文|互聯(lián)網(wǎng)江湖 志剛

彩妝的增長(zhǎng)故事結(jié)束之后，護(hù)膚品會(huì)是新的增長(zhǎng)點(diǎn)嗎？

3月8日，逸仙電商發(fā)布了2022年第四季度以及全年財(cái)報(bào)。

(資料圖片)

先來(lái)看核心數(shù)據(jù)：

全年?duì)I收37億人民幣，按當(dāng)下匯率計(jì)算為5.3億美元，同比下滑36%。凈虧損8.94億元，相比去年15.4億的凈虧損有所收窄。

Q4公司總收入同比下降34%至10.1億元。值得注意的是，不按美國(guó)通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（Non-GAAP）的準(zhǔn)則下，第四季度扭虧為盈，凈利潤(rùn)為3470萬(wàn)元。

拿到這份財(cái)報(bào)大致一看，Non-GAAP規(guī)則下財(cái)報(bào)“扭虧為盈，凈虧損收窄”有了“造血”能力。

財(cái)務(wù)表現(xiàn)似乎尚可，但市場(chǎng)表現(xiàn)卻耐人尋味。

財(cái)報(bào)發(fā)布當(dāng)天收盤(pán)，逸仙電商股價(jià)下跌8%，雖然近幾日股價(jià)有所波動(dòng)，但未能超過(guò)1.61美元。從近一年年的股價(jià)走勢(shì)來(lái)看，逸仙電商股價(jià)少有超過(guò)1.6億美元，總市值也一直在8.6億美元左右。

那么，市場(chǎng)如此反映下，逸仙Q4的扭虧為盈究竟意味著什么？“造血”能力的質(zhì)量究竟如何？不妨來(lái)深究一番。

增長(zhǎng)失速？營(yíng)收連續(xù)4個(gè)季度同比下滑

一家公司的最大價(jià)值，是為股東創(chuàng)造利潤(rùn)，這也是為什么市場(chǎng)更關(guān)注凈利潤(rùn)能夠穩(wěn)定增長(zhǎng)的公司，這意味著這家公司能夠持續(xù)的創(chuàng)造價(jià)值。

財(cái)報(bào)顯示，公司2022年全年凈虧損8.1億，2021年虧損15.4億，2020年虧損26.88億。2019年雖然有凈利潤(rùn)0.7億，但相比虧損的金額，不足1億元的凈利潤(rùn)顯得有些捉襟見(jiàn)肘。

作為一家電商公司，前期的虧損是可以被接受的，如果有比較好的增速，那么盈利就只是時(shí)間問(wèn)題，畢竟京東、拼多多等電商公司已經(jīng)證明了虧損換規(guī)模的可行性。

可問(wèn)題在于，一旦增速掉下去了，又該如何實(shí)現(xiàn)盈利？

逸仙電商面臨的就是這樣的局面。

數(shù)據(jù)顯示，2022年四個(gè)季度中，公司每個(gè)季度的營(yíng)收下滑都超過(guò)30%。全年?duì)I收同比下降36%。面對(duì)下滑，逸仙電商的選擇是通過(guò)降費(fèi)來(lái)實(shí)現(xiàn)短期盈利。

三費(fèi)方面，公司全年?duì)I銷費(fèi)用23.3億，同比減少17億， 一般及行政費(fèi)用減少了2.2億，合起來(lái)減少了19億。營(yíng)銷費(fèi)用支出少了這么多，營(yíng)收規(guī)模的同比下滑這么多也似乎就不難理解了。

那么，逸仙電商為什么要頂著營(yíng)收下滑的壓力，縮減開(kāi)支，特別是營(yíng)銷開(kāi)支？

原因可能在于，公司股價(jià)來(lái)到1美元附近，再下跌就有退市的風(fēng)險(xiǎn)，為了給市場(chǎng)交代，起碼報(bào)表上要“扭虧為盈”來(lái)提振市場(chǎng)信心。

逸仙電商面臨的一個(gè)事實(shí)是貨越來(lái)越不好賣了。經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)的變化，似乎反映出這一點(diǎn)。

首先是看存貨。

2022年存貨4.23億，同比下降了39%。值得注意的是，存貨下降這么多可能并不意味著市場(chǎng)上賣貨賣的好，反而說(shuō)明市場(chǎng)銷售不及預(yù)期，存貨準(zhǔn)備的可能不多，因?yàn)榇尕浀闹苻D(zhuǎn)周期在變長(zhǎng)。

值得注意的是，存貨的周轉(zhuǎn)天數(shù)從2021年的121.71天，增加到2022年的169.64天，增加了大概三個(gè)月。也就是說(shuō)一些存貨可能要庫(kù)存三個(gè)月才能賣的出去。

其次，看應(yīng)收帳款。

財(cái)報(bào)顯示，2021年度公司應(yīng)收帳款同比減少了0.63億。值得注意的是，2021年公司的營(yíng)收是同比增加的，這說(shuō)明公司的業(yè)務(wù)在增長(zhǎng)的同時(shí)，回款情況變好了。再來(lái)看2022年，這一年公司應(yīng)收帳款同比減少了1.55億，但營(yíng)收反而是下滑的，而且下滑超過(guò)30%，這可能說(shuō)明回款能力之外，有其他的因素影了應(yīng)收賬款。

一般來(lái)說(shuō)，企業(yè)的應(yīng)收賬款可能是下游渠道的貨款，應(yīng)收賬款大幅減少，可能意味著下游拿貨不積極，市場(chǎng)終端不好賣貨。

從整個(gè)流動(dòng)資產(chǎn)的情況來(lái)看，公司經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)在減少，應(yīng)收關(guān)聯(lián)方款項(xiàng)大幅上升，這可能意味著雖然財(cái)報(bào)上好看了一些，實(shí)現(xiàn)了季度盈利，但整體來(lái)看，形勢(shì)可能依舊不樂(lè)觀。

從資本市場(chǎng)的角度來(lái)看，公司的營(yíng)收增速下滑其實(shí)是很“要命”的，因?yàn)楣具B年虧損，需要營(yíng)收規(guī)模支撐成長(zhǎng)性估值。增速一旦下滑就意味著未來(lái)的不確定性在增長(zhǎng)，價(jià)值增長(zhǎng)的空間就會(huì)越縮越窄。

天眼查APP顯示，公司2020年上市，上市前經(jīng)過(guò)數(shù)論融資。目前，逸仙電商市值8億美元營(yíng)收5億，溢價(jià)本就不高，如果未能有成長(zhǎng)性估值做基礎(chǔ)，那么，下滑可能是一個(gè)大概率事件。

從財(cái)報(bào)來(lái)看，公司凈虧損雖然有縮小但整體仍然處于虧損狀態(tài)，未來(lái)的成長(zhǎng)價(jià)值其實(shí)并不明確。如何找到接下來(lái)的成長(zhǎng)性，可能是逸仙電商需要深思的問(wèn)題。

好的一面是，逸仙電商本身的資產(chǎn)負(fù)債率不高，僅有13%，負(fù)債結(jié)構(gòu)上，大多為經(jīng)營(yíng)負(fù)債，基本沒(méi)什么問(wèn)題，接下來(lái)只要找到市場(chǎng)認(rèn)可的方向，找到新的價(jià)值成長(zhǎng)，也并非不可能。

從美妝到護(hù)膚，逸仙電商迎來(lái)成長(zhǎng)拐點(diǎn)？

逸仙電商能夠成功上市，離不開(kāi)旗下品牌完美日記的快速增長(zhǎng)。

財(cái)報(bào)顯示，在2019年到2021年，逸仙電商旗下以完美日記為主的彩妝品牌銷售額從35.1億元增至58.4億元，占公司銷售總額的85%以上。

到了2022年美妝業(yè)務(wù)的高增長(zhǎng)結(jié)束了。財(cái)報(bào)顯示，第四季度，逸仙電商彩妝業(yè)務(wù)同比2021年下滑56.9%。

下滑的原因，有消費(fèi)環(huán)境的影響，但更多的原因可能是過(guò)去的增長(zhǎng)模式失效了。

美妝賽道，是典型的“快節(jié)奏”賽道。

快節(jié)奏賽道的特點(diǎn)是，用戶決策的成本較低，但對(duì)品牌的忠誠(chéng)度不高，打法的核心在于依賴單品爆款戰(zhàn)略迅速起量，帶動(dòng)品牌增長(zhǎng)。

在流量紅利時(shí)代，很容易的做出爆款產(chǎn)品，并通過(guò)社交流量分發(fā)，迅速拉起規(guī)模。美日記在招股書(shū)中也曾經(jīng)提到，公司曾經(jīng)與15000個(gè)KOL合作，其中有800多個(gè)是百萬(wàn)粉絲級(jí)別的KOL。

快速分發(fā)、快速起量的結(jié)果就是用戶的品牌忠誠(chéng)度其實(shí)不高。

財(cái)報(bào)中其實(shí)也能看出這一點(diǎn)。

2018年、2019年的營(yíng)銷費(fèi)用分別為3.093億、2.093億，分別占整體費(fèi)用的比例分別為48.7％、41.3％。這一時(shí)期，營(yíng)收快速增長(zhǎng)。2022年，營(yíng)銷費(fèi)用同比減少38%，而營(yíng)收同比減少36%。

換句話說(shuō)，完美日記過(guò)去的增長(zhǎng)實(shí)際上缺乏品牌護(hù)城河，面對(duì)新興品牌的競(jìng)爭(zhēng)，缺乏長(zhǎng)期增長(zhǎng)的韌性。

對(duì)于未來(lái)的增長(zhǎng)，逸仙電商寄希望于護(hù)膚賽道。

除了自身的護(hù)膚品牌完子心選之外，2020年，逸仙電商還收購(gòu)法國(guó)科研護(hù)膚品牌Galénic、2021年收購(gòu)DR.WU中國(guó)業(yè)務(wù)、法國(guó)護(hù)膚品牌EVE LOM以及國(guó)產(chǎn)護(hù)理品牌EANTiM。

從財(cái)務(wù)的視角來(lái)看，連續(xù)的品牌收購(gòu)一定程度影響到了公司的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，但從業(yè)務(wù)上來(lái)看，在外部流量紅利消失之后，進(jìn)入護(hù)膚品賽道做長(zhǎng)線品牌似乎是一個(gè)不錯(cuò)的選擇。

與美妝賽道的打法不同，護(hù)膚賽道是一個(gè)“慢節(jié)奏”賽道。

慢節(jié)奏的特點(diǎn)在于，用戶的消費(fèi)忠誠(chéng)度相對(duì)較高，而且，更強(qiáng)調(diào)用戶對(duì)品牌的心智認(rèn)知。特別是中高端市場(chǎng)的品牌。

比如，DR.WU達(dá)爾膚、EVE LOM和Galénic法國(guó)科蘭黎均是中高端護(hù)膚品牌，這些品牌的毛利率更高，但在品牌上的投入也會(huì)更多。

逸仙電商轉(zhuǎn)型護(hù)膚賽道，一個(gè)不可面臨的問(wèn)題是要面對(duì)護(hù)膚賽原有玩家的競(jìng)爭(zhēng)，比如雅詩(shī)蘭黛、歐萊雅等幾大國(guó)際品牌。這些大品牌拿走了市場(chǎng)的大多數(shù)份額，逸仙電商想要虎口奪食，其實(shí)也并不容易。

前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的統(tǒng)計(jì)顯示，中國(guó)護(hù)膚品行業(yè)的CR4為31.1%，CR8則達(dá)到44.6%，市場(chǎng)集中度不斷上升，頭部效應(yīng)越來(lái)越強(qiáng)。即便是收購(gòu)的幾家海外品牌原本定位中高端，但能否競(jìng)爭(zhēng)過(guò)真正的頭部大牌，還是一個(gè)疑問(wèn)。

另外，對(duì)于逸仙電商來(lái)說(shuō)，真正挑戰(zhàn)不僅僅在于外部，也在于內(nèi)部。如何真正從完美日記的增長(zhǎng)模式中跳出來(lái)，找到一條新的增長(zhǎng)路徑，可能是逸仙電商需要回答的問(wèn)題。

好的一面是，改變似乎正在進(jìn)行。

財(cái)報(bào)發(fā)布的同時(shí)，逸仙電商宣布，陳衛(wèi)華由于個(gè)人原因辭去公司的首席技術(shù)官職務(wù)。同時(shí)，Jing Cheng女士被任命為公司的首席科學(xué)官，均于2023年3月8日生效。

管理層的變動(dòng)或許只是一個(gè)開(kāi)始，接下來(lái)逸仙電商能否成功走過(guò)拐點(diǎn)，擺脫“1美元股價(jià)“的陰影，值得持續(xù)關(guān)注。

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