最近市場走出了莫名其妙的行情,在硅谷銀行和瑞信等機構(gòu)“暴雷”之后,美聯(lián)儲鴿化如期而至,不僅加息甚為小心,從3月預(yù)期的50個基點降為加息25個基點,導(dǎo)致美元指數(shù)大幅下挫(近期大有跌破100的勢頭),其結(jié)果就是美主要股指最近走得非常穩(wěn)定(在各類高風險事件中標普500站到了4000點以上)。
(資料圖)
另一方面,港股表現(xiàn)就非?!霸幃悺?,恒生指數(shù)徘徊在20000點周圍。在聯(lián)系匯率制度之下,香港資本市場與美股往往呈高度正相關(guān)性(流動性是橋梁),如今美股的回彈并未如實反饋在港股之中。
于是各種小作文蜂擁而至,諸如地緣政治,全球大棋,可謂琳瑯滿目令人眼花繚亂,大多網(wǎng)絡(luò)爽文一般,注重情緒宣泄而缺乏嚴謹?shù)慕鹑谫Y本方面的專業(yè)思考,基于此現(xiàn)象我們撰寫本文。
核心觀點:
其一,內(nèi)地寬信用是抑制港股估值的重要原因,該問題有望在此后得到緩解;
其二,港股極有可能迎接以成長性公司為主的一輪“小牛”
內(nèi)地寬信用改變港股路徑
在聯(lián)系匯率制度下,港股乃是以美元計價資產(chǎn),而中概企業(yè)更可稱之為“以美元計價的人民幣資產(chǎn)”。也就是說港股流動性很大程度上取決于美聯(lián)儲的政策,因此美港股股市呈高度相關(guān)性。
上圖為2010年至今恒生指數(shù)與標普500的走勢情況,可以清楚看到在大多數(shù)時間內(nèi)兩大指數(shù)走勢的一致性,但在2020年至今兩條折線的表現(xiàn)乃是相當凌亂。
其原因也比較簡單,2020年末內(nèi)地調(diào)整對互聯(lián)網(wǎng)的產(chǎn)業(yè)政策,單一市場不確定性陡增,嚴重影響估值能力,這是資金規(guī)避風險的本能使然。
在上圖中我們亦看到2022年末之后,港股有一輪非常強勁的反彈,這主要是對未來經(jīng)濟強復(fù)蘇預(yù)期的影響,將預(yù)期與匯市以及資本市場捆綁,形成如下反應(yīng)鏈條:經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期高——利率市場走強——人民幣升值潛力顯現(xiàn)——匯市賣外幣買入人民幣——香港市場流動性充裕——資本市場大利好。
對于此次復(fù)蘇,我本人曾撰文將此解讀為“中美經(jīng)濟預(yù)期差的必然反饋”,不過2023年春節(jié)之后,港股行情一改節(jié)前行情,又重新“趴窩”,萎靡不振。
關(guān)于此次現(xiàn)象解讀者慎眾,諸如經(jīng)濟復(fù)蘇不及預(yù)期等等,也都有一定道理,但本文我們建議大家重點觀察離岸人民幣匯率。
作為美元計價資產(chǎn),離岸人民幣匯率與港股之間保持高度負相關(guān)性(人民幣貶值預(yù)期強,市場買入美元,流動性粘稠,資本市場利空,反之亦然),我們可以看到春節(jié)之后離岸人民幣表現(xiàn)乃是波瀾不驚,所對應(yīng)的便是港股的畏縮不前。
研究人民幣匯率幾乎成了近期學(xué)界的一大熱點,諸如在2022年貿(mào)易順差下人民幣為何不能在2023年轉(zhuǎn)入強勢?又諸如美國衰退預(yù)期加強,中國5%的GDP增長預(yù)期應(yīng)該被資金所鐘愛的,但這一切都沒發(fā)生體現(xiàn)在強貨幣上,與之所對應(yīng)的是歐洲貨幣的升值(美元指數(shù)下行主要推動力在歐洲)。
在研究中,我們常常將利率視為匯率升跌的決定要素,原因為:
1.利率決定決跨境定套利空間;
2.利率又往往代表經(jīng)濟恢復(fù)強度(經(jīng)濟越好,資金需求越大,利率越高)。
十年國債收益率是評價利率水平的重要指標,我們可以看到2023年春節(jié)之后該指標乃是急轉(zhuǎn)直下,換句話說,利率市場的低迷是影響人民幣匯率的主要原因,這些都使得人民幣升值預(yù)期被抑制(體現(xiàn)在貿(mào)易順差產(chǎn)生經(jīng)常賬戶盈余選擇不換匯,或以金融資本賬戶流出來規(guī)避風險和跨境套利)。
在上述“經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期高————利率走高——人民幣升值潛力顯現(xiàn)——匯市賣外幣買入人民幣——香港市場流動性充?!Y本市場大利好”這一鏈條中,內(nèi)地利率成了影響整個傳導(dǎo)機制的“攔路虎”,使港股產(chǎn)生如此復(fù)雜的走勢。
至此,對港股的預(yù)判又回到了內(nèi)地利率市場,那么我們又該如何看待內(nèi)地的利率問題呢?
從直覺上看,利率市場低迷在于:1.經(jīng)濟復(fù)蘇動力不足,資金需求少;2.寬貨幣政策,提高了貨幣總供給。
但對于當前中國市場,就會出現(xiàn)擰巴感:第一季度社融達到14.52萬億元,較去年同期增加2.47萬億元,信貸資金極為活躍,相比之下以十年國債為代表的利率市場仍然波瀾不驚。一般分析會認為信貸會抽走流動性,利率應(yīng)該是上移的。
現(xiàn)實往往是反直覺的,上述糾結(jié)的重要原因在于“寬信用”這一變量。在宏觀經(jīng)濟面臨巨大不確定現(xiàn)實之下,寬信用再次被啟用,前文反應(yīng)鏈條就此打斷。
降低融資門檻和標準,改善個體和企業(yè)的資產(chǎn)負債表,進而提高活期存款供給,以壓低利率市場(與寬貨幣模式不同),換句話說,在增加寬信用這一變量之下,利率改變路徑,進而影響了離岸匯率。
以上分析可能有點復(fù)雜,我們總結(jié)核心觀點:
其一,港股的流動性很大程度上受內(nèi)地經(jīng)濟影響,內(nèi)地經(jīng)濟越強,利率越高,人民幣越強勢,港股走勢越喜人;
其二,近期港股的走勢很大程度上在于人民幣匯率的低迷,后者又主要受利率走勢影響;
其三,反直覺去看,利率的走低很大程度上乃是寬信用政策的結(jié)果,符合復(fù)蘇周期的反饋;
其四,最近港股反應(yīng)鏈條:寬信用——提高活期供給——利率市場下行——人民幣被低估——港股流動性不足;
其五,基于此A股和港股走出了截然不同的曲線,前者大盤指數(shù)更為堅挺,ChatGPT概念更是走出一輪大行情,與其說是炒預(yù)期不如說是低利率環(huán)境改變市場風險偏好,后者則表現(xiàn)在此時極為疲憊。
央行調(diào)整表述,十年國債再度反饋宏觀景氣
上個周末,市場人士都在討論央行“貨幣政策委員會召開2023年第一季度例會”中的表述變化,與此前相比刪除了“逆周期調(diào)節(jié)”和“加大宏觀政策調(diào)控力度”,一時間市場分析人士表現(xiàn)了極大的分裂。
如相當部分觀點認為這是“放水收窄”的標志,認為這是一場赤裸裸的利空。
對于我們看來,口徑的改變很大程度上是寬信用路徑改變的征兆(有房住不炒等頂層設(shè)計的原因),對于資本市場而言,前文所展示的鏈條有望被重塑,對于港股乃是利多為主。
經(jīng)過周末的消化之后,市場對央行的口徑改變還是給予了積極的反饋,利率上行明顯。從某種程度來說,如果寬信用收窄,一部分資金將由債市轉(zhuǎn)入(與過于悲觀的經(jīng)濟走勢不好導(dǎo)致利率下行觀點迥然不同)。
接下來如若寬信用模式有所收斂,將意味著內(nèi)地貨幣市場將日益粘稠,利率中樞上行,債市資金開始進入活期化,進入:寬信用收斂——利率中樞上行——人民幣升值預(yù)期強化——匯市買入人民幣拋外幣——港股流動性改善——估值能力彰顯。
被寬信用中斷的傳導(dǎo)機制重新恢復(fù),對港股不啻為一大利好。
港股是個非?!捌孑狻钡氖袌觯环矫嫫渲贫仍O(shè)計乃是基于自由資本主義設(shè)計,而另一方面,隨著紅籌股,中概互聯(lián)網(wǎng)占比的增加,其景氣度極容易受中國市場影響,且又是人民幣離岸交易的最重要市場,多重因素交織,使得港股市場極為脆弱和敏感。
在歲月靜好時期,與美股同漲同跌,在外部環(huán)境紛繁復(fù)雜之時,港股又往往表現(xiàn)的難以捉摸(如2020年之后一系列問題),此時我們需要的還是抓住主要邏輯,以降低噪音對分析結(jié)果的影響。
整理十年國債收益率與恒生指數(shù)走勢,我們可以看到大多數(shù)周期內(nèi),十年國債反饋宏觀經(jīng)濟預(yù)期,進而影響港股。只是最近在寬信用這一外因驅(qū)動下,十年國債收益率已經(jīng)不能反饋經(jīng)濟基本面預(yù)期,以上鏈條就無法推演下去,內(nèi)地寬信用稀釋了人民幣的含金量,對港股自然以空為主。
如今上述短暫的背離有望重新回歸,央行表述的調(diào)整是否可以在日后的業(yè)務(wù)中得到彰顯,否則我們今日所分析就有過度解讀嫌疑,建議觀察窗口:看十年國債利率能否持續(xù)上行。
總結(jié)本文:
其一,央行表述調(diào)整如果可以體現(xiàn)在業(yè)務(wù)之中,意味著“寬信用收斂——人民幣升值——利好港股”這一鏈條再次通暢,十年國債將再次反饋宏觀基本面;
其二, 港股將有一輪明顯反彈,以高風險偏好的成長股為主。
關(guān)鍵詞:
新聞發(fā)布平臺 |科極網(wǎng) |環(huán)球周刊網(wǎng) |中國創(chuàng)投網(wǎng) |教體產(chǎn)業(yè)網(wǎng) |中國商界網(wǎng) |萬能百科 |薄荷網(wǎng) |資訊_時尚網(wǎng) |連州財經(jīng)網(wǎng) |劇情啦 |5元服裝包郵 |中華網(wǎng)河南 |網(wǎng)購省錢平臺 |海淘返利 |太平洋裝修網(wǎng) |勵普網(wǎng)校 |九十三度白茶網(wǎng) |商標注冊 |專利申請 |啟哈號 |速挖投訴平臺 |深度財經(jīng)網(wǎng) |深圳熱線 |財報網(wǎng) |財報網(wǎng) |財報網(wǎng) |咕嚕財經(jīng) |太原熱線 |電路維修 |防水補漏 |水管維修 |墻面翻修 |舊房維修 |參考經(jīng)濟網(wǎng) |中原網(wǎng)視臺 |財經(jīng)產(chǎn)業(yè)網(wǎng) |全球經(jīng)濟網(wǎng) |消費導(dǎo)報網(wǎng) |外貿(mào)網(wǎng) |重播網(wǎng) |國際財經(jīng)網(wǎng) |星島中文網(wǎng) |手機測評 |品牌推廣 |名律網(wǎng) |項目大全 |整形資訊 |整形新聞 |美麗網(wǎng) |佳人網(wǎng) |稅法網(wǎng) |法務(wù)網(wǎng) |法律服務(wù) |法律咨詢 |媒體采購網(wǎng) |聚焦網(wǎng) |參考網(wǎng) |熱點網(wǎng) |焦點網(wǎng)
亞洲資本網(wǎng) 版權(quán)所有
Copyright © 2011-2020 亞洲資本網(wǎng) All Rights Reserved. 聯(lián)系網(wǎng)站:55 16 53 8 @qq.com