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事件：

中國黃金發(fā)布2023 年中報：2023 年上半年，公司實現(xiàn)營收295.67 億元，同比增長16.73%；歸母凈利潤5.37 億元，同比增長22.31%；扣非歸母凈利潤5.03 億元，同比增長18.41%。2023Q2，公司實現(xiàn)營業(yè)收入134.28億元，同比增長22.48%；歸母凈利潤2.37 億元，同比增長26.58%；扣非歸母凈利潤2.26 億元，同比增長23.40%。

投資要點：

黃金高景氣+疫后客流復蘇，經營持續(xù)改善。2023H1，公司實現(xiàn)營收295.67 億元，同比增長16.73%；其中黃金產品收入為290.47 億元/同比+16.77%；K 金珠寶類產品收入為2.17 億元/同比-4.98%；品牌使用費收入為0.35 億元/同比-11.69%；管理服務費收入為0.19億元/同比-33.80%。黃金產品為驅動增長的主要因素，主要原因有二：一方面美國通脹回落與美聯(lián)儲加息預期減弱，上半年金價累計上漲8.78%，推動景氣度持續(xù)上行；另一方面疫后門店客流顯著恢復，華北作為受疫影響更為嚴重的地區(qū)，復蘇彈性更大。

出臺“三免兩減”加盟收費新政策，有效助力渠道擴張。2023 年上半年存量門店3660 家，其中直營店108 家，占比2.95%，加盟店3552 家，占比97.05%；新增50 家/同比+47.06%，其中直營店5家，加盟店45 家；凈增18 家/同比-35.71%，其中直營店3 家，加盟店15 家。下半年儲備開店278 家/同比+17.30%，其中直營10 家/同比-33.33%，加盟268 家/同比+20.72%。公司正式出臺“三免兩減”加盟收費新政策，免收一定時期的管理服務費和品牌使用費、免除一定時期的業(yè)績考核、基于一定額度的貨品擔保支持、給予裝修補貼的政策，鼓勵加盟商開新店，加大對服務中心及加盟商的支持與鼓勵，未來開店有望進一步加速。

黃金產品占比提升致毛利率有所下滑，廣告減少使銷售費率顯著改善，盈利能力穩(wěn)中有。2023H1 毛利率4.23%/同比-0.12pct；歸母凈利率1.82%/同比+0.08pct；期間費用率1.06%/同比-0.29pct。其中，銷售費用率0.72%/同比-0.27pct；管理費用率0.26%/同比+0.02pct；研發(fā)費用率0.04%/同比-0.01pct；財務費用率0.03%/同比-0.03pct。

培育鉆石正式啟航，攜手晶拓實現(xiàn)高質產品供給。公司繼成立培育鉆石（新材料）推廣事業(yè)部后，5 月24 日與晶拓鉆石就培育鉆石的生產、推廣及銷售等方面達成戰(zhàn)略合作，6 月18 日在京東平臺舉辦新品發(fā)布會，5 分鐘成交破百萬。目前，公司已打造了“此刻高光”“以愛之名”“花木蘭”“華彩”“煙花”“綺夢”等 18K 金鑲嵌及“5G手創(chuàng)金”金鑲鉆系列新品，廣受消費者好評。

盈利預測和投資評級。謹慎預期下，我們下調此前盈利預測，預計2023-2025 年實現(xiàn)營業(yè)收入562.40/646.46/735.09 億元，同比增長19%/15%/14%，歸母凈利潤9.69/11.87/13.67 億元，同比增長27%/23%/15%，對應PE 為20.27/16.54/14.37x，隨著疫后消費復蘇，仍維持“增持”評級。

風險提示：消費復蘇不及預期；拓店速度不及預期；金價波動難以預測；宏觀經濟波動影響消費活力；管理效率提升不及預期。

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