不要認為馬上牛市機會來了，要控制好估值和安全邊際。

編者按

“消費復蘇”是2023年的重要關鍵詞，“食品飲料”毋庸置疑是“消費復蘇”的中流砥柱。今年4、5月以來，食品飲料板塊持續(xù)下跌，整個食品飲料板塊目前已經(jīng)低于2015 年以來的均值。

(資料圖片)

6月16日，《巴倫周刊》中文版對杜可君做了一個簡短的訪談。以下為經(jīng)過編輯后的訪談對話，對話人為《巴倫周刊》中文版副總裁王晶。

杜可君，知名私募基金合伙人、基金經(jīng)理。計算機技術和人工智能領域博士，曾經(jīng)在中國運載火箭技術研究院從事火箭總體設計工作6年，因為對價值投資理念的極度信仰，他加入了二級市場投資人的行列。在經(jīng)歷十幾年投資實戰(zhàn)之后，杜可君已經(jīng)是消費領域資深研究專家，旗下管理基金連續(xù)四年獲得金牛獎。

問：中國國家統(tǒng)計局剛公布了5月份中國社會消費品零售總額為3.78萬億元人民幣，同比增長12.7%。這個數(shù)字沒有達到預期，我們知道預期是13.7%。您怎么看這個結(jié)果？

杜可君：我覺得也不用過分悲觀。疫情放開之后，在春節(jié)那段時間有一次報復性的消費，我們知道報復性消費之后可能會進入一個平淡期，所以我們看到目前無論說工業(yè)數(shù)據(jù)、出口數(shù)據(jù)，還是消費數(shù)據(jù)，可能沒有大家想象的這么好，這個我覺得很正常。這也體現(xiàn)了目前的復蘇處于一個弱復蘇的階段。

但是我們要看到往后看。比如說，第一，我們居民這么高的儲蓄，這實際上表現(xiàn)出了是居民是有資金池的，只是需要在實業(yè)還是在資本市場給大家看到賺錢效應。這個時候我相信，錢還是會轉(zhuǎn)過去。

第二，在政策上，我認為國家也會相繼出臺一攬子政策來刺激消費和生產(chǎn)，這個我覺得也不用擔心。這三點我們從全球的視角來看，美聯(lián)儲加息周期到了一個末端了，雖然說不會馬上去降息，但是預期降息也從明年一定會開始。所以我相信在美聯(lián)儲新一輪的降息和擴表的周期到來之前，全球資產(chǎn)價格包括我們說的工業(yè)生產(chǎn)，消費都會重新進入到一個上升的軌道。

目前我的理解無非就是一個倒春寒，但是倒春寒是阻擋不了春天到來的腳步。雖然倒春寒給人感覺體感很難受，而恰恰這個時候因為市場的估值都還比較低，市場的情緒還沒有完全熱起來，是我們非常好的學習時間。

問：眼下，食品飲料板塊調(diào)整結(jié)束了嗎？

杜可君：食品飲料消費跟人們可支配收入有一些關系，可支配收入目前來說可能還沒有得到一個很大的提升。第二個原因就是說，我們可能目前居民還是有更多的錢是在這個存款里，要讓大家食品飲料的消費在短時間內(nèi)能得到一個爆發(fā)式的增長是比較難的。即將到的端午節(jié)，今年下半年中秋和國慶的雙節(jié)，明年的春節(jié)，可能從短時間來看這三個時間點會對我們的消費產(chǎn)生一些刺激和催化。

第二就是國家對于食品飲料，汽車，家電，我相信后續(xù)應該都會出臺一些刺激的政策，那么可能在政策上也有一波拉動，但是我想食品飲料要徹底的擺脫熊市，目前說在左側(cè)低位的這個震蕩整理重新步入上升軌道并走出一個波瀾壯闊的牛市，這可能要等到明后年。

我相信，目前正好市場讓我們?nèi)W習，讓我們?nèi)ヂY選，慢慢布局。我相信，做了這些學習和布局之后，未來一定會給我們豐厚的回報。

問：投資者現(xiàn)在開始布局還是再等等？

杜可君：我覺得已經(jīng)可以布局了，但是需要控制節(jié)奏。我們在食品飲料這一波反彈上漲之后不要著急去追，不要認為馬上牛市機會來了，要控制好估值和安全邊際。每次遇到我們的這個企業(yè)進入到巴菲特說的擊球圈的時候，我們就開始去擊球，然后時間不用特別著急，把這個布局的過程拉長，我相信我們最終的收益會非常好。

問：怎么去找到那個要擊的球？

杜可君：我們要有一個篩選框架和過程。分析企業(yè)的商業(yè)模式。食品飲料我比較看重幾個點。第一點是不是有確定的剛需消費場景。第二點我個人更喜歡高頻消費，即快消品相對要大于耐消品。原因很簡單，因為快消品是一個快速反復重復消費的東西，第一業(yè)績穩(wěn)定，第二容易形成品牌，也容易形成客戶忠誠度。第三點，從產(chǎn)品的本身有沒有大單品的爆款？這是我們選擇標的很重要的邏輯。第四點就是產(chǎn)品盈利模型是靠產(chǎn)品能夠不停提價還說產(chǎn)靠產(chǎn)品結(jié)構品類升級。

通過這四點，基本上可以對企業(yè)綜合打分，可以選出我們認為商業(yè)模式比較不錯的企業(yè)。

除了對商業(yè)模式的大定性，其次就是對不同類型企業(yè)，根據(jù)它長期歷史估值以及接下來中短期企業(yè)增速快慢，去對它的估值中樞做一個鉚定。

最后，我們選擇好了企業(yè)，選擇一個我們認為合適的擊球區(qū)，然后就揮桿就好了。

問：巴菲特的棒球理論很影響您嗎？

杜可君：我專業(yè)背景是計算機，所以我剛開始看待市場的時候喜歡用程序化的思想去做短線交易，去找熱點，包括學習技術分析，但是后來為什么我從事到這個價值投資的大潮中？我曾經(jīng)是一個航天科技方向的工程師，喜歡考慮問題本質(zhì)。股票市場里面有非常多因素，涉及到政治經(jīng)濟學，市場經(jīng)濟學，博弈，熱點，技術，量價時空等等，這些東西太復雜我們就容易迷失在這個市場里，看不清楚市場的本質(zhì)。其實價值投資就是很簡單，一個企業(yè)的市值等于利潤乘以市盈率，也就是說股票的股價等于EPS乘PE。這么優(yōu)美的一個方程，我一直把它堪比為牛頓第二定律公式。

兩個因素就解決了投資的本質(zhì)，企業(yè)市值或者股價要上漲，它必須是企業(yè)利潤上漲，或者是估值提升，如此，非常簡單，第一點怎么去判斷企業(yè)利潤的增長，第二點怎么判斷企業(yè)估值的變化，這樣你就基本上掌握了股價波動的脈絡，所以在這個問題上，我覺得認識到了本質(zhì)。

文|王晶

編輯|喻舟

協(xié)助|林宇平

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