來源：川閱全球宏觀

銀行業(yè)危機的出現(xiàn)，是否一定意味著經(jīng)濟衰退很快到來和美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向降息？我們認為這不僅是當前美聯(lián)儲在通脹之外的最主要擔憂，也是市場預期下半年美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向降息能否兌現(xiàn)的關(guān)鍵。而若要回答這一問題，我們不妨來看看歷次銀行業(yè)危機對美國經(jīng)濟和美聯(lián)儲貨幣政策造成的影響。

歷史上每次銀行危機下傳導路徑為：過度加息-危機爆發(fā)-衰退-降息。但傳導過程中的貨幣政策通常是漫長且多變的滯后。結(jié)合圖1來看，銀行業(yè)危機爆發(fā)以來平均2年左右陷入衰退，6個月后美聯(lián)儲開啟降息。銀行危機前聯(lián)儲平均收緊貨幣政策約300bp，導致美國經(jīng)濟平均收縮2.3％，失業(yè)率平均上升0.7％。

【資料圖】

那么具體回顧下歷次主要銀行業(yè)危機：

一、1984年危機在信貸擴張和不良貸款率上升的促使下銀行陷入流動性危機。由于大陸伊利諾伊銀行激進地大額低息信貸擴張。且貸款主要由出售短期可轉(zhuǎn)讓大額定期存單及金融機構(gòu)的隔夜存款來支持。在大量不良貸款率的攀升下，大陸銀行將要出售的傳言誘發(fā)機構(gòu)投資者紛紛撤回存款使得大陸銀行陷入流動性危機。

二、90年代儲貸危機是歷次銀行危機對經(jīng)濟拖累最淺的一次。危機由高利率及結(jié)構(gòu)錯配下，息差大幅增加使得儲貸機構(gòu)破產(chǎn)導致。為應對通脹而利率急升的壓力下，資產(chǎn)端折現(xiàn)價值大幅下降，而負債端受短期利率影響轉(zhuǎn)向貨幣市場基金。最終誘發(fā)儲蓄貸款機構(gòu)轉(zhuǎn)向更多的投機性和高風險活動。

三、2008年金融危機為歷次銀行業(yè)危機以來影響程度最深的一次：信貸大幅收縮7.4％，經(jīng)濟嚴重下滑5.2％，以及失業(yè)率大幅飆升2.9％。貨幣緊縮+監(jiān)管不足下，房地產(chǎn)泡沫破裂觸發(fā)銀行危機。具體來看，聯(lián)儲大幅加息為預防通脹及房價上漲引發(fā)的資產(chǎn)泡沫擔憂。在此背景下次級貸款抵押證券面臨償付壓力，居民和金融機構(gòu)開始大幅去杠桿導致風險迅速蔓延。雷曼兄弟過去通過高杠桿和次級貸款來賺取巨額利潤，在金融危機浪潮下最終造成破產(chǎn)。

對比上述歷史銀行業(yè)危機，本次硅谷銀行危機核心問題是流動性問題并非償付問題，尚未觸發(fā)信用風險。如圖2可以看出截至2022年底，硅谷銀行危機演化是由于持有大量持有至到期及可供出售證券總計高達93.08％，銀行在利率大漲后賬面損失擴大所給市場帶來的“恐慌”。而并非“雷曼時期”出現(xiàn)的MBS信用問題（圖3）。

那么當前市場流動性緊張壓力如何？危機爆發(fā)后銀行流動性壓力指標迅速攀升。但目前來看，危機已經(jīng)得到了控制。銀行流動性風險正在減弱但恐慌情緒以及流動性壓力仍舊偏緊（圖4）。

由此來看，當前信貸收縮幅度“弱”于歷次危機時表現(xiàn)。具體來看，雖然銀行信貸同比增長跌破平均5％的水平，但本次信貸僅收縮0.5％，大幅低于歷史銀行業(yè)危機的平均水平（圖5）。無論是就業(yè)還是通脹均凸顯當前經(jīng)濟韌性，大幅拖累經(jīng)濟的效果暫未顯現(xiàn)。

在不出現(xiàn)銀行業(yè)風險二次爆發(fā)的情景下，預計美國經(jīng)濟在年內(nèi)僅是溫和的收縮，滑入經(jīng)濟衰退的風險有限?；诖朔N情形，美聯(lián)儲不太可能在下半年開啟降息進程。這也意味著當前金融市場對于美聯(lián)儲在下半年降息75 bp的定價有些過度反應，需要重新調(diào)整。

風險提示：金融體系流動性風險超預期；恐慌情緒蔓延超預期；美國通脹超預期或俄烏局勢失控造成大宗商品價格劇烈波動。

來源：券商研報精選

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