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環(huán)球速看:外資“撤退”了嗎?興證策略:配置盤方興未艾
2023-02-04 19:48:08來源: 金融界

引言:近期北上資金出現(xiàn)波動(dòng),作為年初以來市場(chǎng)主導(dǎo)性增量資金,這種波動(dòng)也引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)行情持續(xù)性的擔(dān)憂。那么外資要“撤退”了嗎?我們并不能簡(jiǎn)單線性外推,而須從外資資金性質(zhì)去更深度的理解其行為邏輯:


(資料圖片僅供參考)

一、 外資“撤退”了嗎?背后是資金性質(zhì)的變化

開年以來市場(chǎng)整體修復(fù),其中外資無疑起到了中流砥柱的作用,1月單月凈流入超1400億元,規(guī)模創(chuàng)下歷史新高。作為從17年便率先構(gòu)建外資研究體系,此后又持續(xù)緊密跟蹤、預(yù)判外資動(dòng)向的團(tuán)隊(duì),我們?cè)谀瓿醯谝黄獔?bào)告《2023年度十大預(yù)測(cè)》中已經(jīng)給過判斷“外資流入規(guī)模較2022年明顯回升”。新年外資大幅流入的過程中,我們也連續(xù)提示“時(shí)隔三年,外資或再度成為市場(chǎng)主要矛盾”(詳見20230111《三年之后,外資或再度成為主要矛盾》、20230113《外資在加倉哪些方向?交易盤配置盤有何差異?》及后續(xù)系列報(bào)告)。

盡管2月3日外資全天流出超40億元,結(jié)束了此前連續(xù)17天的凈流入趨勢(shì),引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注和擔(dān)憂,但我們認(rèn)為這并不意味著外資開始撤退,而是外資背后資金性質(zhì)的變化。

早在2019年,我們就創(chuàng)造了外資配置盤和交易盤概念。我們根據(jù)托管機(jī)構(gòu)類型的不同,將外資分為配置盤、交易盤兩類。其中,配置盤主要包含海外養(yǎng)老金、主權(quán)財(cái)富基金等長線投資者,往往具有投資久期長、專注長期配置的特點(diǎn),托管于外資銀行席位;交易盤主要包含海外量化對(duì)沖基金等高頻或短線交易者,出于對(duì)交易便捷性的需要,這類資金大多會(huì)將資金托管于券商PB系統(tǒng),因此也多直接通過外資券商參與陸股通交易。(更多拆分相關(guān)內(nèi)容詳見2023年1月14日?qǐng)?bào)告《我們?nèi)绾螀^(qū)分外資交易盤與配置盤?》)截至2023年2月3日,外資配置盤持股市值占比為80.1%,外資交易盤占比為至19.9%,配置盤是外資中的主導(dǎo)力量。

2月3日外資的流出早已“顯出端倪”,背后是此前流入的主力交易盤逐漸開始減倉,而配置盤反而加速流入A股。實(shí)際上,春節(jié)后,外資的主導(dǎo)力量就逐漸由交易盤向配置盤切換:

2022/11/11-2022/12/31,交易盤占據(jù)外資主導(dǎo)地位 ,區(qū)間凈流入超650億元,是同期配置盤流入規(guī)模的兩倍;

2023年初至1月20日,配置型和交易型外資流入節(jié)奏和規(guī)模相當(dāng) ,二者分別流入568.43億元、531.16億元;

春節(jié)假期后,配置型外資流入節(jié)奏進(jìn)一步提速,而交易盤流入放緩、乃至轉(zhuǎn)為凈流出 ,截至2月3日,配置盤流入405.16億元,而交易盤流出超60億元、且在過去4個(gè)交易日(1.31-2.2)內(nèi)持續(xù)流出A股。

二、 三個(gè)因素導(dǎo)致交易盤流出壓力

首先,代表交易盤的海外對(duì)沖基金對(duì)中國權(quán)益資產(chǎn)的倉位已提升至歷史高位。根據(jù)高盛數(shù)據(jù),截至2023年1月27日,海外對(duì)沖基金在中國權(quán)益資產(chǎn)上的頭寸已經(jīng)由去年10月低點(diǎn)的7%快速提升至13%,處于近5年90%的分位數(shù)水平,較為接近15%的歷史最高水水平。

另一方面,春節(jié)后,中國資產(chǎn)相對(duì)收益縮小,對(duì)海外的“短線資金”吸引力有所降低。一方面,近期美股等發(fā)達(dá)市場(chǎng)表現(xiàn)較好,中國權(quán)益資產(chǎn)的超額收益收窄,春節(jié)后,MSCI中國/MSCI發(fā)達(dá)市場(chǎng)比價(jià)有所回落。

此外,去年底以來快速加倉A股的交易盤,在市場(chǎng)顯著修復(fù)后,也有兌現(xiàn)浮盈的動(dòng)力。參考?xì)v史,當(dāng)市場(chǎng)賺錢效應(yīng)回落、全A波動(dòng)率上升階段中,交易型外資傾向于流出A股。自2022年11月初市場(chǎng)大幅反彈以來,率先加倉的A股的交易盤大概率積累了較多的收益,而隨著春節(jié)后市場(chǎng)陷入震蕩、全部A股波動(dòng)率逐漸開始回升,外資交易盤或逐漸開始兌現(xiàn)浮盈。

三、 配置盤倉位仍低,中國復(fù)蘇驅(qū)動(dòng)下,流入方興未艾

盡管交易盤流入趨緩,但從過去幾年的經(jīng)驗(yàn)看,配置盤的流入趨勢(shì)更加堅(jiān)定和持久。歷史上,除卻市場(chǎng)遭遇系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)外,配置型外資凈流入節(jié)奏較為穩(wěn)定,是外資增配A股的“壓艙石”,其對(duì)市場(chǎng)短期波動(dòng)的免疫力較強(qiáng)。

此外,展望2023年全年,在中國復(fù)蘇趨勢(shì)、全球“東升西降”、人民幣升值的宏觀背景下,中國資產(chǎn)優(yōu)勢(shì)重現(xiàn)。中國經(jīng)濟(jì)至少是底部弱復(fù)蘇,美國經(jīng)濟(jì)則逐漸走向衰退。中國方面,在中央強(qiáng)調(diào)擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略、防疫政策優(yōu)化、地產(chǎn)政策接連發(fā)力,疊加政策維持寬松的背景之下,經(jīng)濟(jì)將逐漸迎來弱復(fù)蘇。美國方面,在2022年超鷹派的加息之下,美國經(jīng)濟(jì)快速回落,今年有極高的概率走向衰退。中美基本面此消彼長的情形下,A股、人民幣匯率等中國權(quán)益資產(chǎn)將重新占優(yōu),吸引外資配置盤加倉中國權(quán)益資產(chǎn)。

與此同時(shí),代表配置盤的海外共同基金的中國股票倉位尚處于歷史低位,仍有較大提升空間。據(jù)EPFR數(shù)據(jù),截至2022年12月底,當(dāng)前中國權(quán)益資產(chǎn)占全球共同基金的倉位為8%,較去年10月的低點(diǎn)回升2%,處于近十年19%的分位水平,遠(yuǎn)低于2020年15%的高點(diǎn)。按基金的投資地域來看,亞太(非日本)基金和新興市場(chǎng)基金的中國資產(chǎn)倉位提升相對(duì)幅度較高,中國權(quán)益資產(chǎn)倉位已處于歷史中等偏高的水平;但全球配置型的共同基金加倉比例較低,中國股票倉位僅1%,處于近十年5%的分位數(shù),較2020年3%的高點(diǎn)仍有較大提升空間。

2023年,我們認(rèn)為外資流入規(guī)模有望達(dá)到4000-500億元的水平,后續(xù),配置盤將主導(dǎo)外資的流入。盡管隨著交易盤流入逐漸放緩,兩類外資共振、驅(qū)動(dòng)外資大幅快速流入的階段或逐漸過去,但配置盤仍有較大的加倉A股的空間和動(dòng)力,全年來看,外資仍將是今年A股市場(chǎng)上重要的增量資金來源之一。根據(jù)我們的測(cè)算,保守估計(jì)外資今年將流入3000億元,而考慮到資金回補(bǔ)、全球流動(dòng)性由緊轉(zhuǎn)松、中國資產(chǎn)優(yōu)勢(shì)重現(xiàn),流入規(guī)?;蛴型_(dá)到4000-5000億元超預(yù)期水平,仍將是A股市場(chǎng)今年最重要的增量資金來源之一(詳見20230118報(bào)告《外資流入空間還有多大?》)。

外資從交易盤主導(dǎo)到配置盤主導(dǎo)的切換,也將推動(dòng)市場(chǎng)風(fēng)格由跌深反彈的β行情正在轉(zhuǎn)入景氣驅(qū)動(dòng)的α行情。相比于交易型外資更重視宏觀擇時(shí)的屬性(Hedge Fund為主),配置盤則更加聚焦α,更注重行業(yè)或個(gè)股的成長性和景氣度水平。行業(yè)層面上,2020-2022年,配置盤主要加倉高景氣的新能源、電子、機(jī)械等高端制造板塊和受益于商品價(jià)格上行的化工和有色等周期板塊。個(gè)股層面上,2020-2022年,配置盤凈流入規(guī)模和公司的復(fù)合業(yè)績?cè)鏊俪瘦^為明顯的正相關(guān)關(guān)系。(詳見20230120報(bào)告《外資配置思路如何變化?》)因此,配置盤將推動(dòng)市場(chǎng)從整體性的修復(fù)轉(zhuǎn)向景氣驅(qū)動(dòng)的結(jié)構(gòu)性行情。

風(fēng)險(xiǎn)提示

1、美聯(lián)儲(chǔ)加息超預(yù)期;2、中美博弈超預(yù)期;3、穩(wěn)增長政策不及預(yù)期。

來源:券商研報(bào)精選

關(guān)鍵詞: 增量資金 對(duì)沖基金

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