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中泰宏觀:8月LPR或?qū)⒎菍?duì)稱下調(diào),存款利率也可能會(huì)進(jìn)一步下調(diào)
2023-08-17 18:07:17來(lái)源: 金融界

2023年8月15日,央行公開(kāi)市場(chǎng)操作時(shí),7天期逆回購(gòu)利率從1.9%下調(diào)至1.8%,1年期MLF利率從2.65%下調(diào)至2.50%。

本次降息超預(yù)期,體現(xiàn)在以下兩點(diǎn):

一是體現(xiàn)在降息時(shí)點(diǎn)上。在貨幣政策向價(jià)格型調(diào)控轉(zhuǎn)型后,除疫情初期的2020年2月-4月外,其余時(shí)間政策利率調(diào)降通常相隔半年以上。6月降息后,8月再次降息,因此時(shí)點(diǎn)比預(yù)期的早,目前市場(chǎng)主流的預(yù)期是降準(zhǔn)。


(資料圖片僅供參考)

二是本次是非對(duì)稱降息。2017年年初到本次降息前,7天期逆回購(gòu)和1年期MLF,共上調(diào)四次、下調(diào)六次,這十次調(diào)整兩者的變化幅度都是同步的??梢哉J(rèn)為本次降息,是貨幣政策調(diào)控框架向價(jià)格型轉(zhuǎn)型后的首次非對(duì)稱降息。這種“縮短放長(zhǎng)”的操作,或是體現(xiàn)了防范資金空轉(zhuǎn)、加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持的政策意圖。

我們認(rèn)為,本次降息的觸發(fā)因素,可能是近期公布的7月金融數(shù)據(jù)和主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)都低于市場(chǎng)預(yù)期。從股、債、匯的表現(xiàn)看,7月下旬重要會(huì)議后,市場(chǎng)的穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期也在逐步降溫。本次降息對(duì)穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期的改善,預(yù)計(jì)將有積極影響。

針對(duì)后續(xù)政策,我們有以下四點(diǎn)判斷:

第一,預(yù)計(jì)8月LPR將下調(diào),且可能非對(duì)稱。1年期LPR下調(diào)5-10bp,5年期LPR下調(diào)10-15bp。LPR下調(diào),除有助于降低新增貸款的成本外,對(duì)于存量房貸利率下調(diào)也有積極影響。7月14日央行領(lǐng)導(dǎo)稱“支持和鼓勵(lì)商業(yè)銀行與借款人自主協(xié)商變更合同約定,或者是新發(fā)放貸款置換原來(lái)的存量房貸”。考慮到一季度商業(yè)銀行凈息差已降至1.74%的低位,加之RMBS條件早償率指數(shù)已從6月中旬的高點(diǎn)0.22下降至最新的0.13,在實(shí)際操作層面,商業(yè)銀行與借款人之間就存量房貸利率下調(diào)或面臨較強(qiáng)的博弈。由于多數(shù)存量房貸已掛鉤LPR,LPR下調(diào)后或能夠更快地降低存量房貸利率。

第二,存款利率可能會(huì)進(jìn)一步下調(diào)。2020年-2022年,中國(guó)商業(yè)銀行的存款利率相對(duì)剛性,但貸款利率持續(xù)回落,使得凈息差持續(xù)收窄,今年一季度已低于1.8%這一利率自律機(jī)制的要求。這可能是今年二季度存款利率市場(chǎng)化改革加速的原因之一,但這一紅利已在6月LPR調(diào)降中使用。因此,我們預(yù)計(jì)在LPR下調(diào)帶動(dòng)貸款利率回落的同時(shí),凈息差壓力下,存款利率下調(diào)也將提速。

根據(jù)現(xiàn)行的存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制,存款利率參考以10年期國(guó)債收益率為代表的債券市場(chǎng)利率和1年期LPR為代表的貸款市場(chǎng)利率??紤]到目前10年期國(guó)債收益率已處于歷史低位,LPR下調(diào)后,存款利率也有進(jìn)一步下調(diào)的基礎(chǔ)。

第三,房地產(chǎn)領(lǐng)域預(yù)計(jì)將有更細(xì)化的政策出臺(tái)。7月政治局會(huì)議后,房地產(chǎn)政策如何調(diào)整,是資本市場(chǎng)尤其是債券市場(chǎng)最關(guān)心的話題之一。本次非對(duì)稱降息,也有穩(wěn)定房地產(chǎn)的政策意圖。我們預(yù)計(jì)包括一線在內(nèi)的高層級(jí)城市,有望頒布更細(xì)化的房地產(chǎn)政策,不過(guò)預(yù)計(jì)會(huì)逐步放松、有序推進(jìn)。

第四,偏短期的穩(wěn)增長(zhǎng)政策,包括促消費(fèi)、擴(kuò)投資,以及財(cái)政政策,預(yù)計(jì)短期會(huì)繼續(xù)保持定力。

7月供、需兩端多數(shù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的兩年平均同比,都較6月回落。我們認(rèn)為,除了當(dāng)前經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力偏弱外,也和7月的高溫降雨有關(guān)。以工業(yè)增加值為例,從7月官方制造業(yè)PMI的生產(chǎn)、采購(gòu)、庫(kù)存和價(jià)格等分項(xiàng)指數(shù)看,似呈“主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存”特征。但季調(diào)后的7月工業(yè)增加值環(huán)比只有0.01%,是2011年公布數(shù)據(jù)以來(lái)的同期最低值。官方制造業(yè)PMI統(tǒng)計(jì)的時(shí)間范圍是上月26日至當(dāng)月25日,工業(yè)增加值統(tǒng)計(jì)的是月初到月末,由于7月北方暴雨集中在月末,所以它會(huì)影響工業(yè)增加值但對(duì)官方制造業(yè)PMI的影響較小。

值得注意的是,7月供、需兩端的主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)中,餐飲收入是唯一兩年平均同比回升的,從6月的5.6%提高至6.8%。我們認(rèn)為,在低基數(shù)和人員流動(dòng)加快的支撐下,以餐飲業(yè)為代表的服務(wù)業(yè),下半年將繼續(xù)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重要支撐。在《服務(wù)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)的支撐或被低估中》,測(cè)算顯示下半年服務(wù)業(yè)GDP同比在5.3%(上半年為6.4%)左右,那么一產(chǎn)+二產(chǎn)的GDP同比增長(zhǎng)3.8%(上半年為4.2%),全年即可實(shí)現(xiàn)5%左右的GDP增速目標(biāo)??紤]到庫(kù)存周期對(duì)工業(yè)生產(chǎn)的拖累下降,實(shí)現(xiàn)全年增長(zhǎng)目標(biāo)的難度可能低于主流預(yù)期。

隨著異常天氣影響消退,經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生動(dòng)能或?qū)㈦A段性企穩(wěn)。考慮到服務(wù)業(yè)的支撐,穩(wěn)增長(zhǎng)政策短期明顯發(fā)力的迫切性可能并不高。不過(guò)若地產(chǎn)和出口這兩大支撐疫后中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)動(dòng)能進(jìn)一步承壓,逆周期調(diào)節(jié)政策有必要加碼來(lái)托底經(jīng)濟(jì)。

風(fēng)險(xiǎn)提示:政策變動(dòng),經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期。

本文源自券商研報(bào)精選

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