2021年A股市場全年寬幅振蕩，呈慢牛走勢，上證、深成、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)年內(nèi)分別上漲4.80%、2.67%、12.02%。股指期貨三大標的指數(shù)漲跌分化，滬深300指數(shù)年內(nèi)下跌5.20%，上證50指數(shù)下跌10.06%，中證500指數(shù)上漲15.58%。市場走出結(jié)構(gòu)性行情，消費、地產(chǎn)、金融等行業(yè)全年表現(xiàn)較差，新能源、半導體、純電動車等板塊表現(xiàn)較好。上證50指數(shù)成分股中消費、金融、地產(chǎn)權重較高全年表現(xiàn)較弱，上證50及滬深300全年未能突破2月18日的高點。中證500成長屬性相對較強、順周期成分股占比較高，全年表現(xiàn)較強，尤其是前三季度表現(xiàn)亮眼，并于9月15日創(chuàng)下7688.6年內(nèi)高點。

去年國慶節(jié)前后市場風格開始切換，成長與價值風格分化程度有所收斂，機構(gòu)資金從前期重倉的高位、高價板塊逐步向低位、低價、低估值板塊遷移，上游周期板塊大幅調(diào)整，周期板塊急速調(diào)整繼續(xù)拖累中證500指數(shù)表現(xiàn)。消費、金融、電子等行業(yè)經(jīng)過長時間充分調(diào)整，繼續(xù)下行的空間也不大，上證50、滬深300指數(shù)企穩(wěn)回升，此消彼長之間市場開啟了再均衡過程。

2022年伊始，我們認為，在政策層面利好加持下股指或再次嘗試向上突破，后市振蕩盤升概率較大。

從基本面來看，經(jīng)濟加速修復階段已經(jīng)過去，2022年全球經(jīng)濟增長動能減弱，國內(nèi)經(jīng)濟增速回落，經(jīng)濟進入新的均衡過程。這在大方向上決定了A股年內(nèi)不具備全面牛市的基礎、上行空間不大，大概率還是結(jié)構(gòu)性行情。但從經(jīng)濟運行的階段上來說，2021年年末至2022年年初這一時間段大概率就是我國經(jīng)濟的階段性底部，筑底之后逐漸企穩(wěn)回升。只要穩(wěn)增長的預期能夠逐步兌現(xiàn)，不論經(jīng)濟底部是在春節(jié)后還是一季度末得到確認，股市行情將提前反映經(jīng)濟見底回升的預期，因此春季行情中有來自宏觀經(jīng)濟景氣度逐漸好轉(zhuǎn)的基本面支撐，大概率延續(xù)偏多振蕩行情。

政策層面上，2022年宏觀政策基調(diào)是穩(wěn)中求進，經(jīng)濟下行壓力下穩(wěn)增長目標的重要性提高，宏觀政策擴張力度將好于2021年，在結(jié)構(gòu)上更加優(yōu)化，政策靠前發(fā)力，市場進入低波狀態(tài)。中央經(jīng)濟工作會議之后，各地區(qū)、各主管部門響應中央“堅持以經(jīng)濟建設為中心”“穩(wěn)字當頭”“慎重出臺有收縮效應的政策”等要求，積極推出有利于經(jīng)濟穩(wěn)定的政策。這些穩(wěn)增長的政策經(jīng)過一到三個月時間傳導，將逐步在年初見到成效。中央與地方、貨幣與財政政策也比較容易形成合力。在樂觀的情景下，一季度各項經(jīng)濟指標有望開門紅。即使在偏悲觀的情景下，一季度環(huán)比也應好于去年四季度。以此判斷市場調(diào)整空間有限，向上突破的概率不低。

從公司業(yè)績角度來看，2022年在政策調(diào)控下上游價格逐步回落、產(chǎn)量增速趨緩，企業(yè)利潤增速逐步下降，直至回歸正常水平，上下游的利潤格局分化或有所緩和。在宏觀政策的扶持下，中小企業(yè)經(jīng)營壓力會有所緩解，但大企業(yè)的頭部優(yōu)勢難以撼動。2021年股市盈利能力整體受到經(jīng)濟復蘇的影響較2020年有所提升，但升幅低于市場預期。自2018年以來，股票市場的盈利結(jié)構(gòu)一直呈現(xiàn)頭部化的特征，并形成了市場穩(wěn)定的長期預期。但2021年部分成長股、中小盤收益增長較快，中證500指數(shù)ROE提高較多，這也跟2021年順周期的煤炭、鋼鐵、有色等行業(yè)盈利增幅較大有關，在政策調(diào)控下2022年順周期的煤炭、鋼鐵、有色等行業(yè)盈利較上年增長的概率較低。

2022年股市整體盈利能力有一定的回落壓力，主要在于經(jīng)濟下行壓力較2021年增加，實際上，經(jīng)濟下行壓力自2021年三季度已經(jīng)開始顯現(xiàn)，三大股指標的單季ROE已經(jīng)較前年同期明顯下降。2022年房地產(chǎn)、金融行業(yè)可能會對上證50指數(shù)盈利構(gòu)成壓力，而順周期行業(yè)整體表現(xiàn)不及2021年的概率較大，中證500承壓。在行業(yè)集中度的提高與利潤分配格局向上集中的背景下，比較容易形成強者恒強的氛圍。下行壓力下防御策略心理占優(yōu)，價值或優(yōu)于成長。從邏輯上說，如市場行情是由流動性推動則更有利于成長股，如果是由穩(wěn)增長政策助力經(jīng)濟企穩(wěn)回升推動，則價值板塊受益較大。目前我們對一季度流動性與經(jīng)濟企穩(wěn)的判斷都偏樂觀。

2022年經(jīng)濟面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉(zhuǎn)弱三重壓力，全年行情不確定因素較多，而政策層面求穩(wěn)的意愿較強，政策空間充裕。市場波動難免，但大概率被控制在政策層面可接受的范圍內(nèi)，基本面雖弱但無系統(tǒng)性風險，股指調(diào)整空間有限，階段性上行概率較大。綜上所述，整體判斷股指春季行情以偏多振蕩走勢為主。

關鍵詞： A股市場 慢牛走勢 前三季度表現(xiàn) 市場風格