亞洲資本網(wǎng) > 資訊 > 熱點 > 正文
全球觀速訊丨宏觀趙偉|“周期的力量”系列之四:注定衰退
2023-06-05 09:51:00來源: 國金證券研究

金選·核心觀點

2022年中以來,美國“去通脹”進程持續(xù)推進,但失業(yè)率保持低位,衰退預期遲遲未兌現(xiàn)。這使注重需求側(cè)的周期分析框架面臨挑戰(zhàn)。時值2023年中,美國去通脹已經(jīng)進入“下半場”,周期律終將生效,美聯(lián)儲較難權衡“雙重使命”。

衰退的信號:美國經(jīng)濟“冰火兩重天”,全面衰退還需等待失業(yè)率上行


【資料圖】

基于NBER周期分析框架,美國經(jīng)濟已處在從放緩到衰退的“十字路口”,周期的頂點若隱若現(xiàn)。衰退預期之所以遲遲未兌現(xiàn),可主要歸因為復蘇周期的錯位(服務業(yè)滯后于制造業(yè))、居民的“超額儲蓄”(來自疫情期間的財政救濟和“被壓抑的消費”)、貨幣緊縮的滯后效應和勞動力市場的韌性。

美國經(jīng)濟短期內(nèi)仍面臨三重壓力:(1)去庫存周期。本輪去庫存周期始于2022年中,或延續(xù)至2023年底;(2)金融周期仍在下行,經(jīng)驗上,衰退區(qū)間與銀行信用周期收縮區(qū)間是重疊的,1990-91年、2001年、2008-09年和2020年衰退無一例外地均出現(xiàn)在銀行信用收縮階段;(3)貨幣緊縮的滯后效應尚未充分體現(xiàn),一般認為滯后9-18個月。

失業(yè)率是全面衡量經(jīng)濟基本面狀況最有效的變量之一。失業(yè)率上行0.5個百分點可作為經(jīng)濟全面衰退的“強信號”。基于失業(yè)率變化和期限利差的兩種衰退預測規(guī)則并不矛盾。前者是同步指標,后者為領先指標。1959年來,當期限利差隱含的衰退概率升至40%以上時,美國經(jīng)濟只有一次逃逸衰退(1967年)。

這次不一樣?加息“去通脹”背景下,美國經(jīng)濟或難以逃逸衰退

1950年以來,美國共經(jīng)歷了7次“去通脹”,無一例外地出現(xiàn)了衰退。具體而言:(1)CPI平均下降4.1%,核心CPI平均下降2.4%;(2)失業(yè)率平均上行2.7%(區(qū)間為1.8-4.8%),平均持續(xù)時間11-16個季度;(3)CPI與核心CPI的犧牲率的均值分別為0.8和1.5——通脹率每下降1個百分點,失業(yè)率分別上行0.8和1.5個百分點。

犧牲率是非線性的,不宜線性外推2022年中以來的經(jīng)驗,認為美聯(lián)儲始終可以“兩全其美”。2022年中至今,通脹下行與失業(yè)率保持低位并存。因為,去通脹的起點越高,斜率越陡,犧牲率越小。一個合理的推理是:在一個完整的去通脹周期內(nèi),“下半場”的犧牲率可能大于“上半場”。

一個似是而非的說法是:緊張的勞動力市場有助于美國經(jīng)濟“不衰退”。這是倒果為因,也不符合歷史經(jīng)驗。美國1960年以來的9次衰退都出現(xiàn)在勞動力市場緊張狀態(tài)之后。緊張的勞動力市場反而是衰退的預警指標,其背后的經(jīng)濟解釋是:勞動力市場越緊張,工資通脹壓力越大,貨幣政策就越可能收緊,信用周期下行期越長,經(jīng)濟下行壓力越大。

去通脹“下半場”:通脹的結(jié)構(gòu)顯著不同,美聯(lián)儲較難兼顧“雙重使命”

美國去通脹進程正在進入“下半場”:(1)結(jié)構(gòu)上從商品去通脹轉(zhuǎn)向服務去通脹,通脹下行的斜率趨于平坦化;(2)從供給主導轉(zhuǎn)向需求主導,通脹下行的幅度更加依賴于需求收縮的程度;(3)非周期性通脹下行空間不斷收窄,周期性通脹開始下行;作為結(jié)果,通脹的下行將以勞動需求的收縮為前提,美聯(lián)儲更難平衡就業(yè)和通脹“雙重使命”。

供給側(cè)修復的空間已經(jīng)較為有限:(1)全球供應鏈修復已經(jīng)非常充分,繼續(xù)改善的空間較為有限;(2)原油價格受到成本和OPEC+聯(lián)合減產(chǎn)的支撐,下行受阻,國際航運價格及美國國內(nèi)的物流經(jīng)理人指數(shù)(LMI)也基本回到了疫情之前的水平;(3)勞動參與率提升的空間也越來越有限,相比疫情前僅剩0.6個百分點的缺口,而且短期較難回歸疫情前。

為了避免“人為制造”一次衰退,美聯(lián)儲會提高通脹目標嗎?在勞動力短缺、全球供應鏈重構(gòu)和能源轉(zhuǎn)型背景下,通脹中樞上行似乎已經(jīng)成為共識。要想盡快實現(xiàn)2%通脹目標,美聯(lián)儲必須“制造衰退”嗎?我們認為,美聯(lián)儲上調(diào)通脹目標的條件既不充分,也不必要,可能性微乎其微。中期內(nèi),美聯(lián)儲或堅守2%通脹目標,反而會提高對經(jīng)濟增速下行的容忍度。

風險提示

俄烏沖突再起波瀾;大宗商品價格反彈;工資增速放緩不達預期;

關鍵詞:

專題新聞
  • “甘美達”重磅亮相中男科學術盛會——中華醫(yī)學會第二十二次全國男科學術會議
  • 前海人壽廣州總醫(yī)院榮獲國際醫(yī)療旅游試點示范基地稱號
  • 魏牌“王炸車型”上市,新摩卡DHT-PHEV僅售23.18萬
  • crowd1是什么?crowd1是騙局嗎?crowd1怎么做?
  • 印度超級希愛力正品價格多少錢一盒
  • 時鏈科技:以1GW可調(diào)空調(diào)負荷,賦能虛擬電廠智能調(diào)峰
最近更新

京ICP備2021034106號-51

Copyright © 2011-2020  亞洲資本網(wǎng)   All Rights Reserved. 聯(lián)系網(wǎng)站:55 16 53 8 @qq.com