鞏懷志 華夏未來資本管理有限公司總經(jīng)理、投資總監(jiān)

凡是過往皆為序章

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全球新冠疫情大流行已持續(xù)整整三年，給中國經(jīng)濟留下了深刻的烙印。2020年7月，中國國內(nèi)率先阻斷病毒傳播，宣布疫情常態(tài)化管控，“動態(tài)清零”下國民經(jīng)濟有效恢復(fù)，股票市場亦強勁上漲。但由于大部分國家防控失敗，病毒逐步演變?yōu)槿虼罅餍星也粩嘧儺悾?022年初傳染力更強的奧密克戎毒株傳入中國，疫情管控力度再度提升。國內(nèi)民航客運量、國際民航客運量、全國電影票房分別下降至2019年絕對水平的43％、2％和47％，社會零售品總額相較于2019年三年復(fù)合增速為2％，遠(yuǎn)低于疫情前8％的年增速。

為對抗失控的疫情，海外主要經(jīng)濟體2020年開啟超大規(guī)模的財政和貨幣刺激，以直升機撒錢的方式來刺激居民消費。在短期推動全球經(jīng)濟有所修復(fù)的同時，其直接的經(jīng)濟代價是物價從2021年3月開始持續(xù)攀升，疊加突如其來的俄烏戰(zhàn)爭和極端天氣推高的能源和食品價格，2022年美歐出現(xiàn)了40年未見的極端高通脹水平。因此，美聯(lián)儲又啟動貨幣緊縮，加息的同時減少資產(chǎn)購買規(guī)模。由于美國CPI從疫前的2％左右激升至9％以上，美聯(lián)儲加息節(jié)奏急速提升，連續(xù)四次每次加息75個基點，全球主要股票市場大幅下跌。本輪美國貨幣政策緊縮以來，美國十年期國債利率從2％以下升至4％以上，美元指數(shù)從21年上半年90點左右升至22年10月的113點，各主要經(jīng)濟體貨幣相對美元明顯貶值。

除國際形勢和疫情外，中國經(jīng)濟面臨著社會老齡化加速的壓力。2021年60歲及以上老年人口總量為2.67億，占總?cè)丝诒壤秊?8.9％。中國第二次嬰兒潮是1962年開始的，持續(xù)時間超過10年，當(dāng)年新生嬰兒超過2500萬。預(yù)計“十四五”期間，60歲及以上人口將突破3億，占比超過20％，進入中度老齡化階段。我國老齡化的進程是世界上最快的國家之一，城鎮(zhèn)化進程隨之放緩，長期影響經(jīng)濟總量增速再下臺階，投資增速也會呈現(xiàn)下行趨勢。計劃生育政策的逐漸放開、鼓勵生育有助于緩解未來人口結(jié)構(gòu)潛在失衡的狀況。

潛龍在淵 星河長明

2022年我國居民存款新增近18萬億元，相較于疫情前趨勢多增8萬億。居民在疫情下的預(yù)防性儲蓄需要、房地產(chǎn)支出的減少以及降低資管產(chǎn)品配置都會增加額外的儲蓄，三大風(fēng)險偏好在2022年同時收縮，創(chuàng)造了有史以來最高的儲蓄規(guī)模。8萬億超額儲蓄有望在2023年之后逐漸釋放，而釋放的方向則取決于消費、房產(chǎn)、金融資產(chǎn)的相對吸引力。防疫政策放開后，居民的消費場景進一步打開，GDP增速的有效恢復(fù)也會提振居民的工資性收入，預(yù)計預(yù)防性儲蓄將會快速向正常水平回歸，邊際消費傾向更高的財產(chǎn)性收入恢復(fù)則有賴于金融資產(chǎn)和房產(chǎn)價格的企穩(wěn)回升。

居民端風(fēng)險偏好的回升將會是逐步而緩慢的過程，因此財政擴張的必要性有增無減。我國政府部門加杠桿的空間仍然較大，截至2022年6月，我國政府部門杠桿率為75％，遠(yuǎn)低于發(fā)達國家的106％。同時，中國仍然是海外資本投資的熱土，疫情發(fā)生以來，我國外商直接投資仍然實現(xiàn)了凈增長，且增速顯著高于疫情前中樞。

與社會老齡化相對應(yīng)，中國勞動人口在總?cè)丝谥姓急纫延?010年達峰。勞動年齡（16-64歲）人口近年來趨于下降，預(yù)計會從2019年的9.9億人下行至2030年的9.2億人，但當(dāng)前階段仍處于較好的比例區(qū)間，且明顯優(yōu)于高度老齡化的日本以及美德等發(fā)達經(jīng)濟體。更為重要的是，我國勞動力綜合素質(zhì)穩(wěn)步提升，比如每年大學(xué)畢業(yè)生人數(shù)從2000年的一百萬、2010年的近六百萬人大幅增加到2023年的1158萬人，歸國留學(xué)人員更是從十年前的不到10萬人迅猛增長至突破百萬，在國際上處于明顯領(lǐng)先的位置。

數(shù)十載穩(wěn)步積累的人口結(jié)構(gòu)紅利和企業(yè)研發(fā)支出碩果逐步顯現(xiàn)。世界知識產(chǎn)權(quán)組織數(shù)據(jù)顯示，2012年我國申請人通過《專利合作條約》（PCT）途徑提交的國際專利申請1.86萬件，不足美國和日本的一半。經(jīng)過10年發(fā)展，2021年我國申請人國際專利申請達6.95萬件，已連續(xù)第三年位居全球第一位。

人才和技術(shù)的長期積累，帶動我國先進制造業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)逐步崛起，部分已走在世界前列。比如，當(dāng)前中國已經(jīng)取代俄羅斯和歐洲各國成為繼美國之后，全球第二航天強國，存量全球在軌衛(wèi)星中國占比10％，航天發(fā)射次數(shù)已經(jīng)逐漸超過美國，中美兩國合計占全球火箭發(fā)射次數(shù)70％以上。

全球“碳中和”綠色發(fā)展方向的核心新能源領(lǐng)域，中國已經(jīng)實現(xiàn)對其他國家的彎道超車。例如中國光伏制造端已經(jīng)形成從硅料、硅錠/硅棒/硅片、電池片/組件、逆變器到光伏產(chǎn)品應(yīng)用的完整產(chǎn)業(yè)鏈，核心環(huán)節(jié)硅片及硅料全球市占率90％以上。

新能源汽車最為重要的鋰電池環(huán)節(jié)，中國企業(yè)在過去5年逐步超越領(lǐng)先的日韓企業(yè)，在2021年全球動力鋰電池裝機量排名前十的企業(yè)中，有6家中國企業(yè)上榜。2022優(yōu)勢繼續(xù)加速，中國穩(wěn)居全球最大動力電池生產(chǎn)國。

和衷共濟未來可期

2022年A股市場遭遇了較為極端的內(nèi)外部環(huán)境組合：海外美聯(lián)儲、歐央行持續(xù)加息導(dǎo)致資金流出新興市場，俄烏沖突爆發(fā)進一步加大全球通脹壓力，抑制投資者風(fēng)險偏好；國內(nèi)經(jīng)濟增速下行期疊加數(shù)次疫情沖擊，使得中國企業(yè)盈利預(yù)期不斷下修。而作為離岸市場的港股在內(nèi)外交困的環(huán)境中，資金流出壓力更為嚴(yán)重，恒生科技指數(shù)年內(nèi)最大跌幅超過50％。

展望2023年，三年疫情管控即將成為歷史，這是我們弘揚中華民族奮斗精神，全力恢復(fù)經(jīng)濟的時刻。中央經(jīng)濟工作會議提到，經(jīng)濟工作要從戰(zhàn)略全局出發(fā)，從改善社會心理預(yù)期、提振發(fā)展信心入手，直面當(dāng)前經(jīng)濟最為核心的參與主體信心問題。擺在首位的就是著力擴大內(nèi)需，多渠道增加城鄉(xiāng)居民收入，支持住房改善、新能源汽車、養(yǎng)老服務(wù)等消費重點方向。

中國的國際比較優(yōu)勢再次凸顯，IMF最新的預(yù)測顯示2023年中國的GDP增速將快速回升，再次大幅領(lǐng)先于全球主要經(jīng)濟體。美國中期選舉過后，民主黨失去了眾議院控制權(quán)，未來兩年拜登政府的財政擴張或?qū)⑹艿矫黠@制約；美歐通脹仍位于歷史高位，政策利率仍處于上行期，并且仍將在高企的利率水平上維持較長時間。相對而言，中國的政府杠桿率仍然較低、央行在疫情以來一直堅持珍惜正常的貨幣政策空間，避免快速降低政策利率，預(yù)計2023年的財政、貨幣均有更為充裕的發(fā)力空間。過去三年大幅增加的居民超額儲蓄將為消費服務(wù)的疫后復(fù)蘇提供充足動力，與此同時，我國的低通脹水平和持續(xù)的技術(shù)進步促使制造業(yè)優(yōu)勢進一步提升。

當(dāng)前A股和港股市場靜態(tài)市盈率均處于歷史低位，隨著國內(nèi)疫情管控的徹底放開，2023年權(quán)益市場將迎來較為友好的環(huán)境：國內(nèi)政策重心重新轉(zhuǎn)向經(jīng)濟增長，近幾年經(jīng)濟工作會議中首次將“擴大內(nèi)需”置于“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”之前，相應(yīng)的財政貨幣政策組合下金融市場流動性將維持充裕；美國通脹見頂后緩步回落，美聯(lián)儲本輪加息接近尾聲，歐美衰退壓力增大之下，美元指數(shù)和美債收益率有望逐步下行，全球配置資金將逐步回流新興市場。A股和港股已經(jīng)進入“擊球區(qū)”，有望在2023年迎來估值和盈利的“戴維斯雙擊”，港股彈性相對更高。由于經(jīng)濟疫后曲折復(fù)蘇，同時伴隨很多行業(yè)政策開始轉(zhuǎn)變，預(yù)期市場投資機會相對過去幾年更加豐富，輪動更為快速。

既往不諫，來者可追。市場再次警醒我們，世界上永恒不變的只有變化本身，我們處于一個飛速變化的時代。當(dāng)今更要深刻意識到競爭逐步取代合作的國際關(guān)系主旋律，中國處于發(fā)展的十字路口，要時刻“準(zhǔn)備經(jīng)受風(fēng)高浪急甚至驚濤駭浪的重大考驗”。中國的發(fā)展需要全社會各行各業(yè)砥礪奮進，心往一處想、勁往一處使，熱愛我們的祖國，突破重圍、實現(xiàn)復(fù)興。金融從業(yè)者更應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)守職責(zé)、著眼長期，將困難轉(zhuǎn)化為新的機遇，把金融市場資源更好地投入到創(chuàng)造社會價值的行業(yè)和企業(yè)中，為中國經(jīng)濟、科技發(fā)展增添動力和活力，為投資人創(chuàng)造理想、可持續(xù)的長期回報。

2023，讓繁榮驅(qū)散苦難，祝愿我們共同赴約詩和遠(yuǎn)方！

來源：中國基金報

關(guān)鍵詞： 中國經(jīng)濟 風(fēng)險偏好 貨幣政策