進(jìn)入6月下旬以來(lái)，受央行重啟逆回購(gòu)凈投放政策穩(wěn)定預(yù)期、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)下行壓力加大以及利率債供給壓力有限等影響，國(guó)債期貨延續(xù)漲勢(shì)。后期看，外需明顯開(kāi)始走弱，經(jīng)濟(jì)下行壓力增加,貨幣政策易松難緊。短期資金面邏輯逐漸消退，債市核心矛盾還是會(huì)重新回歸到基本面主導(dǎo)，依舊看漲后市。

經(jīng)濟(jì)動(dòng)能繼續(xù)回落，政策易松難緊。最新公布的6月制造業(yè)PMI微弱于季節(jié)性水平。其中，生產(chǎn)指數(shù)回落成重要拖累。本月新出口訂單在上月回落2.1個(gè)點(diǎn)后繼續(xù)小幅回落0.2個(gè)點(diǎn)，表明我國(guó)出口可能已經(jīng)開(kāi)始放緩。后續(xù)隨著美國(guó)需求復(fù)蘇由消費(fèi)轉(zhuǎn)向服務(wù)，外需拉動(dòng)將走弱。內(nèi)部來(lái)看，4月以來(lái)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的變化反映疫情后的經(jīng)濟(jì)反彈正在逐漸減弱，6月繼前期需求降溫后，生產(chǎn)也現(xiàn)降溫跡象，外需降溫或在向生產(chǎn)傳導(dǎo)，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行后續(xù)將向中長(zhǎng)期中樞回歸。整體看，6月經(jīng)濟(jì)呈明顯的走弱特征。預(yù)計(jì)下半年地方債發(fā)行將加速，基建將在穩(wěn)增長(zhǎng)方面起作用，而貨幣政策將易松難緊。

內(nèi)需方面，體現(xiàn)的是國(guó)內(nèi)居民消費(fèi)在穩(wěn)步修復(fù)。消費(fèi)回升帶動(dòng)消費(fèi)品制造業(yè)經(jīng)濟(jì)景氣度上行，6月消費(fèi)品制造業(yè)生產(chǎn)新訂單指數(shù)高于上月3.5個(gè)百分點(diǎn)，需求擴(kuò)張加快。另外，受疫情影響，新冠疫苗、檢測(cè)試劑等防疫抗疫物資需求旺盛，醫(yī)藥行業(yè)的新訂單指數(shù)也在56%以上。外需方面，PMI新出口訂單反映的外需降溫已持續(xù)3個(gè)月，結(jié)合美國(guó)前期或透支了耐用品需求以及后續(xù)服務(wù)業(yè)恢復(fù)對(duì)我國(guó)出口支撐較弱，外需拉動(dòng)將繼續(xù)走弱。

7月中旬前資金面整體無(wú)憂?？缂局螅Y金市場(chǎng)利率大幅回調(diào)。按照以往經(jīng)驗(yàn)，6月末財(cái)政支出因素的影響將繼續(xù)顯現(xiàn)，7月上半月資金面料平穩(wěn)，但市場(chǎng)利率在經(jīng)歷快速下行之后將趨穩(wěn)，銀行間市場(chǎng)7天期回購(gòu)利率DR007將逐步回到短期政策利率附近。一方面，季末擾動(dòng)因素消退、預(yù)防性流動(dòng)性需求下降共同促成資金面回暖。從資金價(jià)格歷史走勢(shì)看，7月上旬通常會(huì)迎來(lái)下行過(guò)程。另一方面，季末財(cái)政支出效應(yīng)有望進(jìn)一步顯現(xiàn)?？缒曛泻螅鲃?dòng)性明顯轉(zhuǎn)松，6月末財(cái)政支出因素對(duì)資金面的補(bǔ)充效應(yīng)顯現(xiàn)。其他因素可能造成的實(shí)質(zhì)性影響有限。

政府債券發(fā)行方面，據(jù)統(tǒng)計(jì)，本周(7月5日至11日)國(guó)債和地方債計(jì)劃發(fā)行規(guī)模雙雙回升，合計(jì)超3200億元，是前一周的3.5倍，可謂明顯放量。與此同時(shí)，政府債券到期規(guī)模超過(guò)3400億元，實(shí)際凈融資可能在零值附近。再看央行流動(dòng)性工具到期情況。本周央行逆回購(gòu)將到期1100億元，中央國(guó)庫(kù)現(xiàn)金定存將到期700億元。在央行滾動(dòng)開(kāi)展100億元逆回購(gòu)的基本假設(shè)下，預(yù)計(jì)公開(kāi)市場(chǎng)操作將凈回籠約千億元資金，難以根本性改變流動(dòng)性狀況。

7月利率債供給壓力依舊有限。從近期利率債的發(fā)行跟蹤來(lái)看，之前市場(chǎng)擔(dān)心的地方債發(fā)行放量并未到來(lái)。根據(jù)wind資訊統(tǒng)計(jì)，2021年3月—7月9日已發(fā)行新增地方債15333億元，占全年新增債額度的34.3%。其中新增地方專項(xiàng)債10579億元，占地方專項(xiàng)債新增限額的29.0%。新增地方一般債4754億元，占地方赤字的58.0%。還剩下29367億元新增地方債未發(fā)。展望三季度，全國(guó)已經(jīng)披露第三季度地方債發(fā)行計(jì)劃，合計(jì)規(guī)模19776億元 (新增地方專項(xiàng)債12463億元+新增地方一般債1532億元+再融資債5781億元)。7月、8月、9月發(fā)行比例分別為31%、45%、24%。其中已披露的7月計(jì)劃為6080億元、8月計(jì)劃為8934億元、9月計(jì)劃為4762億元。上述發(fā)行計(jì)劃和去年同期相比，并未明顯增加。整體看，未來(lái)利率債供給壓力有限，盡管短期可能有沖擊，但是不會(huì)影響趨勢(shì)性行情。

關(guān)鍵詞： 債市看漲 整體行情 供給壓力 發(fā)行跟蹤