轉(zhuǎn)型求索的民辦教育企業(yè)中，為何宇華教育的業(yè)績(jī)逆勢(shì)上漲？

撰文 | 張子悅

2月最后一個(gè)交易日，停牌三月的宇華教育復(fù)牌交易，首日股價(jià)漲幅一度超過(guò)37%，最終報(bào)收1.31港元/股。

(資料圖片)

同時(shí)公布的還有2022財(cái)年年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)宇華教育營(yíng)收同比增長(zhǎng)5.39%至23.8億元，公司股權(quán)持有人應(yīng)占純利同比增長(zhǎng)36.53%至11.26億元，交出了亮眼的成績(jī)單。

行業(yè)環(huán)境劇變之后，多數(shù)民辦教育企業(yè)至今仍掙扎在轉(zhuǎn)型中。宇華教育旗下幼兒園及K9學(xué)校占學(xué)?？偭康谋壤哌_(dá)67%，卻實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)利潤(rùn)雙雙逆勢(shì)上漲，原因?yàn)楹危?/p>

逆勢(shì)增長(zhǎng)

截至2022年8月31日止年度，宇華教育實(shí)現(xiàn)營(yíng)收23.8億元，同比增長(zhǎng)5.39%。其中，來(lái)自高中的收入為2.28億元，來(lái)自大學(xué)的收入為21.52億元。年內(nèi)利潤(rùn)為11.35億元，同比增長(zhǎng)33.1%。對(duì)于收入增加的原因，宇華教育稱主要是由于多所學(xué)校的招生人數(shù)及學(xué)費(fèi)有所增加。

目前，宇華教育旗下共擁有9所學(xué)校，包括4所大學(xué)和5所高中。截至2021年8月31日，公司旗下尚且擁有27所學(xué)校，包括4所大學(xué)、5所高中、7所初中、6所小學(xué)以及5所幼兒園。2021年9月1日，《民促法實(shí)施條例》正式生效，禁止社會(huì)組織和個(gè)人通過(guò)兼并收購(gòu)、合約安排等方式控制實(shí)施義務(wù)教育的民辦學(xué)校、實(shí)施學(xué)前教育的非營(yíng)利性民辦學(xué)校，并禁止實(shí)施義務(wù)教育的民辦學(xué)校與利益關(guān)聯(lián)方進(jìn)行交易。合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)下，宇華教育不得不采取措施優(yōu)化經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)，將幼兒園及義務(wù)教育階段的學(xué)校納入終止經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)中。

但從業(yè)績(jī)來(lái)看，與許多至今仍掙扎在轉(zhuǎn)型中的民辦教育企業(yè)不同，宇華教育旗下的高中和大學(xué)業(yè)績(jī)相當(dāng)穩(wěn)定，已經(jīng)帶領(lǐng)公司走出了“泥潭”。盡管去年下半年疫情反復(fù)，但學(xué)費(fèi)往往在學(xué)年開(kāi)始之初就收取，所以疫情對(duì)公司的業(yè)績(jī)影響也不大。宇華教育交出的2022財(cái)年成績(jī)單亮眼，可以說(shuō)已經(jīng)在轉(zhuǎn)型漩渦中穩(wěn)住了自身。

資本市場(chǎng)上，宇華教育的表現(xiàn)也受到了認(rèn)可。復(fù)盤交易的第一天，宇華教育股價(jià)高開(kāi)，盤中一度漲逾37%，最終報(bào)收1.31港元/股，漲幅達(dá)18.02%。不過(guò)，當(dāng)天公司股票的成交量為2.65億股，成交額3.68億港元，換手率為7.37%，都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了日常數(shù)值。頻繁的交易似乎表明，即便業(yè)績(jī)樂(lè)觀，市場(chǎng)對(duì)宇華教育依然心存疑慮。

壓力仍存

不可忽視的是，宇華教育的利潤(rùn)數(shù)據(jù)并非完美。2022財(cái)年公司的所得稅前利潤(rùn)為11.26億元同比下降34.09%。毛利同比減少6.56%至14.19億元。毛利率也從2021財(cái)年的67.2%下降至59.6%。

這和成本的上升不無(wú)關(guān)聯(lián)，截至2022年8月31日，宇華教育的收入成本為9.62億元，同比增加30%。關(guān)于毛利率下降，公司也提到是擴(kuò)大在師資隊(duì)伍、校園擴(kuò)建、課程開(kāi)發(fā)、學(xué)生活動(dòng)等方面的投資所致。

而未來(lái)，成本繼續(xù)上升似乎是必然的。財(cái)報(bào)中，宇華教育表示，計(jì)劃將K12學(xué)校轉(zhuǎn)型為高等職業(yè)學(xué)院，加大對(duì)現(xiàn)有大學(xué)開(kāi)展職業(yè)本科教育的投入等。日后發(fā)展重點(diǎn)為不斷完善教育基礎(chǔ)設(shè)施，開(kāi)設(shè)新校區(qū)，大幅加大對(duì)職業(yè)教育的投入。

“頻繁融資+并購(gòu)成熟標(biāo)的”是宇華教育習(xí)慣的擴(kuò)張模式。上市兩年之內(nèi)，宇華教育就通過(guò)多種方式籌集資金超過(guò)55億港元，這些錢基本都用于并購(gòu)?？雌饋?lái)，這樣的模式也即將被套用在職業(yè)教育身上，財(cái)報(bào)指出，宇華教育將持續(xù)尋找增長(zhǎng)潛力大的高等教育領(lǐng)域擴(kuò)張，并將重點(diǎn)放在擴(kuò)張后的整合，以最大化增加股東價(jià)值。職業(yè)教育，尤其是高職院校是重資產(chǎn)領(lǐng)域，前期必然需要大量的資本投入。

然而，公司眼下還面臨著一定的短期償債壓力。截至2022年8月31日，宇華教育的應(yīng)計(jì)費(fèi)用及其他應(yīng)付款項(xiàng)為10.78億元，合約負(fù)債為14.71億元，借款為2.1億元，流動(dòng)比率為0.95，處于偏低的狀態(tài)。

而且，因?yàn)轭l繁并購(gòu)，公司曾在2019年發(fā)行20.88億港元可換股債券。今年1月30日，公司自債券持有人按比例強(qiáng)贖5億港元，余下未償還本金總額還有9.74億港元。近日，宇華教育修訂了可換股債券的條款和條件，根據(jù)最新條款，公司股份的換股價(jià)由每股6.68港元變?yōu)槊抗?.65港元，幾乎打了“骨折價(jià)”。如果公司無(wú)法按時(shí)履行財(cái)務(wù)義務(wù)，則會(huì)帶來(lái)攤薄的風(fēng)險(xiǎn)，造成減損。

不過(guò)，截至2022年8月31日，宇華教育賬面上的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物還有42.41億元，充足的現(xiàn)金流為公司帶來(lái)了一定的底氣。有分析認(rèn)為，宇華教育能復(fù)牌，意味著可轉(zhuǎn)債償還風(fēng)險(xiǎn)能夠解決。華泰證券在點(diǎn)評(píng)宇華教育2022財(cái)年業(yè)績(jī)時(shí)也提到，公司可轉(zhuǎn)債償還風(fēng)險(xiǎn)暫時(shí)解除，待營(yíng)利性登記落地和可轉(zhuǎn)債償還完畢后，公司有望恢復(fù)分紅。但在還清可轉(zhuǎn)債之前，公司能否在轉(zhuǎn)型職業(yè)教育的過(guò)程中穩(wěn)住現(xiàn)金流，還是一個(gè)不小的挑戰(zhàn)。

重劃競(jìng)爭(zhēng)格局？

成實(shí)外教育、楓葉教育、天立國(guó)際和宇華教育，曾被稱為民辦教育的“四朵金花”，受到資方的青睞。但在行業(yè)環(huán)境劇變后，“四朵金花”卻開(kāi)向了不同的方向。

成實(shí)外教育在高中之外，瞄準(zhǔn)“輕資產(chǎn)”運(yùn)營(yíng)，向?qū)W校輸出運(yùn)營(yíng)管理等服務(wù)取得收入。2022財(cái)年，轉(zhuǎn)型初見(jiàn)成效，公司收益同比增長(zhǎng)14.1%至4.83億元，來(lái)自持續(xù)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的凈溢利為389.1萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。

楓葉教育則陷入了并購(gòu)的“后遺癥”，財(cái)務(wù)問(wèn)題密集爆發(fā)，缺少資金成為最大的問(wèn)題。從2021財(cái)年年報(bào)透露出的信息看，楓葉教育計(jì)劃擴(kuò)展國(guó)際教育業(yè)務(wù)，餐飲和職業(yè)裝品牌等。但多元的轉(zhuǎn)型方向似乎未能奏效，由于延期刊發(fā)中期業(yè)績(jī)，公司至今還處于停牌的狀態(tài)。

天立國(guó)際的轉(zhuǎn)型方向同樣較為多元，除了營(yíng)利性高中，新增綜合教育服務(wù)、餐廳營(yíng)運(yùn)、游學(xué)服務(wù)、供應(yīng)鏈管理服務(wù)等板塊。2022財(cái)年，這些板塊的收入均取得了同比翻番的成績(jī)，其中餐廳運(yùn)營(yíng)收益同比增加114%至4.3億元，為總收益貢獻(xiàn)了49%，轉(zhuǎn)型取得了一定效果。

相比較而言，宇華教育的轉(zhuǎn)型方向比較單一，專注于一線學(xué)校運(yùn)營(yíng)。未來(lái)，公司計(jì)劃將現(xiàn)有K12學(xué)校轉(zhuǎn)型為高等職業(yè)學(xué)院，并加大對(duì)現(xiàn)有大學(xué)開(kāi)展職業(yè)本科教育投入。在現(xiàn)有學(xué)?；A(chǔ)上發(fā)展比直接收購(gòu)職教標(biāo)的的成本更低，這或許也是宇華教育考慮到債務(wù)情況而做出的性價(jià)比選擇。

當(dāng)前，職業(yè)教育是國(guó)家和政府鼓勵(lì)的方向。2022年年底，中辦、國(guó)辦印發(fā)《關(guān)于深化現(xiàn)代職業(yè)教育體系建設(shè)改革的意見(jiàn)》，提出制定支持職業(yè)教育的相關(guān)制度環(huán)境和生態(tài)，并在組織實(shí)施層面強(qiáng)化政策扶持。

對(duì)此，國(guó)盛證券分析稱鼓勵(lì)政策持續(xù)推進(jìn)，職業(yè)教育大有可為。中信證券也認(rèn)為，《意見(jiàn)》的發(fā)布有望進(jìn)一步強(qiáng)化市場(chǎng)對(duì)于職業(yè)教育板塊的投資信心，板塊估值有望繼續(xù)迎來(lái)修復(fù)，長(zhǎng)期看好職業(yè)教育發(fā)展，建議積極布局。

目前看來(lái)，宇華教育是轉(zhuǎn)型過(guò)程中面臨沖擊較小的一方。但公司在職業(yè)教育領(lǐng)域的大規(guī)模融資并購(gòu)仍然是未知因素，考慮到現(xiàn)金流問(wèn)題，宇華教育發(fā)展的每一步或許都需要更謹(jǐn)慎。

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