2021年A股市場(chǎng)全年寬幅振蕩，呈慢牛走勢(shì)，上證、深成、創(chuàng)業(yè)板指數(shù)年內(nèi)分別上漲4.80%、2.67%、12.02%。股指期貨三大標(biāo)的指數(shù)漲跌分化，滬深300指數(shù)年內(nèi)下跌5.20%，上證50指數(shù)下跌10.06%，中證500指數(shù)上漲15.58%。市場(chǎng)走出結(jié)構(gòu)性行情，消費(fèi)、地產(chǎn)、金融等行業(yè)全年表現(xiàn)較差，新能源、半導(dǎo)體、純電動(dòng)車(chē)等板塊表現(xiàn)較好。上證50指數(shù)成分股中消費(fèi)、金融、地產(chǎn)權(quán)重較高全年表現(xiàn)較弱，上證50及滬深300全年未能突破2月18日的高點(diǎn)。中證500成長(zhǎng)屬性相對(duì)較強(qiáng)、順周期成分股占比較高，全年表現(xiàn)較強(qiáng)，尤其是前三季度表現(xiàn)亮眼，并于9月15日創(chuàng)下7688.6年內(nèi)高點(diǎn)。

去年國(guó)慶節(jié)前后市場(chǎng)風(fēng)格開(kāi)始切換，成長(zhǎng)與價(jià)值風(fēng)格分化程度有所收斂，機(jī)構(gòu)資金從前期重倉(cāng)的高位、高價(jià)板塊逐步向低位、低價(jià)、低估值板塊遷移，上游周期板塊大幅調(diào)整，周期板塊急速調(diào)整繼續(xù)拖累中證500指數(shù)表現(xiàn)。消費(fèi)、金融、電子等行業(yè)經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間充分調(diào)整，繼續(xù)下行的空間也不大，上證50、滬深300指數(shù)企穩(wěn)回升，此消彼長(zhǎng)之間市場(chǎng)開(kāi)啟了再均衡過(guò)程。

2022年伊始，我們認(rèn)為，在政策層面利好加持下股指或再次嘗試向上突破，后市振蕩盤(pán)升概率較大。

從基本面來(lái)看，經(jīng)濟(jì)加速修復(fù)階段已經(jīng)過(guò)去，2022年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能減弱，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速回落，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新的均衡過(guò)程。這在大方向上決定了A股年內(nèi)不具備全面牛市的基礎(chǔ)、上行空間不大，大概率還是結(jié)構(gòu)性行情。但從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的階段上來(lái)說(shuō)，2021年年末至2022年年初這一時(shí)間段大概率就是我國(guó)經(jīng)濟(jì)的階段性底部，筑底之后逐漸企穩(wěn)回升。只要穩(wěn)增長(zhǎng)的預(yù)期能夠逐步兌現(xiàn)，不論經(jīng)濟(jì)底部是在春節(jié)后還是一季度末得到確認(rèn)，股市行情將提前反映經(jīng)濟(jì)見(jiàn)底回升的預(yù)期，因此春季行情中有來(lái)自宏觀經(jīng)濟(jì)景氣度逐漸好轉(zhuǎn)的基本面支撐，大概率延續(xù)偏多振蕩行情。

政策層面上，2022年宏觀政策基調(diào)是穩(wěn)中求進(jìn)，經(jīng)濟(jì)下行壓力下穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)的重要性提高，宏觀政策擴(kuò)張力度將好于2021年，在結(jié)構(gòu)上更加優(yōu)化，政策靠前發(fā)力，市場(chǎng)進(jìn)入低波狀態(tài)。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議之后，各地區(qū)、各主管部門(mén)響應(yīng)中央“堅(jiān)持以經(jīng)濟(jì)建設(shè)為中心”“穩(wěn)字當(dāng)頭”“慎重出臺(tái)有收縮效應(yīng)的政策”等要求，積極推出有利于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的政策。這些穩(wěn)增長(zhǎng)的政策經(jīng)過(guò)一到三個(gè)月時(shí)間傳導(dǎo)，將逐步在年初見(jiàn)到成效。中央與地方、貨幣與財(cái)政政策也比較容易形成合力。在樂(lè)觀的情景下，一季度各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)有望開(kāi)門(mén)紅。即使在偏悲觀的情景下，一季度環(huán)比也應(yīng)好于去年四季度。以此判斷市場(chǎng)調(diào)整空間有限，向上突破的概率不低。

從公司業(yè)績(jī)角度來(lái)看，2022年在政策調(diào)控下上游價(jià)格逐步回落、產(chǎn)量增速趨緩，企業(yè)利潤(rùn)增速逐步下降，直至回歸正常水平，上下游的利潤(rùn)格局分化或有所緩和。在宏觀政策的扶持下，中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力會(huì)有所緩解，但大企業(yè)的頭部?jī)?yōu)勢(shì)難以撼動(dòng)。2021年股市盈利能力整體受到經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的影響較2020年有所提升，但升幅低于市場(chǎng)預(yù)期。自2018年以來(lái)，股票市場(chǎng)的盈利結(jié)構(gòu)一直呈現(xiàn)頭部化的特征，并形成了市場(chǎng)穩(wěn)定的長(zhǎng)期預(yù)期。但2021年部分成長(zhǎng)股、中小盤(pán)收益增長(zhǎng)較快，中證500指數(shù)ROE提高較多，這也跟2021年順周期的煤炭、鋼鐵、有色等行業(yè)盈利增幅較大有關(guān)，在政策調(diào)控下2022年順周期的煤炭、鋼鐵、有色等行業(yè)盈利較上年增長(zhǎng)的概率較低。

2022年股市整體盈利能力有一定的回落壓力，主要在于經(jīng)濟(jì)下行壓力較2021年增加，實(shí)際上，經(jīng)濟(jì)下行壓力自2021年三季度已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)，三大股指標(biāo)的單季ROE已經(jīng)較前年同期明顯下降。2022年房地產(chǎn)、金融行業(yè)可能會(huì)對(duì)上證50指數(shù)盈利構(gòu)成壓力，而順周期行業(yè)整體表現(xiàn)不及2021年的概率較大，中證500承壓。在行業(yè)集中度的提高與利潤(rùn)分配格局向上集中的背景下，比較容易形成強(qiáng)者恒強(qiáng)的氛圍。下行壓力下防御策略心理占優(yōu)，價(jià)值或優(yōu)于成長(zhǎng)。從邏輯上說(shuō)，如市場(chǎng)行情是由流動(dòng)性推動(dòng)則更有利于成長(zhǎng)股，如果是由穩(wěn)增長(zhǎng)政策助力經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升推動(dòng)，則價(jià)值板塊受益較大。目前我們對(duì)一季度流動(dòng)性與經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的判斷都偏樂(lè)觀。

2022年經(jīng)濟(jì)面臨需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力，全年行情不確定因素較多，而政策層面求穩(wěn)的意愿較強(qiáng)，政策空間充裕。市場(chǎng)波動(dòng)難免，但大概率被控制在政策層面可接受的范圍內(nèi)，基本面雖弱但無(wú)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，股指調(diào)整空間有限，階段性上行概率較大。綜上所述，整體判斷股指春季行情以偏多振蕩走勢(shì)為主。

關(guān)鍵詞： A股市場(chǎng) 慢牛走勢(shì) 前三季度表現(xiàn) 市場(chǎng)風(fēng)格