2月8日央行公開市場(chǎng)操作由凈回籠轉(zhuǎn)入凈投放，當(dāng)日進(jìn)行6410億元7天期逆回購操作，因有1550億元7天期逆回購到期，實(shí)現(xiàn)凈投放4860億元。

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同日，銀行間市場(chǎng)隔夜回購利率續(xù)升至2.38%附近，創(chuàng)下2021年2月1日來新高。銀行間市場(chǎng)以利率債為質(zhì)押物的隔夜回購加權(quán)平均利率（DR001）和7天期利率（DR007）價(jià)格出現(xiàn)倒掛。

央行持續(xù)凈回籠資金下，資金利率快速上行

市場(chǎng)人士指出，前期央行持續(xù)凈回籠逆回購資金，且操作力度較大，資金面進(jìn)一步收緊，資金利率上行也較快，但央行公開市場(chǎng)轉(zhuǎn)入凈投放后，流動(dòng)性仍有望維持合理充裕，并將一定程度上穩(wěn)定市場(chǎng)情緒。考慮到月內(nèi)仍有同業(yè)存單到期壓力，稅期臨近帶來繳稅壓力，后續(xù)仍需留意資金利率波動(dòng)或?qū)⒓哟蟆?

方正證券首席固收分析師張偉表示，從資金需求看，存單供給增加，杠桿率沖高后機(jī)構(gòu)對(duì)資金滾續(xù)需求也增加，資金供給減少而資金需求增加帶來資金面邊際收緊。央行對(duì)節(jié)前“天量”逆回購?fù)斗藕蟮某Ｒ?guī)回籠操作，導(dǎo)致資金供給減少，對(duì)資金面存在利空擾動(dòng)。

從資金需求來看，2月存單到期2.3萬億，本周存單到期規(guī)模4665億元，均屬于高水平。近期機(jī)構(gòu)債市杠桿率快速回升，并達(dá)到1月上旬的高水平。機(jī)構(gòu)為了維護(hù)杠桿，從而對(duì)資金需求增加。資金供給減少，而資金需求增加，資金面則邊際收緊。

平安證券固收首席分析師劉璐指出，2月央行須有增量操作才能維持資金面平穩(wěn)：若通過MLF（中期借貸便利）和公開市場(chǎng)操作等量續(xù)做填平資金缺口，超儲(chǔ)率將進(jìn)一步下降，資金價(jià)格料將波動(dòng)抬升。

流動(dòng)性分層現(xiàn)象加大資金面整體波動(dòng)

進(jìn)入1月以來，銀行間資金面總體雖然維持均衡，但資金利率中樞有所抬升，價(jià)格波動(dòng)加大。同時(shí)在監(jiān)管及理財(cái)機(jī)構(gòu)行為等因素影響下，銀行向非銀機(jī)構(gòu)融出逐步收緊，流動(dòng)性分層現(xiàn)象也更為明顯。

所謂流動(dòng)性分層，是指銀行間資金利率維持歷史低位，然而銀行與非銀融資利差卻攀至歷史偏高水平。開年以來，反映流動(dòng)性分層的典型利差指標(biāo)均在近期快速走闊，并處于歷史同期偏高值。

民生證券宏觀經(jīng)濟(jì)周君芝團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，當(dāng)前流動(dòng)性分層的核心變量是居民資產(chǎn)配置行為以及監(jiān)管層面的擾動(dòng)，但這兩大因素可能在短期內(nèi)無法消退。展望后市，流動(dòng)性分層的情況在短期內(nèi)或仍將持續(xù)，資金面整體的波動(dòng)或?qū)⒓哟蟆?

2月財(cái)政因素對(duì)資金面影響利空

市場(chǎng)人士并指出，財(cái)政投放對(duì)2月流動(dòng)性的影響也偏利空。東吳證券固定收益首席分析師李勇認(rèn)為，受繳稅和財(cái)政支出季節(jié)性的影響，財(cái)政存款呈現(xiàn)“季初增加，季末減少”的特點(diǎn)，預(yù)計(jì)2023年的財(cái)政支出進(jìn)度將保持相對(duì)平穩(wěn)，以保證可持續(xù)性，2月份財(cái)政存款收回流動(dòng)性約6000億元。

國海證券固定收益團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人靳毅認(rèn)為，2023年隨著內(nèi)需好轉(zhuǎn)和企業(yè)去庫加快，增值稅收入仍有上升空間；政府存款仍位于歷史低位，政府進(jìn)一步消耗存款、加大支出的空間有限。反而更有可能積累存款，保留珍貴的財(cái)政空間，為未來的經(jīng)濟(jì)做出準(zhǔn)備。

靳毅指出，當(dāng)財(cái)稅活動(dòng)虹吸流動(dòng)性時(shí)，央行通常會(huì)投放基礎(chǔ)貨幣應(yīng)對(duì)資金面波動(dòng)。但展望2023年，央行投放基礎(chǔ)貨幣的方式將于2022年有所區(qū)別，上繳利潤、降準(zhǔn)空間有限，更有可能通過MLF與PSL（抵押補(bǔ)充貸款）等結(jié)構(gòu)性工具重點(diǎn)發(fā)力。但是相比于降準(zhǔn)與央行上繳利潤，銀行通過MLF與PSL獲得基礎(chǔ)貨幣的成本更高，很難帶來銀行間資金利率的下行。2023年在財(cái)政對(duì)資金面的影響總體利空，央行又缺少低成本流動(dòng)性投放手段的背景下，中長(zhǎng)期資金利率將逐步回歸中性。

市場(chǎng)利率中樞持續(xù)抬升或意味央行對(duì)流動(dòng)性調(diào)控思路發(fā)生邊際變化

對(duì)于后續(xù)央行貨幣政策，市場(chǎng)人士指出，近期我國經(jīng)濟(jì)基本面弱修復(fù)趨勢(shì)較為清晰，疊加1月信貸“開門紅”或較為樂觀，匯率及國際收支對(duì)貨幣政策的影響趨弱，央行短期采取降準(zhǔn)、降息的概率均不高。

2月以來，市場(chǎng)利率DR007在7天逆回購利率附近波動(dòng)，節(jié)后資金面緊平衡，如市場(chǎng)利率中樞在一、兩周的時(shí)間內(nèi)持續(xù)抬升，或意味著央行對(duì)流動(dòng)性的調(diào)控思路可能發(fā)生邊際變化。

開源證券固收首席分析師陳曦認(rèn)為，1月市場(chǎng)博弈的降息并沒有落地，根據(jù)過往經(jīng)驗(yàn)，寬貨幣手段一般前置發(fā)力，真正發(fā)力穩(wěn)增長(zhǎng)的時(shí)期往往沒有貨幣總量寬松，結(jié)構(gòu)性貨幣政策可以發(fā)揮顯著的效果，此前中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和央行行長(zhǎng)易剛對(duì)2023年貨幣政策定調(diào)“精準(zhǔn)有力”，1月29日央行延續(xù)實(shí)施碳減排支持工具等三項(xiàng)貨幣政策工具，并將加大對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域的支持力度，貨幣總量寬松空間有限。

目前消費(fèi)、信貸等復(fù)蘇節(jié)奏或超預(yù)期，寬財(cái)政、寬信用、寬地產(chǎn)政策持續(xù)發(fā)力，在債市不發(fā)生大幅波動(dòng)的情況下，如果經(jīng)濟(jì)能延續(xù)復(fù)蘇節(jié)奏，那么壓制央行資金利率正常化進(jìn)程的核心邏輯正逐步松動(dòng)，2月資金利率進(jìn)一步抬升的可能性增加，波動(dòng)也將加大，需警惕節(jié)后資金面收斂的風(fēng)險(xiǎn)。需要強(qiáng)調(diào)的是，資金利率正?；c維持流動(dòng)性合理充裕并不矛盾，目前資金利率依然處于歷史較低水平。

新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)記者張曉翀

編輯 岳彩周

校對(duì) 柳寶慶

關(guān)鍵詞： 回購利率 首席分析師 市場(chǎng)利率