來源：廣發(fā)黃埔薈

核心觀點

2022年，國內(nèi)尿素總體在供大于求格局中，上半年期貨價格仍接近歷史最高水平，得益于社會庫存繼續(xù)偏低加上疫情擾動，尿素?zé)o論從時間上還是從地區(qū)上都出現(xiàn)了階段性的供需錯配現(xiàn)象。下半年隨著國內(nèi)需求季節(jié)性淡季的到來，尿素價格總體上也經(jīng)歷了理性回歸過程，而后因出口及淡儲等利好再度推升。2023年，尿素期貨定價主導(dǎo)預(yù)計仍然在供需定價邏輯與宏觀情緒面之間來回搖擺。2023年尿素產(chǎn)能擴張仍有明顯的放量，而需求端受疫情擾動消費節(jié)奏可能出現(xiàn)紊亂，所以2023年尿素整體上的供需仍有明顯的累庫現(xiàn)象。后市仍需密切跟蹤新增產(chǎn)能的投放時間、政策限產(chǎn)的變化以及出口政策?？偟膩砜?，2023年尿素期價表現(xiàn)先抑后揚概率較大，當(dāng)然，單邊方向猜測并無實際意義，我們在未來仍需要把握變革市場中尿素的供需節(jié)奏，以及市場主流情緒對套利盤面的影響，合理開展風(fēng)險管理業(yè)務(wù)，實現(xiàn)穩(wěn)定經(jīng)營目標(biāo)。

(資料圖)

單邊操作趨勢：建議一季度仍然偏空思路對待，而后多單因謹慎關(guān)注疫情對農(nóng)需和工業(yè)消費的擾動。2023年尿素期價運行區(qū)間預(yù)計在[2000, 2800]。

下游套保入場：原料采購端建議關(guān)注1月節(jié)前趨勢，逢低建倉3-4月訂單完成離場。下半年主要觀察6月行情能否走弱，逢低建倉7-9月采購?fù)瓿呻x場。同時需要注意基差動向，在合適位置進場以達到最佳效果。

套利操作：需注意2023年期貨盤面節(jié)奏，傳統(tǒng)套利思維可能需要轉(zhuǎn)變，05不一定最強，09也不一定最弱，因此05-09雖總體上偏正套，但也需要注意階段性突發(fā)事件對價差的影響。09-01則偏反套為主，但需要關(guān)注疫情對下半年供需的擾動。MA-UR價差套利需要警惕一季度雙弱的局面，理論上UR有需求支撐偏強，但2023年節(jié)奏基本上被打亂，仍需關(guān)注甲醇上半年供應(yīng)邊際調(diào)整，整體上采用波段思維。

風(fēng)險提示：1.宏觀政策面引發(fā)的市場情緒波動；2.能源化工板塊集體寬幅波動；3.煤炭價格大幅下行

正 文

一、2022年的尿素價格“不太冷靜”

2022年，“暴漲暴跌”成為國內(nèi)尿素市場的主基調(diào)，“不太冷靜”的行情節(jié)奏也打亂了產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)步伐。在宏觀經(jīng)濟和疫情帶來的不確定性影響下，全年尿素期貨主力合約價格呈現(xiàn)“N”字型走勢。

上半年是尿素需求的旺季，其中，農(nóng)業(yè)返青肥、春耕備肥集中處理；復(fù)合肥，三聚氰胺、膠板和其他工業(yè)需求量全面上升。隨著政策端“保供穩(wěn)價”措施推進，尿素出口受到抑制，同時尿素進口增速減緩。再加上烏俄沖突之后國際連鎖反應(yīng)—通貨膨脹、及國內(nèi)疫情反撲所造成之沖擊，國內(nèi)尿素市場出現(xiàn)了與其他化工品截然不同的局面，期貨、現(xiàn)貨價格雙雙逼近歷史高位。從走勢上看，2022年上半年國內(nèi)尿素期貨市場表現(xiàn)出了較強的抗跌性，淡季不淡，并帶動著現(xiàn)貨市場持續(xù)走強。其中，期貨主力合約在年初從每噸2300元一路高歌，在廠家?guī)齑娴臀缓屯獗P成本高價等利多發(fā)酵之后，今年上半年的最高價幾乎接近每噸3100元，漲幅達到31.47％。現(xiàn)貨市場以山東為例，年初開盤價格為每噸2530元，6月收盤價格3065元/噸，上漲535元/噸，漲幅21.15％。由于疫情導(dǎo)致局部物流中斷，使得部分地區(qū)尿素出現(xiàn)供需錯配現(xiàn)象，后續(xù)為了確保糧食安全，減少化肥在多重因素作用下產(chǎn)生供需矛盾，國內(nèi)有關(guān)部門積極落實保供穩(wěn)價措施，在上半年末期繼續(xù)嚴格實行出口法檢政策，打破此前市場關(guān)于出口放開的傳聞，在矛盾修復(fù)和宏觀情緒主導(dǎo)下，期貨盤面價格開始大幅下行。

下半年，尿素期貨行情從7月中旬的觸底反彈，到12月中旬基本上都在向上推漲，其中10月份出現(xiàn)過下行一段下行行情，而后繼續(xù)走高。截至尿素01合約移倉換月，主力合約最高達到每噸2700元，下半年漲幅達到25.7％。供需面的矛盾主要體現(xiàn)在幾方面，首先在疫情影響下的現(xiàn)貨分配不均的問題仍在持續(xù)。以最明顯的廠庫為例，上百萬噸的企業(yè)庫存，過半分布在新疆和內(nèi)蒙古地區(qū)，而這兩個地區(qū)目前依舊面臨運輸不暢的問題，即便11月末防疫政策優(yōu)化，國內(nèi)全面放開管控，但在第一波疫情沖擊下，出現(xiàn)了車皮緊張的問題，局部供需錯配一直沒有緩解。其次，國內(nèi)儲備性的需求階段性出現(xiàn)，加上復(fù)合肥企業(yè)高氮肥的生產(chǎn)需求，繼續(xù)增加了原料尿素的采購量。而部分尿素裝置處于停車狀態(tài)，加上后期氣頭裝置停車，進一步刺激盤面價格推升。另外，外盤招標(biāo)也成為期貨多頭小作文素材，除了印度招標(biāo)，隨著對巴基斯坦、埃塞俄比亞出口援助的消息傳出，G2G的政府援助吸引了盤面多頭的目光。隨著大顆粒缺貨，尿素小顆?，F(xiàn)貨一時間“洛陽紙貴”，工廠報盤價格快速上揚，基于期貨大幅上漲“剎不住車”，現(xiàn)貨市場行情只能“硬著頭皮”跟進。

二、2023年疫情對需求端的沖擊逐漸顯現(xiàn)，下游消費的邊際改善仍需時間

回顧2022年國內(nèi)尿素整體需求表現(xiàn)，不難發(fā)現(xiàn)其仍然具有一定季節(jié)性特征，但與以往不同的是，疫情帶來的不確定性使得國內(nèi)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性供需錯配，因此尿素季節(jié)性淡季到來反而出現(xiàn)需求集中供應(yīng)不足現(xiàn)象。上半年國內(nèi)尿素需求集中上量，大幅推升期貨盤面信心，使得價格不斷走高。主要得益于上半年需求增長較快，直接暴露初尿素供應(yīng)2021年下半年因限電和限煤的產(chǎn)量缺口問題，同時因為地緣政治矛盾，國際化肥上漲帶動國內(nèi)行情起飛，而尿素相對其他肥料價格漲幅小，促使下游高氮肥的偏好，這部分增加需求約150-200萬噸，三是夏管肥需要儲備逾100萬噸尿素，需求前置與尿素社會低庫存疊加推高了期貨價格。而到了下半年，疫情反復(fù)對于國內(nèi)尿素需求產(chǎn)生擾動，基本上打亂了以往的銷售節(jié)奏。10月山東、河南、湖北等地發(fā)運陸續(xù)受到影響，局部運輸效率下降，為積極響應(yīng)國家政策，多數(shù)高速路口設(shè)防，企業(yè)進廠裝貨條件更為嚴格，汽運運輸效率的下降使得需求拖拽下本就低迷的市場更為冷清，詢盤氛圍不溫不火，加之復(fù)合肥工廠開工較低，采購積極性低沉，整體消耗尿素能力有限，拖累期貨盤面下行。而后市場又因為物流問題，導(dǎo)致需求上量時再次呈現(xiàn)趨緊現(xiàn)象，推升了尿素主力合約價格。一是2021年的時候淡儲參與者已經(jīng)嘗到甜頭了，今年的尿素淡儲需求依然很火爆，二是市場對于印標(biāo)、G2G項目有強預(yù)期，三是情緒上擔(dān)憂上游減產(chǎn)，這就造成渠道商和復(fù)合肥廠家踴躍入市，加上商業(yè)儲備、出口同時爭搶貨源，造成四季度的尿素需求十分旺盛，導(dǎo)致尿素期貨價格嚴重背離了成本線。

2023年，尿素市場消費端面臨的最大挑戰(zhàn)仍然來自于疫情對供應(yīng)鏈的沖擊。隨著春節(jié)前后人口的流動，農(nóng)業(yè)種植區(qū)域和尿素下游產(chǎn)業(yè)聚集地或有較大疫情擴散風(fēng)險，繼而受疫情影響，勞動力供給出現(xiàn)擾動，農(nóng)業(yè)和工業(yè)開工受到打壓。從最新的數(shù)據(jù)來看，在疫情和其他因素影響下，一些人口輸入城市有勞動力過早回流的跡象，近期代表性一線城市北京、廣州人口遷出和遷入規(guī)模指數(shù)之差呈顯著走擴趨勢，從11月中旬的-0.26、0.52，分別提高到12月初的1.51、2.58，增加了農(nóng)村地區(qū)的疫情蔓延的風(fēng)險。春節(jié)前后可能出現(xiàn)人口流動的新高峰，讓春節(jié)勞動力的輸出地及輸入地。這就意味著尿素農(nóng)需、工業(yè)需求以及出口等方面在2023年上半年將面臨疫情的嚴峻考驗，尿素整體消費節(jié)奏被打亂風(fēng)險增加。

2023年的農(nóng)業(yè)需求在疫情擾動下可能出現(xiàn)一定的節(jié)奏紊亂，但對于化肥施肥節(jié)奏并沒有產(chǎn)生顯著的影響。根據(jù)東亞和東南亞國家開放后的實踐，從放開到居民恢復(fù)到正常生活需要3-4個月的時間。對應(yīng)國內(nèi)基本到明年的一季度后半段，因此對于尿素05合約而言，根據(jù)目前趨勢，2023年尿素直接農(nóng)業(yè)需求量將會有一定減少，國內(nèi)農(nóng)需帶來的旺季可能不會像2022年上半年迅速刺激盤面上行。

從冬儲情況來看，化肥冬儲分為政策性儲備和經(jīng)銷商自主儲備兩大類，這兩者都是春耕用肥的保證。往年這個時候，化肥冬儲即將進入高峰期。但是今年，市場成交相對冷清。很多經(jīng)銷商明確表示，基于對當(dāng)前市場行情和接下來價格走勢的判斷，今年不會參與冬儲。并且早在冬儲啟動前，經(jīng)銷商就囤了很多貨，前期有一些貨基本上都在小貿(mào)易商手中，化肥社會庫存充足。目前根據(jù)我們調(diào)研的動向，及后續(xù)的影響邏輯看，冬儲需求減緩后，2023年上半年還要看疫情會不會系統(tǒng)性給農(nóng)村物流造成沖擊導(dǎo)致局部供需錯配，如果成立，那么05合約仍會走出偏強的趨勢。如果農(nóng)資供應(yīng)平穩(wěn)，那么隨著貿(mào)易商手中貨源流轉(zhuǎn)，05合約上漲大概率不會像2022年一樣快速突破。

同時，有幾點重要政策導(dǎo)向需要持續(xù)跟進：一是中央農(nóng)村工作會議指出：保障糧食和重要農(nóng)產(chǎn)品穩(wěn)定安全供給始終是建設(shè)農(nóng)業(yè)強國的頭等大事。要實施新一輪千億斤糧食產(chǎn)能提升行動，抓緊制定實施方案。新一輪千億斤糧食產(chǎn)能提升行動也意味著整個農(nóng)資行業(yè)未來將會步入“增量市場”。因此，農(nóng)資行業(yè)需要瞄準(zhǔn)時機，在未來發(fā)展中立足于糧食安全，圍繞糧食產(chǎn)能提升、產(chǎn)品創(chuàng)新研發(fā)、服務(wù)落地等方面，積極推動農(nóng)業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)?；瘜I(yè)化，促進農(nóng)業(yè)農(nóng)村現(xiàn)代化發(fā)展。二是中央農(nóng)村工作會議提出：要抓住耕地和種子兩個要害，堅決守住18億畝耕地紅線。從主要糧食作物來看，我國水稻和小麥都是自主選育品種，水稻畝產(chǎn)較世界平均水平高70％，小麥畝產(chǎn)約為美、加、澳、俄等小麥出口國的1.7倍。但使用自主知識產(chǎn)權(quán)品種的玉米和大豆單產(chǎn)與發(fā)達國家相比仍有差距。整體上看，政策導(dǎo)向推動農(nóng)需規(guī)模擴大成為趨勢，對于尿素施用上算是利好。同時重要的節(jié)點也在2023年中旬，屆時第一波疫情峰值已經(jīng)過去，國內(nèi)農(nóng)需施用高峰到來，09合約邏輯上較05可能更強。

對于尿素的工業(yè)需求來看，復(fù)合肥產(chǎn)量有增加預(yù)期，但考慮到小氮肥間的替代性價比，尿素需求增加程度有限。2022年末尿素下游的主體需求便是復(fù)合肥的采購需求。在11月份氮磷鉀價格集體走高后，復(fù)合肥企業(yè)在部分預(yù)收訂單支撐下，以銷定產(chǎn)生產(chǎn)部分冬儲肥，但隨尿素價格震蕩下行，部分復(fù)合肥企業(yè)價格已停報，且下游新單跟進可預(yù)見性并不持續(xù)。按照往年慣例，除部分主流復(fù)合肥企業(yè)春節(jié)期間依舊保持較高開工外，春節(jié)前復(fù)合肥行業(yè)開工將有明顯下滑。資訊機構(gòu)預(yù)計2023年元月初，部分復(fù)合肥工廠將陸續(xù)停車放假，目前東北、湖北等復(fù)合肥企業(yè)對尿素采購仍在逢低跟進。

從2023年整體情況看，國內(nèi)復(fù)合肥行情相對平穩(wěn)，對于尿素的采購具有明顯的季節(jié)性。但2023年受疫情沖擊，復(fù)合肥企業(yè)在原料采購和穩(wěn)定庫存環(huán)節(jié)上面臨的考驗比較大。春季庫存的清理和備貨大多集中在3月份，大多數(shù)復(fù)合肥企業(yè)都會與秋季備肥拉開一定時間差。到了6至8月，企業(yè)夏季重新駐底操作秋季備肥是尿素原料采購的主要時間段，如果疫情在夏季擾動較小，則尿素采購能夠平穩(wěn)進行?？偟膩砜矗笫袕?fù)合肥利潤持續(xù)壓縮，終端需求整體被迫縮減。復(fù)合肥生產(chǎn)推后延遲，以銷定產(chǎn)、隨用隨采，但需求后置就導(dǎo)致階段性需求集中，對尿素采購也相對集中。

2023年，三聚氰胺、脲醛樹脂、車用、電力脫銷領(lǐng)域?qū)δ蛩氐男枨缶幸欢ㄔ黾宇A(yù)期，但邊際改善的過程還需要較長的時間。2022年末隨著國內(nèi)疫情防控優(yōu)化，南方的一些板廠提前選擇了假期，后隨著陽性病例的激增，多數(shù)板廠受到?jīng)_擊相繼停業(yè)。預(yù)計2023年一季度，各地區(qū)大范圍停工可能成為板材及粘膠工廠常態(tài)，屆時尿素需求量和支持率 “微乎其微”。預(yù)計二季度隨著疫情逐漸過峰，國內(nèi)板材企業(yè)局部能恢復(fù)正常生產(chǎn)，但還是要參照復(fù)工期間疫情進展情況、工人的身體狀況和板材下游的需求。2023年的房地產(chǎn)政策力度有望超過2022年。在這一大背景下，裝飾裝修、家居家電等房地產(chǎn)上下游產(chǎn)業(yè)鏈有望迎來較大的需求增長。但從地產(chǎn)行業(yè)本身看，剛性、改善性需求有望逐漸回補，而潛在需求不支持大規(guī)模政策刺激，因此對于板材等消費可能存在因為投資增速不及預(yù)期的利空風(fēng)險。出口方面，在海外宏觀普遍下行趨勢下，相關(guān)行業(yè)對于三胺等尿素下游工業(yè)品需求可能放緩。因此整體上看工業(yè)需求對尿素拉動較為有限，改善仍需時間。

從出口角度看，預(yù)計法檢政策延續(xù)至2023年二季度，因此尿素整體出口量可能與2022年差別不大。自2021年10月15日起尿素出口實行法檢政策以來，國內(nèi)尿素出口量幾乎腰斬。2022年11月尿素出口37.26萬噸，較上月漲2.17萬噸，漲幅6.19％。2022年1-11月累計出口229.69萬噸，較去年同期跌296.67萬噸，跌幅56.36％。需求端僅靠內(nèi)貿(mào)消化，國內(nèi)港口庫存將會繼續(xù)保持相對低位。但在內(nèi)外盤高價差驅(qū)動、印度招標(biāo)、國際援助以及其他因素影響下，預(yù)計2023年國內(nèi)尿素出口仍有階段性增加概率。

三、供應(yīng)端新增投產(chǎn)暫無壓力，庫存端隨物流通暢去化加快

從尿素供應(yīng)增量來看，據(jù)資訊公司統(tǒng)計，2022年尿素的淘汰產(chǎn)能在 118 萬噸，實際新增產(chǎn)能在220萬噸，總產(chǎn)能達到7366萬噸，較去年增長了30~50萬噸。整體來看，今年上半年產(chǎn)能增長明顯，其中，因為氣頭限產(chǎn)的提前釋放以及山西限產(chǎn)企業(yè)推遲停車，2022年1月產(chǎn)量增加了近200萬噸，增幅最為顯著。下半年還是集中在氣頭尿素企業(yè)，由于天然氣供應(yīng)政策調(diào)整，氣頭尿素企業(yè)停車檢修時間推遲到12月份，也是2022年末尿素增產(chǎn)的一個重要因素。2022年烏蘭泰和華魯恒升兩套裝置能夠落實，但整體上增量有限。剩余幾套待投產(chǎn)裝置一直沒有落地，涉及近100萬噸產(chǎn)能。從2023年來看，據(jù)資訊公司數(shù)據(jù)統(tǒng)計，2023年預(yù)計有近500萬噸的新增產(chǎn)能投產(chǎn)，但淘汰產(chǎn)能低于300萬噸，所以2023年總產(chǎn)能預(yù)計持續(xù)增長。新增產(chǎn)能主要分布在內(nèi)蒙、新疆、山東、湖北、安徽等地，投產(chǎn)時間集中在3—4月以及8—9月，預(yù)測2023年尿素產(chǎn)量會達到5700萬噸。雖然看到增量仍然較大，但在疫情影響下，2023年能夠順利投產(chǎn)的裝置估計比預(yù)期要少，加上淘汰裝置增加，因此整體上供應(yīng)端增量對于供需節(jié)奏的影響有限。情況甚至和2022年有點類似，雖然整體供大于求，但廠家到消費端的路徑階段性不通暢，市場價格照常推升。

從尿素的存量供應(yīng)看，2022年國內(nèi)尿素預(yù)估產(chǎn)量在5600萬噸，比2021年增長了約200萬噸。一季度山西晉城尿素裝置停產(chǎn)，對尿素產(chǎn)量造成了明顯的沖擊。山西作為尿素的主要供應(yīng)大省，其尿素年產(chǎn)能在867萬噸，占尿素總產(chǎn)能的11.80％。其中山西晉城尿素年產(chǎn)能在565萬噸，占山西尿素產(chǎn)能65.17％。在春耕尿素需求旺季出現(xiàn)晉城尿素的減產(chǎn)，加上北方受疫情的影響，正存在供需錯配，局部供應(yīng)緊張的局面，無疑對尿素市場來說增加了供應(yīng)難度，推動3月尿素期價顯著走高。5月份，晉城市人民政府辦公室關(guān)于印發(fā)晉城市空氣質(zhì)量改善、水環(huán)境質(zhì)量鞏固提升和土壤污染防治2022年行動計劃的通知。通知部分內(nèi)容：要求2024年9月底前，固定床間歇式氣化爐全部淘汰，其中2022年12月底前，淘汰26臺固定床間歇式氣化爐。國內(nèi)多數(shù)固定床產(chǎn)能已經(jīng)在陸續(xù)進行著改造，完成的時間節(jié)點也基本集中在2023-2024年，預(yù)估國內(nèi)未來幾年尿素總產(chǎn)能的變動范圍在7000-7500萬噸，可能在2023-2024年間，因集中性的新舊交替，總產(chǎn)量會因此出現(xiàn)明顯波動，因此產(chǎn)量壓力預(yù)計保持溫和，整體供應(yīng)壓力并沒有大到“剎不住車”。6月份國內(nèi)尿素行業(yè)日產(chǎn)超過17萬噸，這是2017年以來行業(yè)日產(chǎn)首次超過17萬噸，主要得益于國內(nèi)的保供政策，并且此后的十日左右也基本在17萬噸附近運行，最高達到了17.2萬噸，拖累尿素期貨價格跳水。

2022年下半年國內(nèi)尿素存量供應(yīng)開始下滑，三季度開始四川高溫限電影響，部分尿素企業(yè)停車檢修，山西晉城秋冬季環(huán)保以及即將10月份召開的二十大環(huán)保要求，都使得3季度國內(nèi)尿素日均產(chǎn)量徘徊在13-15萬噸之間，為尿素期價漲價提供了利好支撐。而到了四季度山西部分前期檢修裝置復(fù)產(chǎn)時間延后，以及疫情對于區(qū)域性供需格局的影響，促使尿素盤面進一步向上試探。

2023年國內(nèi)尿素產(chǎn)量看，影響因素主要集中在幾方面。一是一季度疫情高峰期，疊加“兩節(jié)”過度，氣頭的企業(yè)已經(jīng)停車過半，剩余的幾家部分可能還會停車，但具體停車時間待定，而晉城前期停車的多數(shù)裝置已經(jīng)在陸續(xù)恢復(fù)生產(chǎn)，除此外12月和1月有檢修計劃的企業(yè)少之又少，所以日產(chǎn)的變動空間有限，對行情的影響力也就弱化。一季度和三季度將是國內(nèi)疫情高發(fā)階段，若對尿素裝置產(chǎn)生系統(tǒng)性沖擊，則國內(nèi)尿素日產(chǎn)將出現(xiàn)下滑，導(dǎo)致階段性供需趨緊出現(xiàn)，但也考慮到貿(mào)易商手中的貨源，所以整體上看2023年尿素供應(yīng)基本上穩(wěn)定增加，但中間也會受疫情、環(huán)保限產(chǎn)、能耗控制等因素擾動，出現(xiàn)波動。二是疫情擾動下的外圍貨源南下，2023年在缺乏冬儲的情況下，市場貨源仍然充足，關(guān)鍵就在于新疆內(nèi)蒙產(chǎn)區(qū)庫存向主銷區(qū)釋放。這個釋放的節(jié)點可能在春節(jié)后，疫情對物流壓力減弱后，大量貨源去化，使得主銷區(qū)流通貨源充沛，一段時間內(nèi)形成寬松格局。三是尿素成本支撐下，裝置供應(yīng)彈性變化不大。預(yù)計2023年煤炭供需格局仍將維持緊平衡，煤炭價格將繼續(xù)維持高位。在全球煤炭供應(yīng)緊張、國際煤炭價格高企的背景下，預(yù)計2023年保供增產(chǎn)仍將是政策重心，但考慮到產(chǎn)能核增的潛能已大部分釋放，新增產(chǎn)能投放短期內(nèi)無法立竿見影，預(yù)計2023年煤炭供給水平難以顯著抬升。上半年內(nèi)蒙古區(qū)域隨著疫情緩解，物流壓力得到釋放，汽運周轉(zhuǎn)率明顯提升，礦區(qū)長短途拉煤車輛增多，庫存壓力應(yīng)該不大，使得尿素煤制裝置成本支撐得到體現(xiàn)。煤炭價格維持堅挺，對于尿素煤制裝置的供應(yīng)彈性實際上形成壓制，如果毛利下行尿素生產(chǎn)企業(yè)恐怕壓縮開工。

從庫存端看，國內(nèi)尿素企業(yè)庫存具有明顯的季節(jié)性。2022年上半年國內(nèi)尿素企業(yè)庫存基本上處于下降的趨勢，6月出最低庫存達到18.48萬噸，處于2022年的低位水平，較年內(nèi)高點減少78.82％，加之下游仍有需求推進，支撐上半年尿素期價高位運行。隨后需求端逐漸疲軟，期價下行帶動企業(yè)主動排庫，直到三季度開始因為疫情擾動逐漸累庫。11月初，國內(nèi)尿素企業(yè)庫存已漲至103.72萬噸，為2022年首次破百。從各省企業(yè)庫存的數(shù)量來看，內(nèi)蒙古企業(yè)庫存量居首位，在24.4萬噸，占比23.52％；新疆企業(yè)庫存量在23.6萬噸，占比22.75％，居第二；河北居第三，企業(yè)庫存量在11.2萬噸，占比10.8％。排名前三的省份企業(yè)庫存占比達到57％附近，尿素企業(yè)庫存總體庫存居年內(nèi)高位，且集中度較高。12月隨著疫情防控優(yōu)化，尿素物流發(fā)運平穩(wěn)以及部分企業(yè)停車所帶來的產(chǎn)量下降也是2022年末庫存下降的重要原因。港口方面，由于嚴格的法檢政策，導(dǎo)致2022年尿素港口庫存處于季節(jié)性偏低的水平，基本上都隨著外盤招標(biāo)進行集港活動。

從2023年庫存情況看，疫情擾動物流仍將持續(xù)對新疆等地發(fā)往主銷區(qū)貨源產(chǎn)生影響。前期物流逐漸恢復(fù)后，外圍裝置庫存能夠下降，也得益于廠家主動排庫的措施。預(yù)計一季度主產(chǎn)區(qū)庫存仍小幅回落，但因為節(jié)假日以及感染高峰原因，物流出現(xiàn)困難，對于排庫不利。但全年廠家?guī)齑娌▌庸?jié)奏還是具備明顯季節(jié)性，雖然因為疫情可能時間上發(fā)生變化。并且，從需求上看，農(nóng)業(yè)工業(yè)需求可能發(fā)生延后，可能使得國內(nèi)尿素企業(yè)庫存一季度提前累庫，去化緩慢，建議持續(xù)跟蹤。而港口庫存還要看海外招標(biāo)情況，2023年基本上不會出現(xiàn)大顆?！氨粧呤帯鼻骞獾默F(xiàn)象，但指望法檢能夠在上半年放開，概率不大。因為2023年港口庫存基本上不會給期貨盤面形成明顯的波動影響。

四、2023年海外尿素市場供需寬松延續(xù)，關(guān)注一季度外盤招標(biāo)情況

2022年國際尿素市場的變化是以俄烏沖突為主導(dǎo)的，包括市場格局，國際價格，產(chǎn)能變化等，都與前幾年不同。一是俄烏沖突給國際尿素出口格局帶來了明顯的沖擊。本來主要靠進口俄羅斯尿素，它們受到了更大的影響。二是俄烏之間的矛盾直接推動了國際尿素價格的飛漲。由于俄羅斯尿素出口量占世界貿(mào)易量14％，限制將化肥運往國外舉動，使正值北半球需求旺季市場流通出現(xiàn)了被動局面，貿(mào)易商必須高價收購有限資源。就拿黑海小粒散裝FOB的價格來說事，沖突發(fā)生以來從530美元/噸漲到750美元/噸42％。同時期，中國小顆粒散裝FOB的價格上漲了47％。三是俄烏沖突，間接加快了國際新增產(chǎn)能投產(chǎn)，其中尼日利亞年產(chǎn)300萬噸尿素裝置正式投產(chǎn)，成為全球第二大裝置。

2022年國際尿素整體上偏緊，但局部仍有一些因素在擾動消費市場。一是國際尿素上漲過快，其價格波動影響了農(nóng)民的購買行為，高價化肥使得下游農(nóng)業(yè)生產(chǎn)抵觸情緒高漲，較多國家農(nóng)需是提前進行了準(zhǔn)備；二是部分國家政府部門對于尿素扶持力度減弱，減少資金支持使得尿素整體施用量下滑；三是個別國家也在2022年經(jīng)歷了極端天氣事件，三重拉尼娜對于個別地區(qū)氣候產(chǎn)生了較強的波動，使得農(nóng)作物生產(chǎn)面積大幅下滑，減少了尿素消費。

2023年，國際尿素供需預(yù)計經(jīng)歷從供需趨緊到寬松的新一輪轉(zhuǎn)變。從供應(yīng)角度看，根據(jù)IFA和隆眾資訊的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，全球化肥的生產(chǎn)集中分布在亞洲，占據(jù)世界尿素總產(chǎn)能的67％左右，我國是世界尿素最大國家，產(chǎn)能為7366萬噸，占比接近33％；印度產(chǎn)能為2600萬噸，占比為12.5％；美國產(chǎn)能為1250萬噸，占比為6％；俄羅斯產(chǎn)能為990萬噸，占比為4.7％。從消費端看，根據(jù)IFA預(yù)測，未來幾年尿素需求將維持每年超1％的增速成長，2024年將增加到1.83億噸，主要以農(nóng)業(yè)需求為主，屆時工業(yè)領(lǐng)域?qū)⑦_尿素到2024年將占全部尿素需求的20％，主要來自于脲醛樹脂和脫硝應(yīng)用。2023年一季度，國際尿素價格還可能因為疫情沖擊及原料供應(yīng)缺乏而供需趨緊。到了二季度，全球尿素需求量可能出現(xiàn)一定程度下降，主要是宏觀上大部分國家都還在衰退周期，在農(nóng)業(yè)和工業(yè)需求上對尿素的需要可能降低。三季度國際尿素市場將有480萬噸新增產(chǎn)能投產(chǎn)，其中包括印度的兩套130萬噸產(chǎn)能達產(chǎn)，這意味著印度會減少招標(biāo)需求，從而導(dǎo)致尿素價格進一步下跌。

從國內(nèi)尿素對外貿(mào)易情況來看，2022年11月到12月隨著對巴基斯坦、埃塞俄比亞出口援助的消息傳出，G2G的政府援助吸引了市場的目光。一方面市場對于出口量的傳聞較為可觀，另一方面第一批貨源的船期較為緊張，因此給期貨盤面帶來一定的利好。基于出口流向的增加，部分尿素工廠新單火熱，現(xiàn)貨價格也是日益上推；部分下游廠貿(mào)基于情緒的帶動，陸續(xù)進場采貨。

機構(gòu)預(yù)計2023年第一季度我國放松法檢政策概率較小。一方面，當(dāng)前我國保供穩(wěn)價的背景下，春耕備耕保供階段出口放開概率很低；另一方面每年一季度出口處于淡季，國外需求同樣處于淡季，由于我國尿素基本上都是出口小顆粒，而出口量中70％~80％將流入印度，而且印度在每年1月上一年度的采購量也已基本結(jié)束，一直到3月，都沒有下達新采購量，因此，每年第一季度的出口量不多。但印度招標(biāo)延期，預(yù)計將在2023年1月初發(fā)布新的招標(biāo)，可能尋求超過100萬噸尿素。因此進入1月份以后，印標(biāo)和政府間出口仍會短期影響市場。此外，墨西哥等少數(shù)地區(qū)市場成交活躍度略有提升，但因圣誕節(jié)歐美尿素市場成交進一步放緩，據(jù)悉歐盟已暫停對除俄羅斯和白俄羅斯以外的所有產(chǎn)地的氨和尿素征收進口關(guān)稅，時間至2023年6月。

五、化工煤價格波動對尿素估值影響有限

國家政策面仍在壓制煤炭價格的頂端，控制煤炭中長協(xié)價格限價，以保證煤價控制在合理范圍內(nèi)。2023年，俄烏沖突會緩和下來，在后疫情經(jīng)濟衰退的沖擊下，中國房地產(chǎn)煤炭銷售的壓力持續(xù)加大。但是伴隨著近年來下游煤制氣的發(fā)展、煤制油增建工程大量建成投產(chǎn)，對于煤炭的需求增量顯著，下游需求穩(wěn)增長背景下，煤炭消費需求出現(xiàn)了明顯的反彈。此外，2023電煤中長協(xié)合同將原承擔(dān)政府煤炭儲備視為儲備基地和化肥生產(chǎn)企業(yè)的中長協(xié)需求隊伍“請離”，來年享中長協(xié)定價的一些煤頭尿素企業(yè)，成本將上升。預(yù)計到2023年，煤炭價格將繼續(xù)處于一個比較高的水平，且用煤高峰時段大概率依舊出現(xiàn)供需偏緊格局。

從橫向品種對比來看，2022年鉀肥和磷肥同樣經(jīng)歷了大起大落，但這兩個品種的波動相對尿素來說又更明顯一些。并且上半年尿素相對鉀肥和磷肥經(jīng)濟性更加突出，多數(shù)復(fù)合肥企業(yè)加大對尿素的采購替代部分鉀肥和磷肥使用。7月份開始，磷肥價格從之前的高點大幅下降，主要是原材料成本大幅降低。磷酸二銨、磷酸一銨生產(chǎn)中的關(guān)鍵原料硫黃價格暴跌了70％以上，但四季度又開始回升。中長期看2023年供需結(jié)構(gòu)逐漸趨緊，使得國內(nèi)磷肥價格有進一步下跌潛力將有限。此外，我國鉀肥供應(yīng)高度依賴國外市場，大約50％來自進口。此前，由于農(nóng)民和復(fù)合肥生產(chǎn)企業(yè)降低了鉀肥的使用率，高鉀肥價格導(dǎo)致了需求配給過剩。但鉀肥的價格又是與農(nóng)產(chǎn)品價格緊密相關(guān)的，2023年烏克蘭危機仍在持續(xù)，結(jié)束無期，對糧食和鉀肥價格起到較強的支撐作用，并且國際新增鉀肥產(chǎn)能有限，而政治動蕩包括戰(zhàn)爭、罷工等對原有生產(chǎn)又帶來影響，供應(yīng)面受到持續(xù)挑戰(zhàn)，對鉀肥市場形成較強支撐。尿素價格在2022年下半年開始已經(jīng)和鉀肥、磷肥價差有明顯的縮窄，若2023年上半年尿素沒有強支撐，在價格走弱趨勢下與鉀肥磷肥比價可能再次拉大，下半年復(fù)合肥采購可能繼續(xù)提升尿素采購量。而另一方面，若尿素在2023年上半年仍有強支撐，則比價估值與鉀肥磷肥差異進一步收窄，甚至出現(xiàn)升水，則可能影響下游復(fù)合肥尿素采購比例。

2022年是尿素五年內(nèi)利潤最好的一年，其次是2021年下半年。今年上半年月度利潤最高出現(xiàn)在5月份，月度利潤均值在1250元/噸，毛利率達到39.81％?？v觀尿素產(chǎn)業(yè)鏈，作為上游原料合成氨、尿素利潤較為可觀，而下游復(fù)合肥及三聚氰胺受原材料成本的上漲，以及終端購買力的下降，復(fù)合肥及三聚氰胺的利潤環(huán)比、同比出現(xiàn)下降。但僅僅從利潤水平來看，今年上半年尿素產(chǎn)業(yè)鏈平均利潤均為正值，只有三聚氰胺自5月下旬至6月份，利潤出現(xiàn)負值，工廠低于成本出貨，銷售壓力倍增。雖然2023年很難再出現(xiàn)類似2022年的高利潤表現(xiàn)，但由于煤價支撐較為穩(wěn)定，尿素生產(chǎn)企業(yè)成本下方空間比較有限，更多是在毛利波動上做開工率的加減法。

六、疫情擾亂供需節(jié)奏，尿素價格預(yù)計先抑后揚

2023年，尿素期貨定價主導(dǎo)預(yù)計仍然在供需定價邏輯與宏觀情緒面之間來回搖擺。2023年尿素產(chǎn)能擴張仍有明顯的放量，而需求端受疫情擾動消費節(jié)奏可能出現(xiàn)紊亂，所以2023年尿素整體上的供需仍有明顯的累庫現(xiàn)象。對于2023年尿素期貨價格的走勢， 2023年第一、二季度因為需求的集中釋放，仍然會出現(xiàn)短期價格上行的情況。但是由于疫情波動影響，一季度感染峰值處于消退階段并且貿(mào)易商手里的貨源陸續(xù)投放到市場，屆時尿素主力合約價格重心存在下移可能。隨后在二季度國內(nèi)大體上能獲得平穩(wěn)的過渡階段，且隨著國內(nèi)農(nóng)需逐漸提量，國內(nèi)尿素期價仍有階段性利好支撐，相比2022年，2023年期貨端價格的高點會明顯偏低。另外，2023年第三季度國內(nèi)市場可能再度面臨疫情擾動，在產(chǎn)能更替以及需求逐漸走弱，尿素價格可能承壓回落后隨政策收儲導(dǎo)向回升，因此估值仍需看成本端支撐以及市場情緒的偏好。后市仍需密切跟蹤新增產(chǎn)能的投放時間、政策限產(chǎn)的變化以及出口政策?？偟膩砜矗?023年尿素期價表現(xiàn)先抑后揚概率較大，當(dāng)然，單邊方向猜測并無實際意義，我們在未來仍需要把握變革市場中尿素的供需節(jié)奏，以及市場主流情緒對套利盤面的影響，合理開展風(fēng)險管理業(yè)務(wù)，實現(xiàn)穩(wěn)定經(jīng)營目標(biāo)。

單邊操作趨勢：建議一季度仍然偏空思路對待，而后多單因謹慎關(guān)注疫情對農(nóng)需和工業(yè)消費的擾動。2023年尿素期價運行區(qū)間預(yù)計在[2000, 2800]。僅供參考。

下游套保入場：原料采購端建議關(guān)注1月節(jié)前趨勢，逢低建倉3-4月訂單完成離場。下半年主要觀察6月行情能否走弱，逢低建倉7-9月采購?fù)瓿呻x場。同時需要注意基差動向，在合適位置進場以達到最佳效果。僅供參考。

套利操作：需注意2023年期貨盤面節(jié)奏，傳統(tǒng)套利思維可能需要轉(zhuǎn)變，05不一定最強，09也不一定最弱，因此05-09雖總體上偏正套，但也需要注意階段性突發(fā)事件對價差的影響。09-01則偏反套為主，但需要關(guān)注疫情對下半年供需的擾動。MA-UR價差套利需要警惕一季度雙弱的局面，理論上UR有需求支撐偏強，但2023年節(jié)奏基本上被打亂，仍需關(guān)注甲醇上半年供應(yīng)邊際調(diào)整，整體上采用波段思維。僅供參考。

風(fēng)險提示：1.宏觀政策面引發(fā)的市場情緒波動；2.能源化工板塊集體寬幅波動；3.煤炭價格大幅下行

報告作者： 張曉珍Z0003135

來源：行業(yè)資訊

關(guān)鍵詞： 新增產(chǎn)能 年上半年