就在全市場的目光都聚焦于即將開市的科創(chuàng)板之時(shí),上周四,證監(jiān)會(huì)就修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》公開征求意見,又讓大家的注意力回到了被“冷落”多時(shí)的創(chuàng)業(yè)板。
對于此次重組“松綁”征求意見,有市場人士稱之為一條“核爆”級(jí)別的消息。對A股市場未來格局的影響,無疑是不容忽視的。
之所以如此廣受關(guān)注,是因?yàn)檫@次修改的主旨應(yīng)該是為上市公司并購重組“松綁”,包括放松凈利潤100%比例認(rèn)定,縮短先買殼后注入資產(chǎn)或相反過程的認(rèn)定時(shí)間,允許借殼創(chuàng)業(yè)板,允許配套融資,簡化信披要求等核心內(nèi)容。
應(yīng)該說,這是A股市場存量改革邁出的一大步,曾經(jīng)被妖魔化的“借殼”,被綁住手腳的創(chuàng)業(yè)板,得到了一次“正名”的機(jī)會(huì)。
尤其是允許借殼創(chuàng)業(yè)板,這個(gè)修改確實(shí)大大超出預(yù)期,隨著各項(xiàng)對資產(chǎn)重組松綁政策的落地,未來殼資源有望再放光芒,“中小創(chuàng)”以及主板中一些被邊緣化了的小盤股,迎來價(jià)值重估的機(jī)會(huì),持續(xù)了數(shù)年的市場風(fēng)格也有可能迎來輪換的契機(jī)。
上周五,小票漲,大票跌,前期動(dòng)力十足的銀行保險(xiǎn)白酒,罕見地偃旗息鼓,而一直趴在地板上的小市值股票被資金關(guān)注,而ST板塊成片漲停。
市場果然露出風(fēng)格轉(zhuǎn)換端倪。
風(fēng)格轉(zhuǎn)換會(huì)是曇花一現(xiàn)的短期現(xiàn)象,還是一個(gè)會(huì)持續(xù)到下半年的趨勢性現(xiàn)象?只有充分理解這次重組“松綁”的核心指向,才有機(jī)會(huì)做出前瞻性預(yù)判。
不要妖魔化“借殼”
幾年前,炒重組炒借殼是A股市場的永恒主題,就像“喝酒吃藥”一樣深入人心,也催生出許多的市場亂象,比如,內(nèi)幕交易、莊家操縱,殼公司價(jià)格暴漲,真假借殼與忽悠式重組大行其道,中小投資者沉迷于炒小炒新炒垃圾股,風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)不強(qiáng),屢屢被市場操縱者割韭菜,最終為過度投機(jī)付出慘重代價(jià)。
針對借殼等重大資產(chǎn)重組中出現(xiàn)的問題,2016年9月8日,監(jiān)管部門出臺(tái)了修改后的《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》,其中第十三條修改為:上市公司自控制權(quán)發(fā)生變更之日起60 個(gè)月內(nèi),向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買資產(chǎn),導(dǎo)致上市公司發(fā)生以下根本變化情形之一的,構(gòu)成重大資產(chǎn)重組,應(yīng)當(dāng)按照本辦法的規(guī)定報(bào)經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn):
(一)購買的資產(chǎn)總額占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末資產(chǎn)總額的比例達(dá)到 100%以上;
(二)購買的資產(chǎn)在最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度所產(chǎn)生的營業(yè)收入占 上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告營業(yè)收入的比例達(dá)到100%以上;
(三)購買的資產(chǎn)在最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度所產(chǎn)生的凈利潤占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告凈利潤的比例達(dá)到100%以上;
(四)購買的資產(chǎn)凈額占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告期末凈資產(chǎn)額的比例達(dá)到100%以上;
(五)為購買資產(chǎn)發(fā)行的股份占上市公司首次向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買資產(chǎn)的董事會(huì)決議前一個(gè)交易日的股份的比例達(dá)到100%以上;
(六)上市公司向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買資產(chǎn)雖未達(dá)到本款第(一)至第(五)項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn),但可能導(dǎo)致上市公司主營業(yè)務(wù)發(fā)生根本變化;
(七)中國證監(jiān)會(huì)認(rèn)定的可能導(dǎo)致上市公司發(fā)生根本變化的其他情形。
這個(gè)修改辦法對抑制炒殼投機(jī)起到了很好的作用,由于借殼難度加大,殼股價(jià)格暴跌,投資者開始回歸理性。
由于各種限制,持續(xù)了7年的中小創(chuàng)行情,就是在這次修改后3個(gè)月就熄火了,然后市場風(fēng)格整體向大盤藍(lán)籌轉(zhuǎn)移,一直至今。
A股投資者愛走極端也是天下無雙的,從一窩蜂炒重組到一窩蜂買白酒金融,“愛恨就在一瞬間”,誰都攔不住。
隨著2016年底市場風(fēng)格的轉(zhuǎn)換,低估值大藍(lán)籌股成為吸引資金的主要板塊,而中小創(chuàng)板塊以及并購重組主題被逐步邊緣化,導(dǎo)致一邊是以白酒金融為核心的大盤股不斷創(chuàng)新高,一邊是中小創(chuàng)板塊持續(xù)多年的綿延下跌,最終導(dǎo)致了部分民營上市公司大股東由于股價(jià)大幅下跌加上融資無門股權(quán)質(zhì)押出現(xiàn)了問題。
冷靜思考一下,其實(shí),真沒必要過度妖魔化借殼重組等市場行為,不必將它與洪水猛獸劃上等號(hào)。
借殼有時(shí)候會(huì)產(chǎn)生過度投機(jī)問題,但是,借殼本身也是一個(gè)市場工具,既是上市公司的生存與發(fā)展需要,也是上市公司的權(quán)利。再說,沒有借殼的股票也不一定不出現(xiàn)過度炒作,借殼重組的公司,只要嚴(yán)格遵守法律法規(guī),也不一定就會(huì)發(fā)生過度炒作與內(nèi)幕交易等違法亂紀(jì)的問題。
股票市場需要新陳代謝,不能只“生”不“死”,所以,市場對加大退市力度一直呼聲很高,然而,新陳代謝不止有“退市”一種方式,讓優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)通過借殼注入上市公司,可以提升上市公司質(zhì)量甚至發(fā)生脫胎換骨的變化,這也是新陳代謝的另一方式。
這就是好比“器官移植”,一個(gè)器官衰竭的病人,在有機(jī)會(huì)獲得一個(gè)可供移植的合適的器官時(shí),為何要讓他絕望而死呢?
隨著科創(chuàng)板的開板與試點(diǎn)注冊制的落地,中國資本市場的市場化改革進(jìn)入了新的歷史階段,高層領(lǐng)導(dǎo)一再強(qiáng)調(diào),要讓市場機(jī)制發(fā)揮決定性的作用,從易會(huì)滿主席的“敬畏市場”,到劉鶴副總理的“把選擇權(quán)交給投資者”,讓我們看到監(jiān)管部門在“加強(qiáng)監(jiān)管”的同時(shí)在“放松管制”,減少對交易行為的不必要干預(yù),在“推進(jìn)創(chuàng)新”的同時(shí)自覺地“改進(jìn)服務(wù)”。如果說資本市場的增量改革著眼于國際接軌,那么,存量改革也需要與時(shí)俱進(jìn)。
當(dāng)然,放松管制并非不要監(jiān)管放任自流。證監(jiān)會(huì)重申對并購重組“三高”問題持續(xù)從嚴(yán)監(jiān)管,堅(jiān)決打擊惡意炒殼、內(nèi)幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為,堅(jiān)決遏制“忽悠式”重組、盲目跨界重組等市場亂象。
雖然這幾年的二八行情太極端了,但是,誰也不希望又回到三年前那種炒殼炒到雞飛狗跳的病態(tài)市場,每一次的瘋狂過后,注定一地雞毛。
不要夸大退市的“藥效”
這么多年來,A股市場上市多退市少,一直被人詬病,也被看作是A股市場的一大痼疾。
作為一個(gè)散戶化的市場,A股市場的中國特色是非常鮮明的,要改革的地方還有很多。對一些信披違法違規(guī)的上市公司強(qiáng)制退市確實(shí)是凈化市場環(huán)境的重要手段。
但是,在投資者的損失追償制度并不完善的情況下,讓“強(qiáng)制退市”單兵突進(jìn),有時(shí)候?qū)χ行⊥顿Y者造成的傷害會(huì)更大。
退市制度應(yīng)該是一個(gè)系統(tǒng)工程,應(yīng)該優(yōu)先考慮對投資者損失的賠償問題。
垃圾也不是完全沒有價(jià)值,你看空礦泉水瓶和易拉罐都可以回收,假如有人愿意掏錢或者掏出優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)裝入殼公司,換一個(gè)實(shí)際控制人,公司就等于煥然一新,那些深套其中的成千上萬的投資者也有機(jī)會(huì)挽回部分損失,總比讓他們血本無歸了要好。
退一步說,最后真的沒人愿意回收,讓它們?nèi)チ死盥駡?,那也是市場選擇的結(jié)果。
一直懷疑有些人成天鼓噪著加大強(qiáng)制退市力度的動(dòng)機(jī),在投資者損失得不到賠償?shù)闹贫拳h(huán)境下,退市懲罰了誰還不一定呢,是無辜的投資者還是掏空上市公司的實(shí)際控制人,抑或,為虎作倀的中介機(jī)構(gòu)?已經(jīng)強(qiáng)制被退市的那些上市公司,投資者很多都沒有得到賠償,搞不好反而是讓應(yīng)該承擔(dān)責(zé)任的那些壞人干凈利落地退出了公眾的視野,他們一退萬事休,得到解脫,再也不用掛在“ST”的恥辱板上遭人唾棄,如坐針氈了。
這次重組管理辦法的修改,我認(rèn)為是給了許多瀕臨退市邊緣的公司一個(gè)“起死回生”的機(jī)會(huì),也給了數(shù)以百萬計(jì)的中小投資者挽回?fù)p失的希望,這是一次向善的制度優(yōu)化,比簡單一刀切地?cái)嘟^所有活路、然后讓它們被強(qiáng)制退市更有利于保護(hù)投資者的利益。
敬畏市場,讓市場機(jī)制發(fā)揮作用
減少對市場的干預(yù),把規(guī)則訂好,不斷完善,對上市公司來說,讓制度而不是讓裁判來主觀認(rèn)定誰是優(yōu)等生,誰是“黑五類”。對投資者而言,不要由裁判來認(rèn)定買什么品種是價(jià)值投資,買什么品種是投機(jī)。
當(dāng)然,通過借殼重組從而避免被退市,并不是說要去保護(hù)那些違法亂紀(jì)的上市公司實(shí)際控制人與高管,對壞人的仁慈就是對好人的不公。冤有頭債有主,最大限度地保護(hù)投資者的利益與嚴(yán)懲證券違法犯罪并不矛盾。
所有企業(yè)家,都要謹(jǐn)記今年初劉鶴副總理的那句話:使全社會(huì)都懂得,做生意是要有本錢的,借錢是要還的,投資是要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的,做壞事是要付出代價(jià)的。
創(chuàng)業(yè)板欲與科創(chuàng)板比翼齊飛?
科創(chuàng)板的開板對創(chuàng)業(yè)板是利好。
科創(chuàng)板上市公司中有不少公司的估值與發(fā)行詢價(jià)會(huì)對標(biāo)創(chuàng)業(yè)板中的同行業(yè)公司,有望形成一個(gè)以上市公司所在行業(yè)的科技創(chuàng)新為主題的成長投資熱潮。
縱觀美國股市,持續(xù)了十多年的牛市,投資者對蘋果、亞馬遜、微軟等科技創(chuàng)新公司的成長投資才是推動(dòng)牛市的主要力量,而不是傳統(tǒng)行業(yè)。
投資者寄希望于科創(chuàng)板能扛起A股市場的成長投資大旗,但是,創(chuàng)業(yè)板聚集了數(shù)以千計(jì)且涵蓋了九大戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的科技創(chuàng)新公司,它不可能缺席A股成長投資的大舞臺(tái)。所以,投資者在聚焦科創(chuàng)板的同時(shí),也需要高度重視創(chuàng)業(yè)板未來的投資機(jī)會(huì)。
這次重組管理辦法的修改,有不少針對創(chuàng)業(yè)板的內(nèi)容。
比如,促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板公司不斷轉(zhuǎn)型升級(jí),擬支持符合國家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市。
比如,擬恢復(fù)重組上市配套融資,多渠道支持上市公司置入資產(chǎn)改善現(xiàn)金流、發(fā)揮協(xié)同效應(yīng),引導(dǎo)社會(huì)資金向具有自主創(chuàng)新能力的高科技企業(yè)集聚。
這些都是直接利好創(chuàng)業(yè)板的。
上交所的科創(chuàng)板搞得如火如荼之際,扶持一下創(chuàng)業(yè)板,也是一種態(tài)度,不要讓搞了十多年的創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)邊緣化的趨勢,這次給重組松綁其實(shí)就是給創(chuàng)業(yè)板松綁,把創(chuàng)業(yè)板激活,可以發(fā)揮存量市場的作用,讓科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板比翼齊飛,競爭中良性發(fā)展,共同為推動(dòng)國家的科技創(chuàng)新提供服務(wù)。
主題與成長投資的春天快來了?
最近幾年,市場將成長投資與主題投資混為一談,而買大藍(lán)籌“躺賺”模式被視作“價(jià)值投資”的不二法門,始終占據(jù)道德高地。
其實(shí),真正的價(jià)值投資應(yīng)該是基于價(jià)值觀的投資。
比如說。在商業(yè)社會(huì)里,“消費(fèi)”是我們所能行使的投票權(quán)。我們選擇或者不選擇哪家公司的產(chǎn)品和服務(wù),其實(shí)都是一次投票。
不管哪家公司,如果你覺得它們存在道德問題,都要盡可能避免使用它們的產(chǎn)品和服務(wù)。
投資也是一樣,我們每次買入一家上市公司的股票,其實(shí)也是一次投票,代表你對這家公司的認(rèn)同,我們買科技創(chuàng)新類的上市公司,更是為公司也為國家的未來投票。
買那些對社會(huì)進(jìn)步和人類福祉并無益處的公司,也是在支持它們繼續(xù)為害社會(huì)。
不能一邊罵它們一邊又為了賺錢而繼續(xù)買它們的股票。
由此可見,對于那些肆無忌憚作惡的人與公司,我們并非完全無能為力,至少可以選擇不成為他們的幫兇。
令人遺憾的是,這些年來,由于對價(jià)值投資理念的扭曲,導(dǎo)致對成長投資的概念也被歪曲。
突出的問題是,我們對科技創(chuàng)新公司的估值缺乏包容性,所用的標(biāo)準(zhǔn)與白酒是同一套,即PE與PB,ROE、還有現(xiàn)金分紅比例之類,這么一比,處于投入期的科技創(chuàng)新公司當(dāng)然沒有優(yōu)勢。
就好比,我們對人才的評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)是酒量,讓北清博士與藍(lán)翔技校畢業(yè)生比喝酒,發(fā)現(xiàn)博士流量大多不行,最后得出一個(gè)結(jié)論來,博士沒鳥用,比不上技校畢業(yè)生。
我還想到一個(gè)場景,就是讓體量小的猴子跟體量大的豬比舉重,那怎么比得過?人家納斯達(dá)克是讓猴子跟豬比爬樹的,所以,那邊猴子受追捧,豬不受待見,結(jié)果就是猴子越爬越高。
這么多年,在所謂的價(jià)值投資理念引領(lǐng)下,A股市場的逆選擇越發(fā)明顯,簡單機(jī)械地用同一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)來選擇與投資,結(jié)果就是長期依賴喝酒吃藥。
在這樣的投資文化里,科技創(chuàng)新公司不得不迎合這種單一的、即時(shí)實(shí)現(xiàn)的“賺錢~分錢”期望,并努力與二級(jí)市場的“價(jià)值”投資標(biāo)準(zhǔn)保持契合,否則,要么就根本上市無門,要么上市了變成“黑五類”,不受投資者待見,要么就被迫講故事,甚至鋌而走險(xiǎn)造假,就變成賺快錢的偽科技公司。
只有買白酒、醫(yī)藥和金融等傳統(tǒng)行業(yè)才是價(jià)值投資,這種價(jià)值投資理念經(jīng)由從上而下的推廣,后來竟然也成為了機(jī)構(gòu)投資者的共識(shí)。
資金聚集上的馬太效應(yīng),導(dǎo)致極少數(shù)股票被資金追逐,短期漲幅達(dá)到不可思議的程度,即便被明顯高估,依然會(huì)有更多的資金沖進(jìn)去抱團(tuán)取暖。
其實(shí)這些所謂的“價(jià)值投資者”并非真正的價(jià)值投資者,他們不過是以價(jià)值的幌子在做投機(jī)而已。
但真正的價(jià)值投資者不會(huì)躲在羊群之中。
我們所見到的只是一群“偽價(jià)值投資者”,正如《安全邊際》一書的作者塞思·卡拉曼所指出的那樣:從本質(zhì)上來說,價(jià)值投資者就是“唱反調(diào)”的人。不被大家喜歡的股票才有可能被低估,流行的股票則幾乎從來不會(huì)出現(xiàn)這種情況。“羊群”買的就是被喜愛的股票。由于大家對它們的預(yù)計(jì)都很樂觀,這些股票的價(jià)格已經(jīng)被抬得很高了,不大可能有還沒被發(fā)現(xiàn)的價(jià)值了。如果大家都買的股票是沒有價(jià)值的,那哪里有?在他們賣掉的、沒有發(fā)現(xiàn)的、或者忽視的股票里。當(dāng)人們都在賣一個(gè)股票時(shí),它的股價(jià)就會(huì)暴跌到不合理的程度。而那些被忽視的、沒有名氣的、或者新上市的股票也有可能因?yàn)橥瑯拥脑蚨坏凸?。投資者會(huì)覺得很難成為一個(gè)“唱反調(diào)”的人,因?yàn)樗麄儚膩聿恢雷约旱降资遣皇菍Φ模约昂螘r(shí)才會(huì)被證明是對的。由于和大家背道而馳,他們在開始階段幾乎都會(huì)被看作是做錯(cuò)的那方,還會(huì)承受損失。相反,“羊群”里的成員在相當(dāng)一段時(shí)間里則表現(xiàn)得似乎是正確的那方。相比起其他人,唱反調(diào)的人不僅在最初,甚至在隨后的一段時(shí)間里都會(huì)看起來做錯(cuò)了,因?yàn)槌绷骺梢詿o視公司的真實(shí)價(jià)值而持續(xù)很久。然而,和大家持相反意見也不總是湊效的。當(dāng)一個(gè)眾所周知的觀點(diǎn)不會(huì)對眼前的事造成影響時(shí),就算逆流而上也不會(huì)獲得什么意外收獲。就好比大家總是覺得明天會(huì)有太陽,但其實(shí)這個(gè)觀點(diǎn)本身并不會(huì)影響之后的結(jié)果。
這次重組“松綁”政策出臺(tái),有可能會(huì)對未來幾年A股的整體風(fēng)格產(chǎn)生較大影響。預(yù)期主題投資與成長投資會(huì)有較多的表現(xiàn)機(jī)會(huì),當(dāng)然,最終的影響有多大,還要看政策的落地速度與執(zhí)行力度。
期望風(fēng)格轉(zhuǎn)換一夜完成也不現(xiàn)實(shí)。
需要警惕的是,當(dāng)整個(gè)市場都認(rèn)同并且沉浸在某一種風(fēng)格中難以自拔的時(shí)候,其實(shí)市場已經(jīng)走到了轉(zhuǎn)折的臨界點(diǎn),只是在羊群效應(yīng)的麻痹之下,我們覺察不到冰山碎裂的聲音而已。
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