部分基金管理人采取了規(guī)模突擊策略，或是為了拯救基金免于清盤，或是為了滿足名錄對(duì)規(guī)模的硬性要求。在以規(guī)模為核心商業(yè)邏輯的公募基金業(yè)，個(gè)人養(yǎng)老金的啟動(dòng)能給養(yǎng)老目標(biāo)基金提供多大的規(guī)模驅(qū)動(dòng)力

文｜《財(cái)經(jīng)》記者 黃慧玲

編輯｜袁滿

(資料圖片)

默默無(wú)聞的養(yǎng)老目標(biāo)基金終于迎來(lái)了高光時(shí)刻。11月28日，個(gè)人養(yǎng)老金基金正式開售，各家公司紛紛曬出申購(gòu)第一單。作為最先納入個(gè)人養(yǎng)老金名錄的基金品種，養(yǎng)老目標(biāo)基金備受市場(chǎng)關(guān)注。

養(yǎng)老目標(biāo)基金，顧名思義，以養(yǎng)老為目標(biāo)的基金。2018年誕生之時(shí)，養(yǎng)老目標(biāo)基金就在為迎接第三支柱和稅優(yōu)政策做準(zhǔn)備。與一般基金的不同點(diǎn)在于，此類基金追求養(yǎng)老資產(chǎn)的長(zhǎng)期穩(wěn)健增值，鼓勵(lì)投資人長(zhǎng)期持有，目前全部以FOF形式運(yùn)作，更強(qiáng)調(diào)對(duì)波動(dòng)率和風(fēng)險(xiǎn)的控制。

根據(jù)監(jiān)管的要求，規(guī)模持續(xù)達(dá)到清盤線（5000萬(wàn)）之上、或者一次性超過(guò)普通基金成立的合格線（2億元）的養(yǎng)老目標(biāo)基金，通常情況下都能納入首批個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品名錄。

規(guī)模，正是養(yǎng)老目標(biāo)基金運(yùn)作四年來(lái)?yè)]之不去的難題之一。東方財(cái)富choice數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前仍有許多基金在生死線上掙扎。截至12月2日，已有兩只養(yǎng)老目標(biāo)基金宣布清盤。在129只納入首批名錄的基金中，有40只基金小于2億元，18只基金小于1億元，6只基金規(guī)模剛過(guò)5000萬(wàn)元。

《財(cái)經(jīng)》記者梳理發(fā)現(xiàn)，過(guò)去一年里，部分基金管理人采取了規(guī)模突擊策略，或是為了拯救養(yǎng)老目標(biāo)基金免于清盤，或是為了滿足名錄對(duì)規(guī)模的硬性要求。此外，規(guī)模突擊策略也給一些基金的正常運(yùn)作帶來(lái)了沖擊。

規(guī)模突擊能解燃眉之急，但非長(zhǎng)久之計(jì)。納入個(gè)人養(yǎng)老金名錄能改變養(yǎng)老目標(biāo)基金的困局嗎？在以規(guī)模為核心商業(yè)邏輯的公募基金業(yè)，養(yǎng)老目標(biāo)基金能走多遠(yuǎn)？這場(chǎng)馬拉松，誰(shuí)能跑到最后？對(duì)于寄托了養(yǎng)老厚望的投資者來(lái)說(shuō)，又能否安心陪跑？

規(guī)模突擊

《財(cái)經(jīng)》記者梳理發(fā)現(xiàn)，今年二、三季度期間部分基金公司旗下養(yǎng)老目標(biāo)基金出現(xiàn)了規(guī)模的異常增長(zhǎng)。

數(shù)據(jù)顯示，二、三季度期間共有19只基金（不同份額合并計(jì)算）規(guī)模增長(zhǎng)超一倍，涉及基金公司包括匯添富、銀華、廣發(fā)、中歐、易方達(dá)、鵬華、萬(wàn)家、華寶、招商、前海開源、工銀瑞信、富國(guó)等。

此番規(guī)模增長(zhǎng)并非常態(tài)。對(duì)比整體數(shù)據(jù)，二、三季度期間養(yǎng)老目標(biāo)基金的凈申購(gòu)贖回率分別為25.85%、6.40%。而規(guī)模大幅增長(zhǎng)的基金，多數(shù)為原本徘徊在5000萬(wàn)清盤線的養(yǎng)老目標(biāo)基金，規(guī)模增長(zhǎng)后大多剛好超過(guò)兩億元。

基金公司為什么集體沖規(guī)模？

目的之一是讓產(chǎn)品免于清盤命運(yùn)。數(shù)據(jù)顯示，超過(guò)一半的養(yǎng)老目標(biāo)基金為發(fā)起式產(chǎn)品。此類基金成立門檻低，但強(qiáng)化了退出機(jī)制。基金合同生效三年后的對(duì)應(yīng)日，若資產(chǎn)規(guī)模低于2億元，基金合同自動(dòng)終止，同時(shí)不得通過(guò)召開持有人大會(huì)的方式延續(xù)。

有基金公司人士向《財(cái)經(jīng)》記者透露，“之前公司領(lǐng)導(dǎo)給銷售部門下了任務(wù)，必須救起這些養(yǎng)老目標(biāo)基金?！钡糠只鸲虝r(shí)間內(nèi)的規(guī)模大幅增長(zhǎng)，對(duì)基金正常的投資節(jié)奏造成了一定沖擊。

比如銀華基金，該基金旗下共有7只養(yǎng)老目標(biāo)基金，除了兩只今年3月成立的次新基金外，其余基金均納入首批名錄。今年年初，僅1只基金（銀華尊和養(yǎng)老2035）規(guī)模超過(guò)3億元，其余基金規(guī)模均游走在五千萬(wàn)上下。但二季度、三季度期間，這些迷你基金規(guī)模均實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，增長(zhǎng)幅度在四倍到九倍之間。

基金經(jīng)理亦在相關(guān)產(chǎn)品季報(bào)中記錄下當(dāng)時(shí)的情況：“四月底開始，本基金收到了大量資金申購(gòu)申請(qǐng)?！被鸾?jīng)理表示，為了及時(shí)滿足基金合同中“80%以上的基金資產(chǎn)投資于經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)依法核準(zhǔn)或注冊(cè)的公開募集的基金份額”的要求，使用了場(chǎng)內(nèi)債券ETF及時(shí)補(bǔ)足持有基金頭寸；同時(shí)，為了及時(shí)補(bǔ)齊風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)頭寸，采用了場(chǎng)內(nèi)ETF補(bǔ)齊風(fēng)險(xiǎn)倉(cāng)位的操作方式?！昂笃?，我們將根據(jù)市場(chǎng)情況和基金策略，做好場(chǎng)內(nèi)ETF和場(chǎng)外基金的平衡?！?/p>

從基金經(jīng)理的自述中可以看到，面對(duì)突如其來(lái)的大量申購(gòu)，基金主要用場(chǎng)內(nèi)債券類資產(chǎn)滿足契約要求，并用場(chǎng)內(nèi)ETF將風(fēng)險(xiǎn)倉(cāng)位補(bǔ)齊。從招募說(shuō)明書中可以看到，該基金今年的權(quán)益類倉(cāng)位區(qū)間為13%-38%，中樞倉(cāng)位為28%。

結(jié)合基金凈值走勢(shì)來(lái)看，大幅提升的債券類資產(chǎn)倉(cāng)位抹平了基金凈值的波動(dòng)，也令基金錯(cuò)過(guò)今年的第一次反彈行情。以銀華尊和養(yǎng)老2030為例，4月底至6月中旬，基金凈值曲線幾乎呈直線，二季度期間凈值上漲0.33%，低于同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)收益率2.59%的水平，滬深300指數(shù)上漲6.21%

對(duì)比基金成立日與規(guī)模異動(dòng)的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，可發(fā)現(xiàn)大部分基金的沖規(guī)模動(dòng)機(jī)為“保殼”。不過(guò)，也有一些規(guī)模異動(dòng)的基金并未面臨“生死抉擇”，此番舉動(dòng)或?yàn)榧{入養(yǎng)老名錄而努力。

要想進(jìn)入證監(jiān)會(huì)的個(gè)人養(yǎng)老金基金名錄，需要滿足規(guī)模方面的硬性條件。11月4日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《個(gè)人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定》。其中對(duì)規(guī)模的要求為最近4個(gè)季度末規(guī)模不低于5000萬(wàn)元或者上一季度末規(guī)模不低于2億元。

實(shí)際上，監(jiān)管已經(jīng)對(duì)規(guī)模放低了門檻。更早之前的征求意見稿對(duì)規(guī)模的要求僅有“最近4個(gè)季度末規(guī)模不低于5000萬(wàn)元”。按意見稿的版本，可納入名錄的養(yǎng)老目標(biāo)基金理論上占現(xiàn)存產(chǎn)品總數(shù)比例為60%。在最新版本中，覆蓋范圍擴(kuò)大至75%。

不過(guò)，要跨過(guò)這個(gè)極低的規(guī)模門檻，對(duì)許多基金公司來(lái)說(shuō)仍然存在困難。截至11月18日數(shù)據(jù)顯示，全市場(chǎng)共有193只養(yǎng)老目標(biāo)基金（不同份額合并計(jì)算），總規(guī)模946億元。此次披露入選的產(chǎn)品共有129只，占比67%。也就是說(shuō)，仍然有33%的基金由于各種原因未能入選。

困境循環(huán)

想打贏養(yǎng)老目標(biāo)基金規(guī)模突擊戰(zhàn)并不是一件容易的事。

此類基金持有期至少在一年以上，最長(zhǎng)的持有期達(dá)到五年，很難找到大規(guī)模的“幫忙資金”。“養(yǎng)老”的特征決定了它們很難有短期亮眼的業(yè)績(jī)，再加上此前沒(méi)有政策支持等各種因素，導(dǎo)致市場(chǎng)熱情度較低。歷經(jīng)四年多的發(fā)展，全部養(yǎng)老目標(biāo)基金的規(guī)模加起來(lái)尚未突破千億元，這個(gè)體量與頂流基金經(jīng)理單人的管理規(guī)模相當(dāng)。

養(yǎng)老目標(biāo)基金陷入了循環(huán)困境：業(yè)績(jī)不溫不火，規(guī)模就做不大；規(guī)模不達(dá)標(biāo)，就進(jìn)不了名錄；進(jìn)不了名錄，就沒(méi)有政策支持，更難做大規(guī)模，基金管理人更難有動(dòng)力堅(jiān)持下去。

也因此，個(gè)人養(yǎng)老金名錄或成為養(yǎng)老目標(biāo)基金命運(yùn)的岔路口。借助個(gè)人養(yǎng)老政策的東風(fēng)，一些養(yǎng)老目標(biāo)基金站上了新舞臺(tái)。對(duì)另一些基金來(lái)說(shuō)，卻是走向消亡的倒計(jì)時(shí)。

數(shù)據(jù)顯示，今年已有兩只養(yǎng)老目標(biāo)基金清盤，均成立于2019年?！斑@些產(chǎn)品早先是為了搶布局而做，也就是為做而做。”一位知情人士評(píng)價(jià)道，“實(shí)際運(yùn)作下來(lái)，哪些產(chǎn)品更匹配市場(chǎng)需求，哪些產(chǎn)品更有生命力，基金公司自有一桿秤?，F(xiàn)在基金清盤也常態(tài)化了，面子問(wèn)題也不再是主要考慮因素。”

值得注意的是，其中一只清盤基金為發(fā)起式基金?！昂竺孢€會(huì)有其他發(fā)起式養(yǎng)老目標(biāo)基金面臨這個(gè)問(wèn)題?！痹撊耸勘硎?，“如果其他基金不能在3年到期時(shí)凈資產(chǎn)達(dá)到2億元，也會(huì)面臨清盤問(wèn)題?！?/p>

需說(shuō)明的是，由于個(gè)人養(yǎng)老金名錄對(duì)規(guī)模的要求比發(fā)起式基金合同的存續(xù)要求更低，因此哪怕是已經(jīng)列入個(gè)人養(yǎng)老金名錄的基金，未來(lái)也存在清盤的可能性。

“我們內(nèi)部也做過(guò)很多討論，究竟要不要保留？尤其是持有期偏長(zhǎng)的產(chǎn)品，你覺得呢？”在談及自家存在清盤隱憂的基金時(shí)，一家基金公司市場(chǎng)人士反問(wèn)《財(cái)經(jīng)》記者。

這是一個(gè)兩難的選擇。

持有期的長(zhǎng)短決定了權(quán)益類資產(chǎn)的倉(cāng)位上限。一年持有期產(chǎn)品的權(quán)益?zhèn)}位上限為30%，三年期為60%，五年期為80%。業(yè)內(nèi)主流觀點(diǎn)認(rèn)為，養(yǎng)老金投資為超長(zhǎng)期投資，結(jié)合過(guò)去各類資產(chǎn)的長(zhǎng)期表現(xiàn)，理論上應(yīng)該以權(quán)益類資產(chǎn)投資為主。

但在實(shí)際操作中，基金公司面臨的困難很實(shí)際：持有期長(zhǎng)的基金很難賣，持有期越長(zhǎng)越難賣。從規(guī)模來(lái)看，一年持有期類基金規(guī)模最大的為155億元，三年持有期類基金規(guī)模最大的為12億元，五年持有期的規(guī)模最大值為9.85億元。對(duì)應(yīng)產(chǎn)品數(shù)量亦層級(jí)遞減。

“一只基金拿五年，僅僅這一點(diǎn)就讓很多投資者猶豫了。”有基金觀察者表示，“五年時(shí)間會(huì)發(fā)生多少事？急需用錢怎么辦？基金經(jīng)理?yè)Q人了怎么辦？五年后能不能達(dá)到預(yù)期回報(bào)？很多因素需要考慮?！?/p>

面對(duì)養(yǎng)老目標(biāo)基金的規(guī)模難題，有頭部公司基金經(jīng)理直言，看一家基金公司到底重視不重視養(yǎng)老產(chǎn)品的布局，規(guī)模是個(gè)直觀指標(biāo)?！耙?guī)模大的基本上也都是受重視的品種，規(guī)模比較小的，受重視程度自然就會(huì)差一些，或者說(shuō)基金管理人有心無(wú)力?！?/strong>

“并不是不重視，只是有些公司跑得快一些，有些公司跑得慢一些?！鄙钲谝患一鸸救耸糠瘩g道，“養(yǎng)老目標(biāo)基金以FOF形式運(yùn)作，本身就是很新的品種。目前公募FOF只發(fā)展了五年多，合適的基金經(jīng)理人選并不容易找。要么從其他行業(yè)挖人，要么自己慢慢培養(yǎng)?！?/p>

“養(yǎng)老產(chǎn)品是長(zhǎng)期業(yè)務(wù)。采取什么方式去布局，各家公司選擇的路徑是不一樣的。它不是一個(gè)百米跑，大家沒(méi)得選擇，聽到發(fā)令槍就必須竭盡全力往前沖。它是一場(chǎng)馬拉松，有人選擇前半程發(fā)力，有人后半程發(fā)力。”北京一位基金經(jīng)理表示。

“關(guān)鍵是要想清楚，到底要不要做，怎么做？”華南一家頭部基金公司資深市場(chǎng)人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者，“養(yǎng)老目標(biāo)基金初期發(fā)展必然是艱難的。那些養(yǎng)老產(chǎn)品布局上比較好的公司，過(guò)去幾年確實(shí)持續(xù)投入了大量的精力和時(shí)間，可謂種瓜得瓜。”

責(zé)編 | 要琢

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