一個(gè)LIBOR銀行小組——美元LIBOR銀行小組已于2023年6月30日結(jié)束運(yùn)作。這也意味著，過(guò)去長(zhǎng)達(dá)數(shù)十年金融市場(chǎng)的利率定價(jià)基準(zhǔn)——LIBOR，已正式退出了歷史舞臺(tái)。

(資料圖片僅供參考)

它的起源可以追溯到20世紀(jì)60年代末，當(dāng)時(shí)希臘銀行家Minos Zombanakis組織了一宗為伊朗國(guó)王提供價(jià)值8000萬(wàn)美元的銀團(tuán)貸款，并將貸款利率與一些參考銀行報(bào)告的平均融資成本掛鉤——這就是LIBOR報(bào)價(jià)機(jī)制的雛形。

隨后，全球利率市場(chǎng)開(kāi)始發(fā)展，利率掉期、貨幣衍生品等金融產(chǎn)品逐漸普及，國(guó)際市場(chǎng)急需一個(gè)統(tǒng)一的利率衡量標(biāo)準(zhǔn)以用于各種金融機(jī)構(gòu)和實(shí)體間交易。

于是1986年，英國(guó)銀行家協(xié)會(huì)（BBA）將LIBOR變?yōu)橐环N報(bào)價(jià)機(jī)制，協(xié)會(huì)選定20家（最初為16家）銀行作為參考銀行，每天倫敦時(shí)間11點(diǎn)前這20家銀行將各自的拆借利率報(bào)向ICE（美國(guó)洲際交易所），ICE剔除最高及最低的25％報(bào)價(jià)，將剩余一半報(bào)價(jià)的算術(shù)平均數(shù)，作為L(zhǎng)IBOR當(dāng)天的定價(jià)。

幾十年來(lái)，LIBOR曾廣泛應(yīng)用于英美等國(guó)金融市場(chǎng)，影響全球數(shù)百萬(wàn)億美元債券、工商業(yè)貸款、住房抵押貸款、利率期貨等金融產(chǎn)品的定價(jià)。

獨(dú)立國(guó)際策略研究員陳佳對(duì)北京商報(bào)記者表示，LIBOR曾是全球利率市場(chǎng)化的鼻祖，其特點(diǎn)是在50年前就創(chuàng)造性設(shè)計(jì)了一種利率動(dòng)態(tài)平衡機(jī)制，其能及時(shí)反映并隨著市場(chǎng)供求關(guān)系變化而適時(shí)調(diào)整。如果不熟悉LIBOR或者國(guó)際貨幣市場(chǎng)交易，可以參照目前的SHIBOR以及LPR等市場(chǎng)化利率形成機(jī)制。

陳佳進(jìn)一步分析稱(chēng)，起初，英國(guó)銀行業(yè)大量采納LIBOR機(jī)制，并將其主要應(yīng)用到了銀行間無(wú)抵押無(wú)擔(dān)保貸款市場(chǎng)，即后來(lái)廣為人知的信用貸款。但隨著后期華爾街將大量國(guó)際業(yè)務(wù)放在倫敦市場(chǎng)進(jìn)行交易，以及美元體系在國(guó)際交易、結(jié)算、清算的全球擴(kuò)張 ，LIBOR的使用場(chǎng)景被極速放大。在巔峰期，從抵押貸款到信用貸款，從房貸到車(chē)貸、氣球貸，全球有數(shù)以百萬(wàn)億美元級(jí)當(dāng)量的交易都掛鉤著LIBOR，成為當(dāng)之無(wú)愧的全球利率市場(chǎng)化標(biāo)桿。

利率操縱

作為一個(gè)如此重要的基準(zhǔn)利率，LIBOR為什么會(huì)被拋棄？不少人認(rèn)為，LIBOR操縱案是觸發(fā)國(guó)際基準(zhǔn)利率改革的直接動(dòng)因。

經(jīng)過(guò)多年使用，LIBOR的固有缺陷逐漸暴露出來(lái)，其中最被詬病的是其形成機(jī)制并不依據(jù)利率市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)，而是根據(jù)國(guó)際銀行業(yè)巨頭提供的報(bào)價(jià)來(lái)計(jì)算。而由于報(bào)價(jià)行大多在全球利率衍生品交易中持有大額頭寸，其中大部分是以LIBOR為基準(zhǔn)進(jìn)行定價(jià)，在缺乏約束機(jī)制的背景下，報(bào)價(jià)行難免會(huì)為了自身利益而串謀、操縱LIBOR定價(jià)。

從2005年起，多家規(guī)模較大的金融機(jī)構(gòu)通過(guò)操縱LIBOR報(bào)價(jià)并從中獲利，2008年金融危機(jī)期間，LIBOR的可信性問(wèn)題首次浮出水面，當(dāng)時(shí)某些銀行擔(dān)心根據(jù)真實(shí)流動(dòng)性報(bào)價(jià)會(huì)暴露自身的流動(dòng)性狀況，因而刻意壓低報(bào)價(jià)，使得計(jì)算出來(lái)的LIBOR低于市場(chǎng)的真實(shí)利率。

在接下來(lái)的幾年里，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)調(diào)查了涉嫌操縱LIBOR的行為。陸續(xù)出現(xiàn)的利率操縱案讓LIBOR聲名狼藉，公信力受到重創(chuàng)。

2012年，美國(guó)和英國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)調(diào)查發(fā)現(xiàn)，匯豐銀行、巴克萊銀行、美國(guó)銀行、瑞銀集團(tuán)、法國(guó)興業(yè)銀行、蘇格蘭皇家銀行、德意志銀行、花旗集團(tuán)等大型機(jī)構(gòu)均涉嫌操控利率。從2012年6月至今，美國(guó)和英國(guó)司法機(jī)構(gòu)先后向瑞士銀行、荷蘭合作銀行、巴克萊銀行等大型投資銀行開(kāi)出70多億美元罰單。

陳佳則指出，隨著全球發(fā)達(dá)市場(chǎng)金融業(yè)加速創(chuàng)新，交易日趨復(fù)雜，尤其是衍生品市場(chǎng)高度發(fā)達(dá)結(jié)合高頻交易飛速崛起，LIBOR的利率市場(chǎng)化地位遭遇嚴(yán)重挑戰(zhàn)，其作為利率標(biāo)桿在大量運(yùn)用的同時(shí)則被高度虛擬化，形成了事實(shí)上的架空。用15年前英格蘭銀行行長(zhǎng)默文·金的話(huà)說(shuō)就是“LIBOR在很多方面就是銀行交易中不采用的那個(gè)利率（水平）”——這才是LIBOR退出歷史舞臺(tái)的根源所在，至于后期一連串操控LIBOR等丑聞，不過(guò)是加速了LIBOR退出進(jìn)程。

改革加速

事實(shí)上，LIBOR管理機(jī)構(gòu)也曾推出一系列改革舉措，但未獲得市場(chǎng)廣泛認(rèn)可。2008年金融危機(jī)全面爆發(fā)以后，LIBOR利率急劇飆升，主要因?yàn)槲C(jī)爆發(fā)后，銀行無(wú)法估算短期借貸存在的風(fēng)險(xiǎn)。而較高的LIBOR利率不僅意味著巨大的信用風(fēng)險(xiǎn)，一些銀行甚至?xí)虼硕飘a(chǎn)，進(jìn)而給金融市場(chǎng)帶來(lái)巨大的震動(dòng)。

在陳佳看來(lái)，LIBOR的退出側(cè)面反映了當(dāng)前國(guó)際基準(zhǔn)利率改革迫在眉睫。此前因?yàn)椴煊X(jué)到了LIBOR的交易基礎(chǔ)被深度蠶食，包括中國(guó)、美國(guó)等全球大型金融市場(chǎng)很早以前就著手進(jìn)行LIBOR替代，尤其是自2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，這項(xiàng)工作在宏觀審慎金融監(jiān)管體系全球化推動(dòng)下得到了極大的強(qiáng)化。一方面，F(xiàn)SB曾在G20授權(quán)下開(kāi)發(fā)了升級(jí)版的IBOR并給出了替代原則框架；另一方面，美、歐、日等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體開(kāi)始著手進(jìn)行LIBOR替代方案。

其中，在LIBOR退市后，美元采用的新基準(zhǔn)利率被選定為SOFR。在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，SOFR更能真實(shí)反映市場(chǎng)融資利率，且不像LIBOR那么容易出現(xiàn)人為操縱風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)了解，SOFR衡量了美國(guó)貨幣市場(chǎng)上使用美國(guó)國(guó)債作為抵押的隔夜現(xiàn)金借貸成本，是一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，由負(fù)責(zé)具體執(zhí)行美聯(lián)儲(chǔ)公開(kāi)市場(chǎng)操作的紐約聯(lián)儲(chǔ)按日發(fā)布基準(zhǔn)利率。

由于早有部署，LIBOR對(duì)當(dāng)前金融市場(chǎng)的影響遠(yuǎn)比預(yù)期的要小。陳佳指出，比如中國(guó)多年前就已啟動(dòng)替代預(yù)案，2019年中資銀行就在離岸市場(chǎng)發(fā)行過(guò)以SOFR為基準(zhǔn)的債券，并于2020年正式由CFETS推出了新基準(zhǔn)利率衍生品。目前經(jīng)過(guò)三年籌備，中國(guó)外匯市場(chǎng)LIBOR敞口規(guī)模和期限風(fēng)險(xiǎn)都處于可控范圍，LIBOR退出影響實(shí)際上已被最小化。

6月30日，中國(guó)外匯交易中心也發(fā)布了《關(guān)于LIBOR終止后銀行間外匯市場(chǎng)相關(guān)業(yè)務(wù)安排的通知》，表示為推動(dòng)新舊基準(zhǔn)利率平穩(wěn)更替，中國(guó)外匯交易中心將調(diào)整銀行間外匯市場(chǎng)相關(guān)業(yè)務(wù)，貨幣掉期和外幣利率互換的公開(kāi)報(bào)價(jià)品種從掛鉤LIBOR調(diào)整為掛鉤SOFR。

陳佳坦言，LIBOR退出的教訓(xùn)再次體現(xiàn)了金融要以服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)為宗旨的必要性，金融市場(chǎng)過(guò)度虛擬化和套利交易只會(huì)造成破壞和毀滅?！霸诋?dāng)今全球格局風(fēng)高浪急的條件下，LIBOR被替代的發(fā)展路徑存在高度不確定性，但無(wú)論是哪條路徑，全球基準(zhǔn)利率改革必須秉承公正公平誠(chéng)實(shí)之原則，這一點(diǎn)毫無(wú)疑問(wèn)?！北本┥虉?bào)記者 方彬楠 趙天舒

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