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(資料圖)

儲蓄和保障雙重優(yōu)勢，保險占居民理財比重有望持續(xù)提升

（1）向后展望，分紅險轉型增加保險產品吸引力， 養(yǎng)老和健康保障需求持續(xù)釋放，大額存單供給進一步收縮，債市波動下，保險產品穩(wěn)定回報率的性價比優(yōu)勢繼續(xù)凸顯。在中長期維度，保險資產占居民存款和固收理財類資產比重有望持續(xù)提升，帶來保險新單保費和資產規(guī)模增速向好，保險行業(yè)迎來“黃金發(fā)展周期”。（2）聚焦2026年，保險行業(yè)負債端看，分紅險轉型持續(xù)見效，個險新單有望企穩(wěn)回升，銀保渠道在雙向奔赴下，頭部險企有望延續(xù)2025年較快增長態(tài)勢。險企新單保費增速有望明顯擴張，利好險企NBV新業(yè)務價值增速改善。（3）資產端看，長端利率中樞穩(wěn)步提升，利好險企估值向1倍P/EV方向靠攏，權益市場慢牛啟航，支撐險企投資收益率和高ROE，2026年資產端有望助推險企凈資產走擴，看好保險板塊戰(zhàn)略性布局機會。推薦低估值且負債端綜合優(yōu)勢突出的中國太保，推薦養(yǎng)老和健康產業(yè)鏈優(yōu)勢突出的中國平安，推薦綜合優(yōu)勢突出且壽險屬性鮮明的中國人壽H股，受益標的新華保險。

流量和存量視角看，保險資產占居民存款及固收類理財資產比重持續(xù)提升

從歷史數(shù)據看，保險資產占居民存款及固收類理財資產比重持續(xù)提升。流量數(shù)據看，總保費占比從2022年的15.8%提升到2025年的22.4%（1-11月數(shù)據），3年累計提升6.6pct。保費存量規(guī)模占比提升開始于2023年12月，2023年12月至2025年11月，居民存款占比從66.2%下降1.7個百分點至64.5%，保費存量規(guī)模占比從12.5%上升1.6個百分點至14.1%。我們認為，主要原因包括：（1）保險產品具有相對穩(wěn)定和較高的收益率：存款利率持續(xù)回落、理財和債基收益率波動較大，保險產品收益率具有優(yōu)勢。從利率調降節(jié)奏看，相較于定期存款利率，保險預定利率調降速度和幅度均相對落后。同時，相較于銀行理財和債基，保險收益率穩(wěn)定性較強。（2）在養(yǎng)老儲蓄、健康保障方面具備特殊優(yōu)勢：老齡化趨勢下，居民養(yǎng)老儲蓄需求提升，更加關注理財資產在遠期的穩(wěn)定回報率，多數(shù)壽險尤其是增額終身壽產品在遠期回報率較高、回本周期較晚。更重要的是，養(yǎng)老社區(qū)等養(yǎng)老服務、健康保障配套服務已經成為近幾年頭部險企拓展中高凈值客戶、提升件均保費的重要手段，相較于資產本身收益，養(yǎng)老和健康保障需求成為保險產品的重要差異化優(yōu)勢。

分紅險轉型有望進一步提升產品競爭力，“保險+” 產品具備特殊壁壘

（1）短期看，大額存單供給進一步收縮，債市有望延續(xù)2025年波動趨勢，保險相對高收益、高穩(wěn)定優(yōu)勢凸顯。（2）中長期看，分紅險轉型進一步增加保險產品吸引力，預定利率連續(xù)三年調降縮小傳統(tǒng)險收益率優(yōu)勢，但自2025年開始分紅險轉型持續(xù)見效，且受股市向好影響，2026年開門紅產品演示結算利率普遍高于3.0%，具備吸引力。（3）長期看，養(yǎng)老和健康保障需求持續(xù)釋放，“保險+”產品具備特殊競爭優(yōu)勢，為保險“黃金”發(fā)展階段奠定基石。

風險提示：長端利率下行風險；壽險轉型低于預期風險。

1、 保險資產占居民存款及固收類理財資產比重呈提升趨勢

1.1、 存量結構分析：2024年開始保險存量規(guī)模占比呈提升趨勢

我們以如下指標刻畫居民存款和固收類理財資產的存量規(guī)模：居民存款（活期+定期）、保險存量規(guī)模、銀行理財規(guī)模、公募債券型基金規(guī)模及貨幣基金規(guī)模。上述五個資產類別合計為居民固收理財資金存量總額，其中以人身險總資產作為居民保險產品資產規(guī)模的替代，該指標優(yōu)勢是有月度高頻數(shù)據，且較好的反應了居民保險資產的存量數(shù)據；不足之處在于該指標包含了險企的凈資產和未來盈利（CSM），同時一定程度上會受長端利率水平和股市波動影響。

從體量上看，截至2025年11月，居民存款163.3萬億，保費存量規(guī)模35.8萬億，銀行理財規(guī)模31.7萬億，貨幣型基金規(guī)模15.2萬億，公募債券型基金規(guī)模7.1萬億最小。

從同比增速可以看到保費存量規(guī)模2024年增速明顯擴張，存款增速有所回落。從上述五類存量資產同比變化趨勢看，居民存款同比增速在2022年明顯走擴，隨后呈現(xiàn)增速下降趨勢；保險存量規(guī)模同比增速經歷先下降后提升趨勢；銀行理財和債基受債市影響呈現(xiàn)周期性波動趨勢。

從存量結構看，2024年開始呈現(xiàn)出存款向保險存量資產遷移的趨勢。從結構上看，2022年至2025年11月，可以分為2個階段。第一階段：銀行理財向存款遷移（2022年1月至2023年11月）。居民存款占比提升了3.7個百分點（或受居民被動儲蓄增加影響），銀行理財規(guī)模下降3.3個百分點（債市2022年末波動加大，銀行理財規(guī)?；芈洌?，保險存量規(guī)模占比下降0.1個百分點，整體持平，公募債券型基金和貨幣基金規(guī)模占比變化較小。第二階段：存款向保險存量規(guī)模遷移趨勢顯現(xiàn)。2023年12月至2025年11月，居民存款占比從66.2%下降1.7個百分點至64.5%，保費存量規(guī)模占比從12.5%上升1.6個百分點至14.1%，銀行理財規(guī)模占比下降0.7pct，而債基和貨幣基金規(guī)模占比分別提升0.4pct和0.3pct。呈現(xiàn)出存款向保費規(guī)模遷移的趨勢。

1.2、 流量結構分析：2023年起總保費占比提升，2025年增幅擴大

以居民存款（活期+定期）凈增額、保費流量（總保費）、銀行理財規(guī)模凈增量、公募債券型基金份額凈增量（以份額替代規(guī)模，減少凈值擾動）及貨幣基金規(guī)模凈增量作為居民存款和固收理財資金的總流量指標，其中以人身險總保費衡量居民保險流量資金（較好的避免了股市和利率波動對存量規(guī)模的影響）。

人身險總保費同比增速2023年開始擴張明顯。從月度累計總保費看，同比增速自2023年開始呈現(xiàn)明顯擴張趨勢，同比增速從2022年12月的+3.06%擴張至2024年8月的+15.85%，高基數(shù)下，2024年9月開始同比增速有所回落，2025年初受分紅險轉型、個險報行合一等因素影響，個險新單增速承壓，造成總保費增速出現(xiàn)階段性負增長，截至2025年11月，人身險總保費規(guī)模同比增長9.2%。

從季度流量數(shù)據看，2023年起保費流量占比呈波動上升趨勢，3年累計提升4.8pct。從上述五類資產流量數(shù)據占比的結構數(shù)據看，剔除因銀行理財、債基和貨基凈增量為負導致的2022Q4數(shù)據異常外，人身險總保費占比的季度數(shù)據指標呈波動上升趨勢，以每年1季度數(shù)據為例，保費占比自2022Q1的13.7%提升至2025Q1的18.5%，三年累計提升了4.8pct。

年度流量結構數(shù)據角度看，總保費占比持續(xù)提升，2025年提升有所加速。從年度流量結構數(shù)據看更加清晰，總保費占比從2022年的15.8%提升到2025年的22.4%（1-11月數(shù)據），3年累計提升6.6pct，2023年提升幅度較快、2024年占比有所下降，期間波動主要受銀行理財流量占比在2023年明顯下降（2022年末債市波動加大造成銀行理財在2023年贖回加大）和2024年明顯提升所帶來的擾動有關。2025年總保費占比提升有所加速，主要受2025年債市波動下債基占比明顯下降。

2、 展望：保險兼具儲蓄和保障優(yōu)勢，占比有望穩(wěn)步提升

保險資產在居民理財資產的重要地位持續(xù)提升，保險在儲蓄和保障兩方面均有比較優(yōu)勢。從居民存款和固收類理財資產的流量和存量結構數(shù)據，均可看到保險資產占比的持續(xù)提升，流量數(shù)據（2023年開始保費占比提升）反應早于存量數(shù)據（2024年開始看到占比提升趨勢）符合邏輯。

我們認為，保險資產在居民理財資產中的重要地位持續(xù)提升，主要得益于保險在儲蓄和保障兩方面均有比較優(yōu)勢，具體看：

（1）存款利率持續(xù)回落、理財和債基收益率波動較大，保險產品收益率具有優(yōu)勢。從利率調降節(jié)奏看，相較于定期存款利率，保險預定利率調降速度和幅度均相對落后。2023年銀行5年期定期存款利率三次調降累計65bp（2023年8月傳統(tǒng)險預定利率調降50bp），為后續(xù)定期存款搬家?guī)泶呋?，部分流入保險產品，同時預定利率調降帶來保費增速擴容。同時，相較于銀行理財和債基，保險收益率穩(wěn)定性較強。債市波動下2025年債基和銀行理財收益率波動下行，銀行理財和債基年度流量數(shù)據看占比下降，保險產品隱含收益率穩(wěn)定，占比增速有所擴張。

（2）老齡化趨勢下，保險在養(yǎng)老儲蓄、健康保障方面差異化優(yōu)勢不言而喻。老齡化趨勢下，居民養(yǎng)老儲蓄需求提升，更加關注理財資產在遠期的穩(wěn)定回報率，多數(shù)壽險尤其是增額終身壽產品在遠期回報率較高、回本周期較晚。我們認為，更重要的是，養(yǎng)老社區(qū)等養(yǎng)老服務、健康保障配套服務已經成為近幾年頭部險企拓展中高凈值客戶、提升件均保費的重要手段，相較于資產本身收益，養(yǎng)老和健康保障需求成為保險產品的重要差異化優(yōu)勢。

展望未來，我們認為在居民固收類理財產品中，保險產品有望持續(xù)提升：

（1）中長期看，分紅險轉型增加保險產品吸引力。預定利率連續(xù)三年調降，傳統(tǒng)險預定利率降低至2.0%，與存款利率的比較優(yōu)勢明顯縮小。而2025年開始行業(yè)分紅險轉型持續(xù)見效，同時2024年和2025年股市向好，也明顯提振了分紅實現(xiàn)率預期，2026年開門紅以分紅險為主打產品，基于演示利率下的結算收益率普遍在3%-3.5%，產品吸引力進一步提升。

（2）長期看，養(yǎng)老和健康保障需求持續(xù)釋放，奠定保險“黃金”發(fā)展階段的基石。高客客群隨著年齡的增長，對養(yǎng)老和健康保障的需求有望持續(xù)釋放，保險及“保險+”產品的差異化優(yōu)勢持續(xù)凸顯。

（3）短期看，大額存單供給進一步收縮，債市波動。2025年11月27日，據經濟參考報報道，六大國有銀行近日集體下架五年期大額存單，僅剩的三年期產品利率普遍降到1.5%至1.75%，且額度緊張。此外，2025年債市整體呈現(xiàn)波動趨勢，利率底部波動趨勢有望延續(xù)，銀行理財和債基收益率或受到影響。

我們估算2026年保險資金存量規(guī)模約同比+16.7%，較2025年小幅擴容。根據月度數(shù)據增長趨勢，我們預計2025年末居民存款及固收類理財存量規(guī)模達到257萬億，同比+10.5%，假設2026年增速維持10.5%，保險資金占比提升0.8pct至15.0%（2023年11月底部至2025年11月兩年提升1.6pct，平均每年提升約0.80%），則2026年保險存量規(guī)模有望達到42.7萬億，同比增長16.7%，較2025年的+15.8%小幅擴張。

3、投資結論和推薦標的

2026年居民挪儲保險趨勢或將繼續(xù)，負債端增速擴張，資負共振驅動板塊機會。（1）向后展望，分紅險轉型增加保險產品吸引力， 養(yǎng)老和健康保障需求持續(xù)釋放，大額存單供給進一步收縮，債市波動下，保險產品穩(wěn)定回報率的性價比優(yōu)勢繼續(xù)凸顯。我們認為，中長期維度，保險資產占居民存款和固收理財類資產比重有望持續(xù)提升，帶來保險新單保費和資產規(guī)模增速向好。（2）從2026年負債端看，分紅險轉型持續(xù)見效，個險新單有望企穩(wěn)回升，銀保渠道在雙向奔赴下，頭部險企有望延續(xù)2025年較快增長態(tài)勢，2026年險企新單保費增速有望明顯擴張，利好險企NBV新業(yè)務價值增速改善。（3）資產端看，長端利率中樞穩(wěn)步提升，利好險企估值向1倍P/EV方向靠攏，權益市場慢牛啟航，支撐險企投資收益率和高ROE，2026年資產端有望助推險企凈資產走擴，看好保險板塊戰(zhàn)略性布局機會，推薦低估值且負債端綜合優(yōu)勢突出的中國太保，推薦養(yǎng)老和健康產業(yè)鏈優(yōu)勢突出的中國平安，推薦綜合優(yōu)勢突出且壽險屬性鮮明的中國人壽H股，受益標的新華保險。

5、 風險提示

（1）長端利率下行風險。長端利率下行導致保險公司固收新增資產和再配置資產投資收益率下降，導致難以覆蓋負債成本，造成利差損風險。

（2）壽險轉型進展低于預期。各險企推動分紅險轉型效果和速度可能落后于計劃。

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