平安證券股份有限公司王萌,張晉溢近期對貴州茅臺進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《改革成效兌現(xiàn)，直營渠道表現(xiàn)亮眼》，本報告對貴州茅臺給出增持評級，當(dāng)前股價為1820.0元。

(資料圖片)

貴州茅臺(600519)

事項：

公司發(fā)布2022年業(yè)績報告，2022年公司實現(xiàn)營業(yè)總收入1275.54億元，同比+16.53%；實現(xiàn)歸母凈利潤627.16億元，同比+19.55%；實現(xiàn)歸母扣非凈利潤627.92億元，同比+19.42%。公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利259.11元（含稅）。

平安觀點：

無懼疫情目標(biāo)超額達(dá)成，蹄疾步穩(wěn)持續(xù)發(fā)展。公司22年實現(xiàn)營收1241億元，同比+16.8%；實現(xiàn)歸母凈利潤627億元，同比+19.6%。全年穩(wěn)健收官，業(yè)績優(yōu)于年初發(fā)布的15%的目標(biāo)指引。其中22Q4公司實現(xiàn)營業(yè)收入369億元，同比+17.1%；實現(xiàn)歸母凈利潤183億元，同比+20.6%，主要與公司四季度直銷渠道與非標(biāo)茅臺營收占比提升有關(guān)。盡管22年疫情等因素對居民消費需求端造成了沖擊，公司仍超額完成目標(biāo)，彰顯了白酒龍頭的需求端韌性。23年春節(jié)期間，隨著線下消費場景的復(fù)蘇，終端動銷如期回暖，白酒行業(yè)迎來開門紅。根據(jù)今日酒價統(tǒng)計顯示，春節(jié)期間飛天茅臺批價/散瓶價格分別為2980/2760元左右，整體價格盤穩(wěn)定。線下消費場景的持續(xù)復(fù)蘇疊加公司渠道和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，公司23年營收指引目標(biāo)為同比增長15%左右。

技改突破茅臺酒產(chǎn)能上限，系列酒迸發(fā)新活力。22年公司茅臺酒/系列酒營收分別為1078/159億元，同比增長15.4%/26.6%。其中茅臺酒/系列酒銷量分別為3.79/3.03萬噸，同比+4.5%/+0.3%，茅臺酒/系列酒噸價分別為284.5/52.6萬元/噸，同比+10.38%/+26.05%，茅臺酒噸價與產(chǎn)能的穩(wěn)定增長為公司發(fā)展提供了堅實的基礎(chǔ)，系列酒的快速放量與價格的爬升則為業(yè)績催化劑，22年茅臺酒/系列酒基酒產(chǎn)量分別為5.68/3.51萬噸，同比+0.6%/+24.2%。隨著消費端的持續(xù)復(fù)蘇，公司有望引來量價齊升局面，同時“十四五”技改項目將為茅臺酒的構(gòu)建更好的長期增長空間。

渠道改革成效顯著，股東回購彰顯信心。公司22年成功上線運行i茅臺數(shù)字營銷平臺，截至2022年末注冊用戶超3000萬，實現(xiàn)銷售收入118.83億元，成功助力公司打通線上直營渠道，致使公司直營占比穩(wěn)步提升，22年公司直銷渠道收入493.8億，同比增長105.49%，占比也提升至39.9%。2023年2月10日茅臺集團(tuán)公司與茅臺技術(shù)開發(fā)公司對公司股票進(jìn)行增持，當(dāng)前持有占總股本比例分別為54.007%/2.215%?？毓晒蓶|增持公司股票表示出了對于公司長足發(fā)展的信心。

毛利率穩(wěn)中有升，合同負(fù)債凸顯業(yè)績韌性。公司22年銷售毛利率為91.87%，同比小幅提升。期間銷售費用率同比增加0.09%至2.59%，管理費用率同比-0.65%至7.07%，公司銷售凈利率同比+0.21%至52.68%。公司22年合同負(fù)債154.7億元，同比增長21.6%，合同負(fù)債的穩(wěn)步提升彰顯了渠道對于23年需求端具備信心，積極的打款為公司23年穩(wěn)健發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

改革成效逐步兌現(xiàn)，穩(wěn)健經(jīng)營穿越周期，維持“推薦”評級。我們認(rèn)為，茅臺作為高端白酒代表將充分受益經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，技改項目大幅提升了茅臺酒的產(chǎn)能為公司長足發(fā)展提供了堅實的基礎(chǔ)，同時系列酒有望持續(xù)放量并成長出新的大單品，我們看好公司的長期競爭力，調(diào)整2023-2025年EPS預(yù)測為58.15、67.21、77.50元（原2023-2024年預(yù)測為58.28、68.77元），維持“推薦”評級。

風(fēng)險提示：1)白酒行業(yè)景氣度下行風(fēng)險。白酒行業(yè)景氣度與價格走勢相關(guān)度很高，如果白酒價格下降，可能導(dǎo)致企業(yè)營收增速大幅放緩。2)政策風(fēng)險。白酒行業(yè)需求、稅率等受政策影響較大，如相關(guān)政策出現(xiàn)變動，可能會對企業(yè)營收、利潤有較大影響。3）宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟風(fēng)險。若經(jīng)濟(jì)增速下滑，消費升級不達(dá)預(yù)期，可能導(dǎo)致消費端增速放緩。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，中信證券蔣祎研究員團(tuán)隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達(dá)99.51%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利626.48億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為36.49。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有30家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級28家，增持評級2家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為2380.6。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，貴州茅臺（600519）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力優(yōu)秀，營收成長性一般。財務(wù)健康。該股好公司指標(biāo)4.5星，好價格指標(biāo)3星，綜合指標(biāo)3.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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